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Fluxo de caixa um dos principais conceitos em finanas, pois o valor de um ativo est na sua capacidade de gerar fluxos de caixa. Embora todo mundo tenha uma boa noo do que um fluxo de caixa, acho importante explicar o conceito para que tenhamos uma compreenso uniforme do termo fluxo de caixa. Para isso, o escopo aqui definir fluxo de caixa, ativos, as atividades geradoras de fluxo (de acordo com a contabilidade) e advertir sob as diferenas entre a viso contbil e financeira. De maneira geral, podemos defini-lo como um movimento monetrio que altera o saldo de dinheiro acumulado, em outras palavras, o movimento do dinheiro que efetivamente entra e sa. Como notao geral, consideramos um fluxo de caixa positivo como uma entrada de recursos que aumenta o caixa e o contrrio, um fluxo de caixa negativo, uma sada de recursos. Consideramos um ativo um elemento de valor econmico que gera receita e/ou custo, como por exemplo: uma empresa, um projeto, um ttulo, um equipamento, etc. Outro aspecto que devemos ter em mente que os ativos so negociveis, logo sua compra ou venda tambm gera fluxo de caixa. De acordo com a contabilidade, a origem dos fluxos de caixa de uma empresa est associada a 3 tipos de atividades de um ativo: Operacional Refere-se ao fluxo de caixa gerado pelas operaes de uma empresa, como por exemplo, receitas, custos, despesas administrativas, etc. O fluxo de caixa operacional est diretamente ligado a demonstrao de resultados (DRE) e variao no capital de giro. Contudo, lucro e fluxo de caixa so conceitos distintos. Esta advertncia ser mais bem explorada adiante neste post. Financiamento Atividades de financiamento so as formas de obter recursos e repag-los, como por exemplo, um emprstimo, um aporte de capital, pagamento de uma dvida, etc. O fluxo de caixa financeiro est diretamente ligado como a empresa financia suas necessidades por recursos e paga suas obrigaes com investidores e bancos. H duas fontes de financiamento possveis: dvida e patrimnio lquido. Fontes de financiamento sero mais bem exploradas em um post prprio do assunto. Investimento Atividade de investimento so formas de a empresa alocar recursos em ativos que traro benefcios futuros, como por exemplo, uma nova mquina num complexo fabril, capital de giro, pesquisa e desenvolvimento, a compra de outra empresa, etc. Os investimentos geram o aumento de um benefcio/lucro. Outro tipo de fluxo de caixa muito recorrente em avaliao de empresas o Fluxo de Caixa Livre (free cash flow). Este fluxo de caixa a soma do fluxo de caixa operacional o fluxo de investimento. De uma maneira mais simples, podemos dizer que o resultado operacional mais os itens no-caixa, menos investimentos em capital de giro, imobilizado e outros ativos. Outra leitura possvel o consider-lo como fluxo de caixa disponvel para o pagamento das fontes de financiamento, isto , a dvida e os investidores. Um fato importante que devemos atentar que lucro e fluxo de caixa so medidas distintas. O lucro apresenta convenes contbeis para apurar movimentos que nem sempre geram fluxos de caixa, o exemplo mais recorrente: a depreciao. Enquanto o fluxo de caixa uma medida que apresenta o movimento monetrio. A idia deste post era apresentar a definio do fluxo de caixa como movimento monetrio (ou dinheiro que entra e sa), a definio do que so os ativos que geram o
fluxos de caixa, a definio das 3 atividades (operacional, financiamento e investimento) e advertir sobre a diferena entre fluxo de caixa e lucro.
Introduo ao fluxo de caixa descontado (DCF)
outubro 21, 2009
O mtodo de avaliao por fluxo de caixa descontado (discounted cashflow DCF) avalia o valor de um ativo como a soma de todos os fluxos de caixa futuros descontados a valor presente. A figura abaixo ilustra a idia geral do mtodo.
Enquanto a descrio parece simples, prever os fluxos de caixa e encontrar uma taxa de desconto apropriada pode tornar se uma tarefa um tanto complexa em alguns casos. Por exemplo, avaliar um ativo de renda fixa com vencimento nico determinado e taxa de juros fixa menos complexo que avaliar uma empresa multinacional formada por um conglomerado de indstrias atuantes em diversos setores. A complexidade est em prever os fluxos de caixa e determinar a taxa de desconto. De todas as maneiras, a base conceitual sempre a mesma: Valor Presente Lquido (VPL ou Net Present Value NPV)! Veja a frmula abaixo.
De acordo com a base do DCF descrita na frmula acima, a soma dos fluxos de caixa futuros descontados por uma taxa de juros determina o valor atual (ou presente) do ativo. Esta frmula pode ser aplicada a qualquer ativo que gere fluxo de caixa. Entre os trs mtodos mencionados no post Mtodos de avaliao Valuation, o mtodo de DCF a base para boa compreenso dos outros dois. Tanto para avaliar atravs de mltiplos ou de opes reais preciso compreender os fundamentos que sustentam a avaliao por DCF. Estes fundamentos so os determinantes dos fluxos de caixa e da taxa de desconto. Entre os principais fundamentos podemos citar: risco, taxa de juros, crescimento, demonstraes financeiras, estrutura de capital, etc. Avaliaes possuem premissas sob o futuro. Para determinar o valor de um ativo existem expectativas e previses que precisam ser assumidos. Por isso, natural que haja um vis de cada avaliador ao escolher a fonte dessas premissas.
Vantagens e Desvantagens O modelo Enterprise discounted cash flow (Enterprise DCF) um mtodo bastante utilizado para calcular valor de uma empresa. Entre algumas de suas vantagens podemos citar: O modelo estima com base nos componentes que geram valor empresa; Este modelo ajuda a identificar as variveis com maior impacto na criao de valor; Pode ser utilizado em diferentes nveis de agregao, isto , seja um grupo de empresas ou cada empresa estimada individualmente.
Como calcular o valor de uma empresa com Enterprise DCF? O valor da empresa ser o fluxo de caixa livre projetado descontado pelo WACC. A equao abaixo representa o modelo:
A questo mais complexa deste modelo esta em projetar o fluxo de caixa livre e estimar o WACC. Como contedo sobre projeo de fluxos e taxa de desconto amplo, neste post apresentaremos como encontrar os fluxos de caixa livres e superficialmente a estimativa do WACC. O fluxo de caixa livre a soma do fluxo de caixa operacional e do fluxo de investimento. De outra maneira, podemos dizer que o resultado operacional mais os itens no-caixa, menos investimentos em capital de giro, imobilizado e outros ativos. Ainda outra leitura possvel o consider-lo como fluxo de caixa disponvel para o pagamento das fontes de financiamento, isto , a dvida e os acionistas. Um exemplo far a compreenso melhor:
No exemplo da Petrobras acima, o Lucro Operacional refere-se as receitas operacionais menos todos os custos e depesas operacionais. A depreciao/amortizao e perda na recuperao de ativos so somados de volta, pois so itens que no geram fluxo de caixa. O EBITDA ou LAJIDA(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization ou Lucro Antes dos Juros, Impostos, Depreciao e Amortizao) a medida de resultado operacional que gera caixa. Somamos a variao no capital de giro e aumento ou reduo de outros ativos para encontrar o fluxo de caixa operacional. Finalmente, os investimentos (CAPEX) e dividendos para encontrar o fluxo de caixa de investimentos. A soma desses dois fluxos chamado fluxo de caixa livre. O WACC o custo ponderado das fontes de financiamento da empresa. Em outras palavras, uma taxa de desconto ponderada pelo custo do capital oriundo dos acionistas
(Ke cost of equity) e o custo da dvida (Kd cost of debt). O WACC pode ser expresso pela equao abaixo:
O cost of equity estimado atravs do CAPM (Capital Asset Pricing Model), modelo que estima o retorno esperado pelos acionistas dado risco e custo oportunidade de investir em outro ativo. O cost of debt uma mdia dos custos dos financiamentos da dvida. A idia geral do post era apresentar o modelo e os componentes do Enterprise DCF. Espero que tenha sido til e espero seus comentrios de como posso melhorar sua compreenso sobre este tema.