Fondos de Pensiones e inversin en Infraestructura en Latinoamrica

4 de Mayo de 2011 David Tuesta Economista Jefe-PensionesI BBVA Research I Banco Mundial, Washington, D.C.

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Inversin en Infraestructura y crecimiento econmico

Asia ha invertido fuertemente en Infraestructura y ha alcanzada altas tasas de crecimiento econmico sostenibles Los pases de Latinoamrica quedan, en promedio, por debajo de la tendencia mundial de inversin en infraestructura Como consecuencia, Latam corre el peligro de ver restringido su crecimiento si no consigue financiamiento para sus

proyectos de infraestructura

La inversin en Asia y Latam

China y Vietnam, dos economa de alto crecimiento

Inversin privada en Infraestructura como % del PIB

(promedio 10 ltimos aos)
Fuente: Clculos propios con datos del Banco Mundial

0.06

Inversin en Infraestructura/PIB

0.05

de Asia, estn invirtiendo alrededor del 10% del PIB en infraestructura. (Straub et al 2008).Mientras que las tasas de crecimiento del PIBpc, para los mismos pases, alcanzaba el 7% (Banco Mundial)
Latinoamrica y el Caribe, sin embargo, invertan slo

0.04

0.03

0.02

Nicaragua Bolivia Peru Honduras Ecuador Paraguay

Chile Brazil Argentina Mexico Venezuela, RB

el 1% del PIB mientras que la tasa de crecimiento del PIBpc alcanzaba 3.5% (Banco Mundial)

0.01

El Salvador

Guatemala Colombia

2000

PIBpc
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9000

6000

7000

1000

5000

4000

8000

3000

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Fondos de Pensiones: mayores recursos proyectados

Proyecciones del Balance acumulado de los Fondos de Pensiones Privados (% del PIB)
Fuente: BBVA Research
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

Los FPs administrarn una gran cantidad de recursos en las prximas dcadas Los fondos de Pensiones (FPs) pueden ser una fuente apropiada de ahorro para cubrir parcialmente estas necesidades de financiamiento

2020

2030

2040

2045 Mexico

2010

2025

2015

2005

Chile

Colombia

Peru

2050

2035

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Cmo conjugar las necesidades de ambas partes?

Gobierno
Consolidacin fiscal o reduccin de la presin fiscal. Posible si los recursos estatales de inversin en infraestructura se sustituyen por recursos privados Mejorar la eficiencia y eficacia en el proceso presupuestario. Se logra trasladando la estimacin de los costos a los propios beneficiarios/usuarios Necesidad de encontrar una contraparte que pueda sustituir la inversin pblica si por problemas cclicos es necesario redireccionar estos recursos a otros gastos sociales Mejorar la calidad y reducir el costo total de los proyectos de infraestructura

Fondo de pensiones
Conseguir una planificacin ptima del portafolio de largo plazo (Inderst, 2009) Reducir los riesgos polticos y regulatorios (Vives, 2000) El diseo correcto de un proyecto financiero de inversin de largo plazo ofrece un buen ratio retorno/riesgo La inversin dentro del mismo pas reduce algunos riesgos financieros, por ejemplo el riesgo de tipo de cambio. La opinin pblica puede ver como favorable que los fondos de pensin inviertan en infraestructura pues esto a su vez aumenta la calidad de vida.

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Infraestructura y Fondos de Pensin

Tres elementos clave desde la perspectiva de los fondos de pensiones
Contribucin del activo de infraestructura al riesgo-rendimiento en el total del portafolio del Fondo de Pensin Obligaciones fiduciarias y anlisis prudencial bajo el rgimen de inversin previsto Factibilidad de los flujos de efectivo del activo de infraestructura. Desafortunadamente, no todos los proyectos de infraestructura son necesariamente exitosos por diversas razones: tcnicas, operativas, econmicas, polticas, etc.

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Por qu invertir en Infraestructura?

El Perfil de Riesgo en infraestructura se encuentra entre las acciones y los bonos. Sin embargo, el ratio retorno/riesgo es ms parecido a la inversin en bonos
Activos segn rentabilidad y riesgos estimados
Fuente: Morgan Stanley-Liability model (data as of May 2007)

Activos Bonos (5 aos) Acciones Inmobiliario Infraestructura Fondos de capital privado

Retorno Esperado 5.20% 8.10% 7.00% 9.30% 10.00%

Volatilidad Anualizada 4.40% 18.20% 9.50% 7.90% 30.20%

5% de los peores retornos 3.10% 1.10% -1.30% -1.50% -7.30%

Ratio Retorno/Riesgo 1.18 0.45 0.74 1.18 0.33

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La decisin final de invertir en infraestructura debe quedar en manos de los Fondos de Pensiones, el cual debe ser el resultado de un anlisis riguroso de la administracin ptima del portafolio y la hiper relevancia de su rol fiduiciario (el dinero es de los futuros jubilados)

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Cunto se est invirtiendo?

Inversin en Infraestructura por parte de los Fondos de Pensiones (FPs)

20% 18% 16% 14%

18.70% Electrico-Energtico Incluye Minera y Ecopetrol 15,70%

Electrico
12%

10.28%
10% 8% 6% 4% 2% 0%

11.10% Energtico 7.64% 6.54% 6,60% Vivienda 3,,40% 0.78% 2.25%

4,,40% 3.50%

Colombia

Chile

Mxico

Per

Inversin en Infraestructura como % del FP

Fuente: ASOFONDOS, Superintendencia de Pensiones de Chile, CONSAR

Inversin en Infraestructura de los FP como % del PIB

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El caso Chileno: La inversin en infraestructura

Los fondos de pensiones mantienen importantes volmenes de recursos invertidos en infraestructura (USD 14.451,7 millones 6.54% del PIB) La principal forma de inversin, la indirecta, es inversin realizada en acciones y bonos de empresas relacionadas con la infraestructura (USD 12.492 millones 5,34% del PIB) La inversin directa, bonos de infraestructura y fondos de inversin en proyectos de infraestructura (USD 1.959,7 millones) (ejemplos: Los fondos de inversin Prime Infraestructura I y II, Ruta interportuaria Talcachuano Penco)
Inversin en Infraestructura
Fuente: BBVA Research

Inversin directa 14 %

86 % Inversin indirecta

La inversin de los FPs en bonos de infraestructura fue intensa en un comienzo, cuando se concesionaron las grandes obras de transporte (grandes carreteras, autopistas urbanas y el aeropuerto de la capital). Sin embargo, esta tendencia se ha detenido, (la ltima emisin se realiz en el 2006) Una de las principales causas de la no utilizacin de bonos de infraestructura como vas de financiamiento para los nuevos proyectos es la quiebra de las aseguradoras tipo monoline
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El caso Peruano: La inversin en infraestructura

Los recursos invertidos en infraestructura por las FPs asciende a USD 3416 millones 2,3% del PIB La principal forma de inversin, la indirecta, es inversi n realizada en acciones y bonos de inversi inversi inversi rsi empresas relacionadas con la infraestructura y en fondos de inversi n de este sector (USD 2483 millones 1,7% del PIB) La inversin directa se realiza a trav s de bonos y acciones de proyectos de infraestructura y el inversi trav infraestructura. fideicomiso de infraestructura (A manera de ejemplo cabe mencionar la modalidad de financiamiento utilizada en la carretera IIRSA Sur: Certificados de Reconocimiento del Pago Anual por Obras, CRPAO)
Inversin en Infraestructura
Fuente: BBVA Research

Inversin directa 27%

73% Inversin indirecta

El mercado de fondos de inversin en infraestructura en Per es relativamente nuevo. Actualmente existen: (i) Fondo de inversin en infraestructura, servicios pblicos y recursos naturales de AC Capitales, (ii) Fondo de inversin Larran Vial energa latinoamericano y (iii) Fondo de inversin en infraestructura de Brookfield y AC Capitales Este ltimo fue creado por el Ministerio de Economa como una forma de financiar grandes proyectos de inversin en el contexto de la crisis financiera del 2009. Actualmente tiene comprometidos poco menos de USD 500 millones
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El caso Colombiano: La inversin en infraestructura

Inversin en Infraestructura
Fuente: Asofondos y clculos propios BBVA Research

Tipo de inversin en infraestructura Inversin directa Inversin indirecta Inversin Indirecta como % del Portafolio total Elctrico energtico Fondos de Capital Privado Vial Comunicaciones Agua Bonos aeronutica Titularizacin Hipotecaria Otros Sub-total Infraestructura excl. Energtico y Fondos de Capital Privado Total 0% 100%

15.7% 1.2% 0.8% 0.2% 0.3% 0.2% 0.0% 0.2% 1.7% 18.6%

La inversin en infraestructura se ha desarrollado principalmente de forma indirecta a travs de bonos corporativos y acciones (USD 9.591 millones 3,5% del PIB) El sector elctrico acapara la mayor participacin de la inversin en infraestructura (84% del total de inversin en infraestructura) La inversin en fondos de capital privado (FCP) ha aumentado considerablemente desde el 2007, cuando se estableci su Rgimen de inversin mediante el decreto 2175 Actualmente se est invirtiendo en 35 FCP, de los cuales los principales estn relacionados principalmente con el sector energtico. FCP Interbolsa energtico, FCP CPVAL y FCP Tribeca Fund I Ms all del sector energtico y los FCP otras reas tienen una participacin bastante menor en el portafolio de los fondos de pensiones (1,7%). Sin embargo, si lo ponemos en contexto, equivale al 14.5% de la colocacin de bonos de deuda de las empresas locales en el ao 2010 o al 30% de la inversin privada en transporte y comunicaciones
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El caso Mexicano: La inversin en infraestructura

Como porcentaje del PIB, los fondos de pensiones en Mxico se han incrementado desde el 1.4% a finales de 1998 hasta representar el

10.2% al cierre de 2010 (USD 114.24 mmdd) La principal forma de inversin, la indirecta, es inversin realizada en acciones y bonos de empresas relacionadas con la infraestructura (incluye hoteles, siderrgica, transporte, infraestructura, telecom y vivienda) (USD 6.6 mmdd 0.6% del PIB a finales de 2010) La inversin directa por medio de instrumentos estructurados entre ellos los CKDs, representan el 0.2% del PIB al cierre de 2010 (USD 2.1 mmdd) Con cifras de la CONSAR al 9 de diciembre de 2010, a esa fecha se haban colocado 2.34 mmdd en CKDs, la participacin de las SIEFORES en CKDs apoyaba proyectos productivos por un valor de $2.11 mmdd y se encontraban en proceso de colocacin y anlisis cercan de 20 nuevos proyectos

Inversin en Infraestructura
Fuente: BBVA Research

Inversin directa 24%

76%

Inversin indirecta

Los Certificados de Desarrollo (CKDes) son ttulos fiduciarios destinados para el financiamiento de uno o ms proyectos.. Existen dos tipos, uno dirigido a Capital privado que a su vez invertirn en proyectos y otro dirigido slo a proyectos, primordialmente infraestructura Entre los principales CKDs relacionados con infraestructura se encuentran: Macquirie y Red de Carreteras de Occidente (RCO). Macquarie es el primer fondo de inversin en infraestructura lanzado en Amrica Latina por el banco australiano Macquarie. RCO fue el primer proyecto que emiti CKDs (Octubre 2009) principalmente est a cargo de Autopista Maravato-Zaplotanejo, Autopista GuadalajaraZaplotanejo, entre otros
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Marco regulatorio y espacios de desarrollo para los Fondos de Pensiones en Proyectos de Infraestructura
Colombia
La ley 1328 de 2010 as como sus decretos regulatorios, permiten una mayor diversificacin y

dependiendo de las oportunidades de proyectos presentados y los planes de inversin existentes podra aadir espacio para inversiones indirectas en proyectos de infraestructura (por ejemplo, de por l l ampl un l mite de 30% de la cartera en bonos, ahora el l mite se ampl a al 60%)
No fue sino a partir de marzo de 2008, con la reforma del rgimen de inversin, que se permiti la

Mxico

inversin directa en infraestructura por medio de fideicomisos as como instrumentos financieros as Capital CKD vinculados a proyectos de infraestructura (Certificados de Capital de Desarrollo CKD s, Ra Fideicomisos de Infraestructura y Bienes Races Se puede invertir hasta un 40% de la cartera en instrumentos Bursatilizad os y hasta un 15% en Bursatilizados (dependiendo del tipo de Fondo de Pensin) instrumentos estructurados (
Los fondos de inversiones pueden ser invertidos slo en instrumentos autorizados expresamente por

Chile

la ley o por el rgimen de inversiones El rgimen de inversiones busca que los fondos de pensiones slo se puedan invertir en activos financieros de oferta pblica, debido a su liquidez y relativa facilidad de valoracin. La inversi n en inversi (dependiendo deuda estructurada puede llegar al 95% de la cartera (dependiendo del fondo)
Para que una AFP pueda invertir en cualquier instrumento este debe ser "AFPable". Es decir, la

Per

Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS) debe autorizar que las AFP puedan invertir en dicho instrumento. En algunos casos este proceso puede ser largo y algo complejo, lo que limita la oferta de instrumentos de inversin Los fondos de pensiones pueden invertir hasta el 100% de su cart era en instrumentos cartera tipolog estructurados (dependiendo de la tipologa del fondo) Pgina 13

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Qu vemos en la relacin FPs-Infraestructura?

Puntos fuertes
Avances graduales en la regulacin para la participacin del Sector Privado en infraestructura. Se est construyendo una historia. Ha iniciado la participacin de los Fondos de Pensiones en infraestructura y otros instrumentos especiales.

Debilidades
Ausencia de un claro proceso integral para el desarrollo de concesiones y la participacin de los diferentes actores Cuerpos legales fragmentados en diferentes sectores econmicos y niveles de gobierno Restricciones administrativas y judiciales que limitan las decisiones de los actores clave en los procesos de concesin Limites en el grado de autoridad de los principales responsables de tomar decisiones en los procesos Se ven an riesgos no convenientemente asignados/evaluados en muchos pases. Obsesin por apurar infraestructuras con los Fondos de Pensiones, hecho que puede generar incentivos inadecuados.
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El Caso de Per: La demora en los procesos de concesin

Hay debilidades en los sistemas de inversin en infraestructura. El ms importante se cie en los

procesos burocrticos que detienen las concesiones Otros incluyen: fallas en los contratos, riesgo social, marco inadecuado para la supervisin Retrasos en el proceso de concesin afecta la duracin de los proyectos y aade mucha incertidumbre. En un ejemplo de seis proyectos, el tiempo promedio es de casi seis aos Plazos en seis procesos de concesin
Fuente: Report Infrastructure projects, Payet Firm, 2009. Elaborado by: ERD BBVA

Proyecto Olmos Red Vial 5 Red Vial 6 Lima Airport North IRRSA Emfapa Tumbes

Infraestructura Desviacin de agua Carretera Carretera Aeropuerto Carretera Saneamiento

Tipo Co-Financiado Auto-sostenible Auto-sostenible Auto-sostenible Co-Financiado Co-Financiado

Meses 89 59 90 29 58 59

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Como generar un marco de inversin en infraestructura con la participacin de los Fondos de Pensiones
Para ello, es necesario una aproximacin integral y la mejora de todas las etapas del proceso
a) Identificar los cuellos de botella, contrastando las opiniones de los diferentes actores. b) Modelos de proyeccin de anlisis costo- beneficio institucionalizados c) Regulacin, leyes de concesin y control que sean efectivos y aseguren la eficiencia d) Mercados y activos financieros para los inversionistas con los riesgos convenientemente asignados, y que logren adecuarse con las regulaciones existentes (o propiciar cambios que impliquen mejoras). Los inversionistas institucionales tienen que tener una voz sobre este diseo

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Como generar un marco de inversin en infraestructura con la participacin de los Fondos de Pensiones
e) Desarrollar instrumentos claros para la mitigacin de riesgos. Un mapa de riesgos que permita el ambiente favorable para recibir buena calificacin de riesgo de los instrumentos emitidos, y la participacin de los actores relevantes f) Para el caso de pensiones, es importante evaluar el comportamiento del binomio riesgo-retorno de los instrumentos que se consideran adecuados dentro de los esquemas multifondo de la industria g) Necesidad de consolidar el modelo de Project Finance

Propuesta: buscar un planteamiento de reforma integral en cada pas por parte de organismos neutrales (Organismos Multilaterales)

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Costo de oportunidad de no invertir en infraestructura

Modelo de Contabilidad del Crecimiento
Siguiendo a Ashauer (1989a, 1989b, 1989c)

Funcin produccin

Yt = At (Kt ) (Lt ) (Gt )

PFT Fuerza laboral

+ + =1

K t = sY t 1 + (1 ) K t 1
Stock de capital

Otro stock de capital fsico

G t = sYt 1 + APt + (1 )G t 1
Inversin Aportaciones de pblica y Fondos de Pensin a privada actual Infraestructura

stock de capital en infraestructura s = tasa de ahorro

= tasa de depreciacin

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Costo de oportunidad de no invertir en infraestructura

Costo de oportunidad de no invertir en infraestructura Brecha % entre el PIB per cpita en un escenario superior con infraestructura vs inercial % a cada ao 2020 Mxico Chile Colombia Peru
Fuente: SEE BBVA

Beneficio potencial de invertir en infraestructura Valor Presente Descontado/ PIB (2005) 2005-2050 24,1% 89,3% 49,15 103,3%

2030 1,0% 2,7% 1,4% 2,3%

2040 1,1% 3,2% 1,8% 3,0%

2050 1,1% 3,6% 2,2% 3,6%

0,8% 1,8% 0,9% 1,6%

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Reflexiones Finales
Crecimiento en Latinoamrica requerir eliminar los cuellos de botella que pueda

producir el dficit en la inversin en proyectos de infraestructura. Se encuentra todava por debajo de la tendencia mundial Los fondos de pensiones gestionan importantes cantidades de recursos (entre el 60 y 15% del PIB) y estos seguirn creciendo de manera acelerada en los prximos aos. Requerirn activos financieros en los cuales diversificar por lo que instrumentos financieros asociados a proyectos de infraestructura pueden ser un buen vehculo a considerar en sus portafolios Actualmente los fondos de pensiones vienen invirtiendo en proyectos de infraestructura tanto de forma directa como indirecta, con porcentajes que oscilan entre 19%-6% del total del portafolio, y el 4% - 1 % del PIB Recientemente las regulaciones locales han ido dando mayor espacio a instrumentos que puedan ser destinados a inversin en infraestructura. Mayores desarrollos, requieren una mejora en los marcos regulatorios que aseguren la calidad del proyecto, la correcta mitigacin de riesgos y la adaptacin de estos instrumentos financieros a las caractersticas particulares de la regulacin pensionaria
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Muchas Gracias

4 de Mayo de 2011 David Tuesta Economista Jefe-PensionesI BBVA Research I Banco Mundial, Washington, D.C.