Parte I Agosto2013

ADMINISTRACION FINANCIERA II
UNIVERSIDAD DE EL SALVADOR
FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS
ESCUELA DE ADMINISTRACION DE EMPRESAS
AGOSTO,2013
Ponderacin
Primer Parcial 20%
Segundo Parcial 20%
Examen Final 20%
Proyectos 20%
Laboratorios,
tareas
20%
AGOSTO, 2013
U E S
I. Que es una inversin estratgica
II. Enfoque Multidimensional
III. Propsito Estratgico
III. Coopetencia
IV. Planeacin Estratgica
V. Proyectos de Inversin
Invertir es: Crear Capital

Una inversin estratgica es aquella que afecta la esencia
misma de la empresa.

Por su naturaleza son difciles de evaluar, adems de su alto
riesgo, causa impactos mltiples e importantes en las
organizaciones.

Que es una inversin estratgica?
Por lo tanto:

Debe obedecer a una estrategia

Debe ser Planificada

Debe permitir a la empresa desarrollarse en el largo
plazo para obtener sus resultados

Dimensiones de una inversin?
Estratgica Financiera Riesgo Poltica
Financiera Riesgo Poltica
Deben ser congruentes con la Estrategia de la
empresa
Debemos conocer los componentes de la
industria
Evaluar numero de competidores
Valor agregado por $ invertido
Barreras de entrada y salida
Estrategias Genricas
Estratgica
xito
Fracaso
Todas sus posibles combinaciones
Estratgica
Impactos Econmicos
Impactos Polticos
Ley de Titularizacin
Estratgica
Rendimientos mayores a su costo financiero
Financiamiento permita el desarrollo del
proyecto
Permita la creacin de capital
Estratgica
Ingr. Proy.
Decisin
Financiera
Largo Plazo
Deuda
Ttulos Convertibles
Patrimonio
Acc. Comunes
Acc. Preferentes
Util. Retenidas
A plazos
Asegurado
No asegurado
Leasing
Financiero
Operativo
Corto Plazo
Prest. Bancario
Papel Comercial
Prst. Gtia. Prend.
Venta CPC e Inv.
Pagar
L. De Crdito
Pignorar CPC
Pign. Invent.
Factoring
Titularizacin
Logsti
ca de
Salida
Operaci
ones
Logstic
a de
Entrada
Infraestructura: contabilidad, legal, administracin, tecnologa
Gestin de Recursos Humanos
Investigacin y Desarrollo
Servicio
Ventas
y
Mercad
eo
M
a
r
g
e
n
Entorno Poltico y Econmico de la Empresa
Objetivos Estratgicos
Misin: Productos/Mercado
Planes Estratgicos
Estrategia Financiera
Planes Financieros Disponibilidad /
Costos de Capital
Inversiones Estratgicas
Ejecucin / Financ x Proy
Resultados Post - Auditoria
Es el conjunto de decisiones importantes
tomadas y ejecutadas, con el fin de lograr los
objetivos de la empresa

Visualizacin
Formulacin
Ejecucin
Tringulo Estratgico
P
r
o
c
e
s
o

E
s
t
r
a
t
g
i
c
o
Visualizacin
Formulacin
Ejecucin
Inicia con la visualizacin de la misin de la empresa.
Para contestar Cual es la misin de mi empresa?, debo
conocer a fondo el medio ambiente (entorno poltico y
econmico) en que se esta trabajando.
La misin de la empresa se concibe con base a experiencias
pasadas, ya sea en el propio pas o en pases similares donde
ya ha operado.
La misin es lo que la empresa puede llegar a ser en un medio
ambiente especfico, con los recursos fsicos, financieros y
humanos de que dispone.
Debe considerarse la identidad (pasada, presente y futura) de
la empresa A que se dedica? cules son sus lneas de
productos? cules son sus mercados?
La Visin es una conceptualizacin de lo que la empresa pudiera ser,
dadas las circunstancias y realidades de la empresa y el entorno
(ponerle fecha).
Es mejor decidir lo que queremos que la empresa sea y no que el
medio decida por nosotros.
Oportunidades y amenazas (del medio ambiente): determinan la
misin potencial de una empresa.
Las limitaciones de los recursos definen la factibilidad de una misin,
es decir la visin de la misin de la empresa est restringida por los
recursos de que se disponen.
Visualizar la misin, es elegir un punto en un mapa para luego
encauzar todas las energas de la organizacin para llegar a ese
punto.
Responsables: Primer directivo y directores de la empresa
Visualizacin
Formulacin
Ejecucin
Misin => Estrategia Global de la empresa
Formular la estrategia es una labor analtica, deductiva,
basada en metodologas y tcnicas de trabajo
establecidos.
Las estrategias debern explorar, analizar y evaluar las
diferentes alternativas estratgicas, seleccionar la
alternativa ptima y planear su mejor ejecucin.
Tcnicas:
Anlisis Industrial
Asignacin de Recursos
Visualizacin
Formulacin
Ejecucin
Hace realidad los planes estratgicos formulados
Se fundamenta en una eficiente administracin de los
recursos de la empresa, requiere:
Liderazgo firme, habilidad negociadora
Capacidad organizativa, adaptabilidad frente a
cambios del entorno
Sistemas de retroalimentacin y control adecuados

Similitudes:
La misin nos define el punto del mapa donde ir
La formulacin define el camino que nos llevar
Ejecucin, equivale al vehculo adecuado para realizar
el viaje
1. Visin
2. Definicin
3. Anlisis Industrial 4. Estrategia de
Inversiones
5. Ejecucin
5. Evaluacin
Estrategias
Funcionales
El enfoque para analizar y evaluar las
inversiones estratgicas debe ser sistmico y
multidimensional.

Sistmico porque los proyectos de inversin
son el elemento final de los sistemas de
formulacin de estrategia corporativa; y
multidimensional porque en los proyectos
estratgicos se estudian desde diferentes
puntos de vista o dimensiones.
Consideraremos cuatro dimensiones:
Enfoque Sistmico

Primero, los proyectos de inversin deben
evaluarse desde un punto de vista
estratgico, para asegurar su congruencia
con la estrategia general de la empresa.

Deben coordinarse con los planes,
revisando cada proyecto a la luz de la
visin de la estrategia general.
1. Dimensin Estratgica

Segundo, las inversiones deben analizarse y evaluarse
desde el punto de vista financiero tomando en cuenta:

Rendimientos mayores a sus costos de
financiamiento
Mayor Creacin de valor para los accionistas de la
empresa.
Fuentes de financiamiento (estructura de capital)
Tasas mnimas de rendimiento.(TMAR)
2. Dimensin Financiera

Tercero, las inversiones estratgicas deben
evaluarse con especial cuidado desde el punto de
vista de los riesgo que confrontan.

Los riesgo asociados a un proyecto deben ser
correctamente identificados, cuantificados y
aceptados por la empresa en cuestin, gama de
escenarios posibles.
3. Dimensin del Riesgo

Cuarto, los proyectos de inversin
clasificados como estratgicos reciben una
serie de impactos, originados en el entorno
poltico y econmico en el cual operan las
empresas.

Estos efectos deben ser identificados,
analizados y evaluados en cuanto a la
importancia que puedan tener en los
resultados de los proyectos.

4. Dimensin poltica-econmica

Uno de los propsitos fundamentales de la
presupuestacin de inversiones es determinar la
contribucin econmica de los diversos proyectos a la
empresa, para otorgar prioridad a aqullos que ofrezcan
mayor contribucin.

Las estimaciones cuantitativas pueden ser pocas y
sencillas o muchas y complejas. Estas ltimas pueden
requerir ayuda de estudios completos de mercados,
competencia, mezcla de productos.

Es necesario tomar en cuenta para la correcta
evaluacin, algunos estimados econmicos:
Estudios Tcnico/Econmicos
1. Las inversiones necesarias para la
realizacin del proyecto.
2. La vida econmica esperada del proyecto.
3. Los valores residuales que tendrn las
inversiones al finalizar la vida econmica
del proyecto.
4. Los beneficios que genera el proyecto a lo
largo de su vida econmica y los perodos
de tiempo en los cuales se producen.
Estudios Tcnico/Econmicos
1
2
3 4

Es el proceso por medio del cual se procede a una
asignacin racional de recursos entre diferentes
proyectos de inversin.

En ella se analizan inversiones cuyos efectos se
manifiestan en varios perodos anuales, ejemplos:
Introduccin de nuevos productos
Nuevos sistemas de distribucin
Modernizacin de una planta
Incursin en nuevos mercados
Construcciones
Renovacin maquinaria y equipo

Su evaluacin debe se cuidadosa y de acuerdo al
grado de prioridad que estos signifiquen para los
planes estratgicos de la empresa.

Un error en la decisin de inversin afecta tanto
resultados operativos como el desarrollo de la empresa.

Complementarias: Cuando la ejecucin de un
proyecto implica otro inversin.

Independientes: No afectan la inversin de
otros proyectos.

Mutuamente excluyente: Los proyectos
depende de los recursos econmicos, es A o B.
Estratgicos:
afectan la esencia
misma de la
empresa.

Proyectos de renovacin:
sustituir, instalaciones, maquinaria y
equipos.

Proyectos de modernizacin:
mejora de la eficiencia de la empresa en su fase
productiva como en la comercializacin.
Proyectos de
Expansin: satisfacen una
demanda creciente de los productos
de la empresa.

Analizando la relacin de dependencia o independencia
econmica de los mismos.
Pueden ser:
Complementarios: la ejecucin de una facilita o es
condicin para realizar otras.
Independientes: no guardan relacin o dependencia
econmica.
Mutuamente excluyentes: por su naturaleza solo se pueden
llevar a cabo una de ellas.
Sector Privado: se aceptan cuando incrementan
los beneficios de las empresas (crean valor) y por
lo tanto aumentan el patrimonio de sus
accionistas. Se valoran a precio de mercado.

Sector Pblico: se valoran aspectos de carcter
socioeconmico, como las economas externas o
externalidades (positivas y negativas). Su objetivo
es mejorar el bienestar social.

Desarrollo
De la Idea
Recopilacin
de Datos
Contab,
Finanzas,
Ingeniera
Asignacin
probabilidades
Toma de
decisiones
Resultados
Reasignacin
Probabilidades
Revaluacin
FLUJO DE EFECTIVO
Efectivo real,
en oposicin a
La utilidad contable
neta, que una empresa
recibe.
1-Coordinar los esfuerzos de los dems departamentos
Tales, como Ingeniera y marketing.
2-Asegurar que todos participen en el proceso de elaboracin
de los pronsticos empleen supuestos econmicos coherentes.
3-Asegurar que el pronostico no este asegurado.
Que debe hacer finanzas?
El trmino inversin se refiere a las erogaciones
o flujos negativos que ocurren al comienzo de la
vida econmica de un proyecto y que
representan desembolsos de efectivo para la
adquisicin de activos de capital tales como:
terrenos, edificios, maquinarias y equipos.

Asimismo, se deben incluir, como parte de las
inversiones, los incrementos en el capital de
trabajo de la empresa causados por el proyecto.
1. Inversiones
Las inversiones que reflejan incrementos en las ventas de
la empresa ocasionarn necesidades adicionales en los
rubros de cuentas por cobrar, inventarios y quiz efectivo.

Estas necesidades adicionales sern compensadas
parcialmente por los aumentos de las fuentes
espontneas de financiamiento, especialmente por el
rubro de Cuentas por Pagar.

La parte que no es compensada el incremento neto en
el capital de trabajo debe considerarse como un
desembolso de efectivo atribuible al proyecto.
Inversiones
Para estimar las inversiones de un proyecto, el criterio
que debe prevalecer es el de las inversiones
incrementales, en contraposicin al concepto de
inversin contable.

Las cifras de inversin que se desean son cifras
incrementales y netas de todos los flujos relacionados.
Por ejemplo, si se considera una inversin y como
consecuencia se reemplazar una maquinaria obsoleta,
entonces se debe anotar un flujo positivo de fondos en
el perodo inicial, que reducir el monto de la inversin
total, proveniente de la venta de la maquinaria vieja.
Inversiones
Los flujos de inversiones se pueden estimar sin mucha
incertidumbre, es decir, pueden calcularse con un alto
grado de precisin, debido a que los flujos se presentan al
inicio de la vida econmica del proyecto y adems,
muchos de sus rubros estn sujetos a contratos cerrados
y ofertas en firme o cotizaciones.

A pesar de esto, las estimaciones incorrectas podran
producir distorsiones considerables en la evaluacin de un
proyecto.
Inversiones
Es el perodo de tiempo en el cual una inversin
permanece econmicamente superior a la inversin
alternativa para desempear el mismo fin. Es decir, el
perodo durante el cual la inversin no se vuelve
obsoleta.

Algunos proyectos tienen fechas terminales bien
definidas, despus de las cuales los flujos operativos
dejan de existir.

Por otro lado existen inversiones relacionadas con
actividades continuas e indefinidas.
2. Vida Econmica
Al finalizar la vida econmica de un proyecto, se
anotarn, como flujos positivos, los valores residuales
de los activos productivos depreciables y no
depreciables, incluyendo la recuperacin del capital de
trabajo.

Debe tenerse especial cuidado en la estimacin de
ciertos activos, tales como bienes races que pueden
tener una apreciacin de su valor a lo largo de los aos.

Los impuestos relacionados con los valores residuales
de los activos fijos deben ser incluidos en los flujos.
3. Valores Residuales
Es necesario recurrir a expertos que sealen el valor de
los activos al finalizar su vida econmica.

A pesar de que la probabilidad de equivocarse es alta, el
impacto de los errores en las tasas de rendimiento de
los proyectos se diluye, debido a que los efectos se
manifiestan en los flujos finales del horizonte
econmico.
3. Valores Residuales
Los proyectos de inversin reflejan un compromiso de
asignar recursos, con la esperanza de obtener
beneficios durante el desarrollo de sus vidas
econmicas.

Cuando se evalan las inversiones, se recomienda la
medicin de sus beneficios por los flujos de efectivo
generados y no por las utilidades contables
resultantes.

Los flujos relevantes son aquellos directamente
atribuibles a la inversin y que, por tanto, son flujos
incrementales.
4. Flujos de Beneficios
FLUJOS DE EFECTIVOS OPERATIVOS ADICIONALES
Cambios en los flujos de efectivos diarios, generados por la
aceptacin de un proyecto de capital, que continua hasta que la
empresa disponga del activo.

Cuando se hacen inversiones en proyectos de capital, van
encaminados a reducir sus costos operativos.

La implementacin de tecnologa u otro tipo de proyecto supone un
mejora en las operaciones de una empresa, influyendo en el pago
de impuestos, depreciacin, ingresos.

Las depreciaciones de un proyecto y las amortizaciones
de los gastos de organizacin no representan flujos de
efectivo.

Sin embargo, debe notarse que las depreciaciones y los
otros costos no desembolsables tienen un efecto en los
flujos del proyecto, a travs del impacto que producen
sobre la renta a pagarse, que s es claramente un flujo
de efectivo.
Depreciacin y Amortizaciones
Los gastos financieros relacionados con un proyecto,
por lo general no deben considerarse como parte
integrante de los flujos de costos y gastos.

La exclusin de los gastos financieros es conveniente
para separar los flujos de operacin de los flujos de
financiamiento, con el fin de determinar el rendimiento
del proyecto independientemente, de las decisiones de
financiamiento.

Los gastos financieros se toman en cuenta
posteriormente al calcular la tasa de corte de la
inversin (CPPC).
Gastos Financieros
FLUJOS DE EFECTIVO
ADICIONALES
Cambio del flujo de efectivo de
una empresa atribuible a un
proyecto de inversin
Costo hundidos, con desembolsos
de efectivo incurridos y no se pueden
Recuperar independientemente el proyecto
Sea o no aceptado
Costo de oportunidad
El rendimiento sobre el mejor uso
alternativo de un activo.
Ejemplos, gastos por consultaras,
anlisis de mercado
Ejemplo, la venta de un terreno
Flujo de efectivo
En operacin adicional
=
Ingresos en
efectivo
-
Ingresos en
efectivo
Impuesto
UN DEP. +
Identificacin de los Flujos de efectivos
Adicionales

1- Flujos que ocurren solo al inician de la vida del
proyecto es decir en el ao 0.
2- Flujo que ocurren a lo largo de la vida del
proyecto.
3- Flujos que ocurren solo al final de la vida del
proyecto.
El flujo de efectivo terminal, tiene dos
determinantes al final de la vida del proyecto y
al retorno del mismo sobre las operaciones.

Puede ser positivo (venta del activo) negativo
(remocin del activo) y el efecto fiscal del
mismo.
Desembolso iniciales de la inversin, son
aquellos asociados al precio de compra del
nuevo proyecto y a los costos asociados al
mismo.

Tambin vinculado a los cambios del capital de
trabajo neto.
Es aquel con el cual los clientes valoran ms su
producto, cuando tienen el producto del otro
jugador que cuando solamente lo tienen a
usted.
Mis clientes valoran menos mi producto
cuando tienen el del otro jugador, en lugar de
solo el de mi empresa
Que podran adquirir mis clientes que hagan
menos valioso mi producto?
Eso es solamente la mitad del juego, sin
embargo jugadores pueden atraer sus
recursos (proveedores)
Es aquel que hace ms atractivo para un
proveedor suministrar a mi empresa sus
recursos cuando tambin se los suministra a
otro jugador en lugar de solamente a mi.
Si es menos atractivo para un proveedor
suministrar de recursos a mi empresa cuando
tambin se los suministra a otro en lugar de
solamente a mi.
Dell y Compaq:
Compiten por limitada oferta de Intel
Complementan la produccin de Intel
American y Delta
Compiten: por pistas
Complementan: con Boeing
Vertical (clientes y proveedores): Papel
Simtrico
Son socios iguales para la creacin de valor, se
debe escuchar y atender a ambos
Horizontal (Competidor y
Complementador): papel reflejo

EMPRESA
Proveedores
Cliente
Complementos
Competidores
La cercana al mismo tiempo de incrementar la
competencia tambin aumenta la
complementacin
Casos:
Zonas de libreras
Alianza Cafs y Libreras
Sundaram 2003
Lo Esencial de las Finanzas
Sundaram 2003
Lo Esencial de las Finanzas (cont)
Flujos de Caja:
Se prefiere ms,
A menos.
Ambicin
Teora de la
preferencia de
la riqueza
Sundaram 2003
(cont)
Riesgo:
Se prefiere menos,
a ms.
Teora de las
preferencias
por riesgo
Miedo
Sundaram 2003
Impaciencia
(cont)
Timing:
Prefiero el Hoy,
Ms que maana.
Teora de
Preferencias de
tiempo
Sundaram 2003
Valor presente
de los activos
Sumatoria, desde
hoy hasta una
fecha futura t
Flujos de caja
Futuros esperados
descontados al
presente.
T
PV (Activos) = [CF
i
/(1+r)
i
]
i=0
E
Sundaram 2003
Ambicin
Miedo
Impaciencia
T
PV =
E
i=0
CF
i
(1 + r)
i
Sundaram 2003
Inversin en
Activos
Tangibles/
Intangibles
Crear
Valor:
NPV >0?
ROA >WACC?
Capital
Humano
Financia./
Fondos
Medida, Recompensa,
Motivacin
Financiamiento
Interno
Estructura de Capital
Valuation:
Cash Flows &
Cost of Capital
Distribucin de dividendos;
Inversionistas,
Mercados
Financieros,
Valor
De Mercado
Patrimonio,
Deuda
(finaciamiento
Externo)
La esencia de la admon financiera
Esfueros, Innovacin
MATEMATICA FINANCIERAS
El inters simple, es pagado sobre el capital inicial que permanece
invariable. En consecuencia, el inters obtenido en cada intervalo unitario
de tiempo es el mismo.

Es decir, la retribucin econmica causada y pagada no es reinvertida,
por cuanto, el monto del inters es calculado sobre la misma base.

Inters simple, es tambin la ganancia slo del Capital (principal, stock
inicial de efectivo) a la tasa de inters por unidad de tiempo, durante todo
el perodo de transaccin comercial

El inters simple, NO capitaliza.

Los gastos financieros relacionados con un proyecto,
por lo general no deben considerarse como parte
integrante de los flujos de costos y gastos.

La exclusin de los gastos financieros es conveniente
para separar los flujos de operacin de los flujos de
financiamiento, con el fin de determinar el rendimiento
del proyecto independientemente, de las decisiones de
financiamiento.

Los gastos financieros se toman en cuenta
posteriormente al calcular la tasa de corte de la
inversin (CPPC).
Gastos Financieros
COSTO PROMEDIO PONDERADO
DE CAPITAL
El concepto de Costo de Capital

Se tiene un proyecto:
Ingreso Anual de $100,000 durante
los prximos 30 aos.
Cul es el valor presente de esa
suma?
Si se considera una tasa de descuento
de 10%:
VP= $942,700
Con una tasa del 5%:
VP= $1,537,300.

Tenemos ahora dos proyectos:
1. Comprar un sist. de Banda: Prst. al
6% - Tasa de Retorno = 8%.
2. Desarrollo de nuevo producto:
Emisin de acciones al 12% - Tasa
de Retorno = 11%.
Si las acciones y los ttulos de deuda
se vendieran en proporciones
iguales: El costo de financiamiento
promedio sera de 9%.

Activos
Deuda
Capital
La determinacin del costo
de Capital se puede
entender mejor al
examinar la estructura de
capital.
Cada elemento de la
estructura del capital tiene
un costos explcito o de
oportunidad asociado a l.

Activos
=
i
V
M
r CPPC
i
i
Deuda
Capital
M
1

M
2

M
3

M
4

M
5

M
6

M
7

Donde:
R
i
: representa la rentabilidad
esperada del instrumento i despus
de impuestos.
M
i
: Valor de mercado del
instrumento i
V: Valor de mercado de la empresa
(M
1
+M
2
+M
3
++M
n
)

Costo
Desp.
Imptos.
Particip.
%
Costo
Pond.
Deuda Kd 7.05% 30% 2.12%
Acc. Pref. Kp 10.94% 10% 1.09%
Acc. Com. Ke 12.00% 60% 7.20%
Costo Prom.
Pond.
Ka 10.41%
Por ejemplo: Inters Anual = $101.5
Vigencia de 20 aos
Pago al Vencimiento = $1,000
Precio hoy = $940
Impuestos = 35%
Costo de la Deuda

Ahora se debe determinar cunto debe
pagar la Empresa sobre una base antes de
impuestos
1
Kd (Costo Deuda) = Y*(1-T)
-El Costo de la Deuda se mide por la tasa de
inters o rendimiento que se paga a los
tenedores de los bonos.
Capital) 0.4(Pago bono) 0.6(Precio

vcto. al aos de No.
bono Precio - Capital Pago
Anual Int.
YTM
+
+
=
Costo de la Deuda

Y (Rend. Al vcto.) = $104.50
$964.00
Y (Rend. Al vcto.) = 10.84%

por tanto:
Kd = 10.84%*(1-35%)= 7.05%
Costo de Acciones Preferenciales

2
F(Costo) Acc.) de (Precio
p
P
Anual) (Dividendo
p
D
K
p
=
10.94%
$4 - $100
$10.50
K
p
= =
Siguiendo con los datos: Dividendo anual = $10.50
Costo de las Acciones = $100.00
Entonces:

Costo de Acciones Comunes
En la clase anterior se vio el modelo de valuacin de
dividendos:
3-
a
Si: Dividendo al final del perodo uno = $2.00
Precio de las acciones comunes hoy = $40.00
Tasa de crecimiento de los dividendos = 7%
Entonces:
12.00% 7%
$40.00
$2.00
K
e
= + =
g
e
K
D1
P0
=
g
hoy) Accin de (Precio
0
P
1) t en (Div.
1
D
K
e
+
=
=

Modelo de valuacin de activos de capital
Supongamos para nuestro ejemplo:
Rf (Tasa libre de riesgo) = 5.5%
Rm (Retorno del mercado) = 12.0%
B (Beta de la industria)= 1.0
Entonces:
12%
e
K
5.5%) (12% * 1.0 5.5%
e
K
=
+ =
3-b
)
f
R
m
(R *
f
R
e
K + =

Hasta ahora no se ha especificado quin
est Suministrando los fondos
-Costo de Utilidades Retenidas
-Costo de nuevas acciones
g
0
P

1
D
Ret.) Utilid. Comn (CC K
e
+ =
12% 7%
$4 - $40
$2
g
F
0
P

1
D
K
n
= + = +
=
Estructura ptima del Capital

Costo
Despus
Imptos.
Part.
%
Costo
Pond.
Deuda Kd 7.05% 30% 2.12%
Acciones Preferenc. Kp 10.94% 10% 1.09%
Acciones Comunes Ke 12.00% 60% 7.20%
Costo Prom. Pond. Ka 10.41%
-Retomamos el ejemplo:
)
Activo
Acc.Comun.
(
e
K )
Activo
Acc.Pref.
(
p
K )
Activo
Deuda
(
d
K CPPC + + =
-En general tendremos:

Costo
(despus
Impuestos.)
Porcentaje
de
participacin
Costo
Promedio
Ponderado
Plan Financiero A
Deuda 6.5% 20% 1.3%
Patrimonio $12.00 80% 9.6%
10.9%
Plan Financiero B
Deuda 7.0% 40% 2.8%
Patrimonio $12.5 60% 7.5%
10.3%
Plan Financiero C
Deuda 9.0% 60% 5.4%
Patrimonio $15.00 40% 6.0%
11.4%
Mejor
Peor

0 40 80
D/A
(%)
CC
(%)
Punto Mn. del
Costo de Capital
En Forma de U
Costo de la Deuda
CPPC
Costo del Patrimonio
Curva del Costo de Capital

Porcentaje de
participacin (D/A)
Electrodomsticos 10%
Farmacuticas 15%
Bioqumicas 20%
Ropa para Dama (Liz Claiborne) 22%
Herramientas para el Hogar 22%
Controles antirobos 47%
Productos de aluminio 50%
Electrnica (Motorola) 52%
Peridicos y publicaciones 54%
Ingeniera 58%
Entretenimiento 65%
Petroqumica 72%
Calzados (Reebok) 78%

Adquisicin de Capital y
Toma de Desiciones de Inverisin
El Capital Financiero est integrado por bonos,
acciones preferenciales y acciones comunes.
Estas formas aparecen bajo el rubro de pasivo y
patrimonio. El dinero que se consigue mediante
La venta de estos ttulos valores y las utilidades
retenidas se invierten en el capital real de la
empresa y en los activos productivos a largo plazo
de planta y equipo.
La firma desea contar con toda la
financiacin necesaria al costo ms
bajo posible, para ello

Adquisicin de Capital y
Toma de Desiciones de Inverisin
- Vender Acciones a precios elevados,
- Vender Ttulos de Deuda con tasas bajas y
- Cundo utilizar deuda de corto plazo vs. deuda de
largo plazo.
-Equilibrio entre Deuda y Patrimonio
Curva terica del Costo de Capital
Ka
D/P
(%) X Y
Ka
t

Ka
t+1

Ka
t+2

Mantiene D/P
1
2

El costo de Capital en
Las Desiciones de Inverisin
-Los costos histricos de fondos anteriores
poco tienen que ver con los costos
corrientes frente a los cuales se tienen que
medir los retornos presentes.
-Si se mantiene el costo de capital, el
valores de las acciones comunes se
mantendr.
-Supongamos que nuestra empresa desea
hacer las siguientes inversiones:
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%

El costo de Capital en
las Desiciones de Inverisin
10
A
B
C
D
E
F
G
H
Ka=10.41%
15 19 39 50 70 85 95 $
-Posibilidad de inversin en Proyectos
Potenciales por un total de $95 Millones.

El Costo Marginal del Capital
Activos
Deuda
30%

Acc.
Comnes
60%
Acc. Pref.
10%
- El 60% es la cantidad del
patrimonio que la empresa
debe mantener para
conservar el equilibrio entre
los ttulos valores con
ingresos fijos y los intereses
de los accionistas.
-Cunto ser el nivel mximo de capital
que la estructura de capital puede sostener
dado un cierto nivel de Utilidades Retenidas?
Capital de Estruct. la en Ret. Util. %
Retenidas Utilidades
X =

- Despus de llegar al nivel X de inversin, las
utilidades Retenidas ya no podrn asegurar el
60% de la estructura de capital.
- Entonces, las nuevas acciones comunes
remplazarn las utilidades retenidas para aportar
el componente de 60% de capital, en acciones
comunes.
10.41% Ka
7.20% 60% 12.00% Ke
1.09% 10% 10.94% Kp
2.12%
Pond. Cost.
30%
Part.
7.05%
Costo
Kd
10.77% Ka
7.56% 60% 12.60% Ke
1.09% 10% 10.94% Kp
2.12%
Pond Cost.
30%
Part.
7.05%
Costo
Kd
Primeros
$39Mill.
$11Mill.
siguientes

- El costo de capital ha aumentado debido a que el
capital en acciones comunes ahora tiene la forma
de nuevas acciones comunes y no de utilidades
retenidas.
- El costo de despus de impuestos es mayor
porque se incurre en costos de venta adicionales.
10.41% Ka
7.20% 60% 12.00% Ke
1.09% 10% 10.94% Kp
2.12%
Pond. Cost.
30%
Part.
7.05%
Costo
Kd
10.77% Ka
7.56% 60% 12.60% Ke
1.09% 10% 10.94% Kp
2.12%
Pond Cost.
30%
Part.
7.05%
Costo
Kd
Primeros
$39Mill.
$11Mill.
siguientes

30%
-Cunto ser el nivel mximo de capital
que la estructura de capital puede sostener
dado un cierto nivel de Deuda?
Capital de Estruct. la en Deuda %
costo bajo ms a Deuda de Cant.
Z =
11.23% Ka
7.56% 60% 12.60% Ke
1.09% 10% 10.94% Kp
2.58%
Pond Cost.
30%
Part.
8.60%
Costo
Kd

30%
Cantidad de Financiacin Costo Mg.
$0 a $39 Millones.. 10.41%
$39 Mill. a $50 Millones 10.77%
Ms de $50 Millones. 11.23%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
10
A
B
C
D
E
F
G
H
15 19 39 50 70 85 95 $
10.41%
Ka =11.23%
10.77%
Costo de Capital y el modelo
de Fijacin de precios de
Activos de Capital (CAPM)
Concepto del CAPM

El modelo de fijacin de precios de activos de
capital se refiere a la interrelacin entre el
riesgo-retorno de los activos individuales con
los retornos del mercado.
En teora el CAPM incluye todos los activos.
En la prctica resulta difcil medir los retornos
de todos los activos o hallar un ndice de
mercado que los incluya a todos.
Forma bsica del CAPM

m j
K K | o+ =
K
j
: Retorno de acciones comunes de una compaa
o: Alfa, la interseccin con el eje y.
| : Beta, el coeficiente.
K
m
: Retorno sobre el mercado accionario.
o

Ao JKL A. Mercado
1 12% 10%
2 16% 18%
3 20% 16%
4 16% 10%
5 6.0% 8.0%
Media de Retorno 14.% 12.4%
Desviacin Estndar 4.73% 3.87%

0
5
10
15
20
25
0 5 10 15 20
Retorno sobre
la accin
K
m

K
m

0
5
10
15
20
25
0 5 10 15 20
Retorno
sobre la
accin
2.8
0.9
Beta = Pendiente
Retorno del mercado Km
j m j
m j
K K
K K
9 . 0 8 . 2 + =
+ + = | o

1. Un rea de comprobacin emprica involucra la
estabilidad y capacidad de prediccin del coeficiente
beta con base en datos histricos.
2. La investigacin ha indicado que los coeficientes
beta, son ms tiles en contexto de portafolio (grupo
de acciones), debido a que los coeficientes beta de
acciones individuales son menos estables de un
perodo a otro que los coeficientes beta de
portafolios.
3. Periodos largos o cortos cual escoger


La lnea de mercado de un
ttulo valor
1. El CAPM evolucion del modelo bsico a un modelo
de prima por riesgo, en donde el supuesto bsico es
que para que los inversionistas tomen ms riesgo, se
les debe compensar con retornos esperados ms
altos.
2. Los inversionistas no aceptarn retornos que sean
inferiores a los que puedan obtener de un activo que
no implica riesgos.
Supuestos

1. Los inversores son individuos aversos al riesgo que
maximizan su utilidad esperada.
2. Los inversionistas son tomadores de precios y tienen
expectativas homogneas sobre los retornos de los
activos que tienen una distribucin normal.
3. Existe un activo libre de riesgo que los inversionistas
pueden comprar o vender a una tasa libre de riesgo.
4. Todos los activos disponibles son transados en el
mercado y son perfectamente divisibles.
5. No existen costos de informacin.
6. Los mercados son perfectos y no existen impuestos,
regulaciones o restricciones a la venta corta.

ttulo valor
R
f
: Tasa de retorno libre de riesgo.
| : Coeficiente beta.
K
m
: Retorno sobre el ndice del mercado
K
m
-R
f
: Prima o exceso de retorno del mercado versus
la tasa libre de riesgo (sup. que : Km>Rf).
|(K
m
-R
f
): Retorno esperado por encima de la tasa libre de
riesgo para las acciones de la compaa j dado
un nivel de riesgo.
) (
f m f j
R K R K + = |
Esto lleva a un modelo ms comn y tericamente ms til.

La lnea de mercado de un ttulo valor
1. El modelo se centra en el beta, el coeficiente de prima
que exige un inversionista en una accin particular.
2. Mide la sensibilidad (volatilidad) del retorno del ttulo
valor respecto el mercado.
3. Por definicin el mercado tiene un Beta de 1.0 as:
Si: Beta de empresa = 1.0 se puede esperar que
tenga retornos tan voltiles como el mercado y un total
de retornos igual al del mercado.
Si: Beta de la empresa = 2.0 tendra el doble de
volatilidad respecto al mercado y se esperara que genere
ms retornos.
Si: Beta de la empresa = 0.5 sera la mitad del riesgo
del mercado.
Pueden haber betas ceros o negativos?

ttulo valor
1. A partir de este modelo de prima por riesgo, se
puede construir una grfica generalizada de riesgo-
retorno que se conoce como lnea del mercado de un
ttulo valor (SML, security market line).
2. Este identifica la interrelacin riesgo retorno de
cualquier accin (activo), en relacin con el
coeficiente beta de la empresa.
SML
Ke
Coef. | (riesgo)

ttulo valor
SML
Ke
Coef. | (riesgo)
0.5 1.0 1.5 2.0
R
f

K
1.0

K
2.0

Prima por Riesgo del mdo.
El retorno requerido para todos los ttulos
valores se puede expresar como la tasa
libre de riesgo ms una prima por riesgo.

Consideraciones
1. Se vi que el costo de acciones comunes Ke, era
igual al retorno total esperado del rendimiento
de los dividendos y las ganancias del capital.
2. La SML suministra la misma informacin, pero en
un modelo riesgo-retorno relacionado con el
mercado: cuando los retornos |, los precios
deben bajar para ajustarse al nuevo nivel de
equilibrio del retorno y viceversa.
3. Los mercados accionarios generalmente son
eficientes, y cuando los precios de las acciones
estn en equilibrio, el K
e
derivado del modelo de
dividendos ser igual al K
j
que se deduce de la
SML.

SML
0

Ke
Coef. | (riesgo)
0.5 1.0 1.5 2.0
R
f0

K
1.0

K
2.0

R
f1

Aumento en R
f

SML
1

Cuando las tasas de inters aumentan (R
f0
a R
f1
), la
lnea de mercado se desplaza paralelamente pero a
un nivel ms alto.
Las tasas de retorno requeridas
se incrementan para mantener la
prima por riesgo sobre la tasa libre
de riesgo que exigen los
inversionistas.

Una variable que influye la tasa de inters es el
ndice de inflacin.
Cuando la inflacin aumenta, los inversionistas tratan de
mantener el poder real de compra de su dinero, de modo que
aumentan las tasas de inters requeridas para compensar la
inflacin. La tasa libre de riesgo se expresara entonces
como:
R
f
= RR + IP
Donde:
RR es la tasa real de retorno sobre un ttulo valor del
gobierno que no implica riesgos cuando la H=0
IP es una prima de inflacin que compensa a los
inversionistas por las prdidas en el poder de compra.

Otro factor que afecta al costo de capital es un
cambio en las preferencias de riesgo por parte de los
inversionistas.
Estos se vuelven ms pesimistas acerca de la
economa, exigen primas ms altas por asumir los
riesgos.
SML
0

Ke
Coef. | (riesgo)
0.5 1.0 1.5 2.0
R
f

K
1.0

K
2.0

Ms aversin
al riesgo
SML
1

Casos Prcticos del Costo de
Capital El Salvador
Si usted es un inversionista que
quiere invertir en el pas, que
factor tomara en cuenta para
calcular su costo de capital?
En otras palabras: Qu retorno
esperara usted por invertir su
dinero en El Salvador?

Casos Prcticos del Costo de
Capital El Salvador
Una forma de calcular el costo de capital
es:
Salvador El
industria la de
Inflacin
Inflacin Pas Riesgo Riesgo TBill US
Capital
del Costo
Descont. 1Ao A
+ + + =
Como calcular cada uno de estos trminos.

US-TBill = Se considera el promedio
geomtrico de aos atrs
descontando la inflacin de
Estados Unidos.
1 2 3 4
1
Evolucin del Campo de las Finanzas

Comienzos del siglo XX: Las finanzas surgieron como un campo
separado de la economa cuando los primeros industriales,
como Rockefeller, Carnegie y Du Pont, crearon las grandes
corporaciones industriales (en petrleos, acero, qumicos y
ferrocarriles). Enfasis de los estudiantes de finanzas: aprender
acerca de los instrumentos financieros esenciales para fusiones
y adquisiciones.

Dcada 1930: En la peor poca de la depresin de E.U.A., la
prctica financiera giraba en ese pas en torno a temas como
preservacin del capital, mantenimiento de la liquidez,
reorganizacin de las empresas en problemas y procesos de
quiebra.
Evolucin del Campo de las Finanzas

Dcada 1950: Avance en naturaleza descriptiva y de definiciones
hacia finanzas ms analticas. Uno de los principales avances fue
el proceso orientado por decisiones para la asignacin de capital
financiero (dinero) con destino a la compra de capital real
(adquisicin de planta y equipo de largo plazo).

La bsqueda de anlisis detallado luego se extendi a otras
decisiones como manejo de caja e inventarios, teora de la
estructura de capital y poltica de dividendos.

El nfasis pas a la posicin del gerente financiero como
encargado de las decisiones difciles de cada da que afectan el
desempeo de la compaa.

Dcada 1990: Concentracin en las relaciones riesgo-retorno y en
la maximizacin del retorno para un nivel de riesgo dado.
Funciones de la Gerencia Financiera

Anlisis y Planeacin
Contabilidad, Anlisis Financiero (razones), Pronsticos
Financieros, Apalancamiento Operacional y Financiero.
Administracin del Capital de Trabajo
Manejo del Activo Circulante y Fuentes de Financiamiento de
Corto Plazo
Presupuesto de Capital
Asignacin de Fondos para Proyectos de Largo Plazo:
Valuacin de Activos, Costo de Capital, Decisin del Presupuesto
de Capital, Riesgos de la Inversin.
Financiamiento a Largo Plazo: Estructura de Capital
Mercados de Capital, Deuda a Largo Plazo, Leasing, Financiacin
por Acciones Comunes o Preferenciales, Poltica de Dividendos.
Funciones de la Gerencia Financiera

Manejo del Crdito
Control de Inventarios
Recaudo y Desembolso de Fondos
Emisin de Acciones
Emisin de Bonos
Presupuesto de Capital
Decisin de Dividendos
Interrelacin : Balance
(Trade Off)
Diarias
Ocasionales
Rentabilidad
Riesgo
Meta: Maximizar la riqueza
de los accionistas
Que es el Presupuesto del Capital
-Gastos cuyos rendimientos se espera que se
extiendan ms all de un ao
-Ejemplos:
* Terrenos, Edificios, Equipos
* Publicidad, investigacin y desarrollo (Por
ejemplo, si la publicidad puede tener efecto
prolongado en la demanda)
Caracterstica fundamental de las decisiones de
inversin: incertidumbre, esto las vuelve complejas:
Ejemplo: Concorde
Importancia:
Estrategia implica la planeacin de la empresa hacia
el futuro
Ejemplos:
-Conviene comprar o alquilar locales de ventas?
-Qu cantidad de activos fijos debe mantener la
empresa? (Excesivo? Muy poco?)
Un buen presupuesto de capital sirve para determinar
de mejor manera las decisiones de adquisicin de
activos
Una caracterstica fundamental de los bienes de
capital: su produccin toma tiempo.
Ejemplo: Planta Nuclear Seabrook, NewHampshire /Mosaicos
El marco estratgico de las decisiones
de presupuesto de capital
Expansin de Activos implica grandes gastos.

Disponibilidad de los fondos grandes no es automtica.

Todos los departamentos de una empresa deben
estar enterados produccin, mercadotecnia, etc.
puesto que todos ellos son afectados por las
decisiones de presupuestos de capital; deben entender
la mejor manera en la que ellos pueden aportar.

El marco estratgico de las decisiones
de presupuesto de capital
Tamao del proyecto (Flujo de Autorizacin)
-Efecto sobre el riesgo comercial
(Inversin Interna o Externa-Adquisicin Fusin)
Consejos conflictivos en diversificacin negocios
-Reduccin de costos e incremento de ingresos:
- Reemplazos (facilidad de decisin)
- Expansin (sucursales o productiva)
- Crecimiento (nueva lnea o mercado)
-Inversiones obligatorias e intangibles (medio amb.)
-Grado de dependencia entre proyectos
(independientes o mutuamente excluyentes)
-Aspectos administrativos
Categoras de las Decisiones
Objetivo: maximizar el valor de la empresa
Se busca responder dos preguntas:
Dentro de un conjunto de inversiones mutuamente
excluyentes Cules deben seleccionarse?
Cuntos proyectos deberan aprobarse?
A lo largo del curso se estudiarn varios mtodos
o criterios para llevar a cabo la toma de decisiones
Algunos de los ms conocidos:
-VAN
-TIR

Mtodos Alternativos de Evaluacin
Otros mtodos:
- Perodo de recuperacin del efectivo
- Tasa contable de rendimiento
- Valor terminal neto
- Rendimiento del costo de oportunidad,
- ndice de rentabilidad.
- Tasa de rendimiento a perpetuidad.

Considerar en forma apropiada todos los
flujos de efectivo.
Descontar los flujos de efectivo del costo de
oportunidad del capital apropiado y
determinado por el mercado.
A partir de un grupo de proyectos
mutuamente excluyentes seleccionar aquel
que maximice el patrimonio de los
accionistas.
Permitir la consideracin de cada proyecto
de manera independiente. (Mritos propios)
Principios Generales a Seguir
(principio de aditividad del valor)
-Perodo de recuperacin del
efectivo
- Rendimiento del costo de
oportunidad,
- Tasa de rendimiento a
perpetuidad.
-.
Consiste en el
nmero de aos
que se requieren
para recuperar el
desembolso inicial
(monto nominal)
de capital de un
proyecto.
Es la razn del
Ingreso Neto (NI)
con respecto al
desembolso
promedio de la
inversin (o al
valor depreciado
de los activos
fijos). No toma en
cuenta el valor del
dinero en el
tiempo.
efectivo
oportunidad,
perpetuidad.
-.
Expresa la
comparacin entre
los flujos de
entrada de
efectivo y el
desembolso de la
inversin con base
en sus valores
futuros a la
terminacin del
proyecto.
efectivo
oportunidad
perpetuidad.

efectivo
oportunidad
perpetuidad.

Representa otra
variante con
relacin al uso de
valores
terminales: iguala
el valor terminal
bruto al valor de
los desembolsos
de la inversin.
Expresa las
relaciones como
un porcentaje.
Similar a TIR.
Es el valor
presente bruto por
dlar de
desembolso de
inversin.
Ejemplo:
Indice = 1.20
No toma en
cuenta tamao de
inversin
efectivo
oportunidad
perpetuidad.

Convierte el
ndice de
rentabilidad en
una tasa
porcentual de
rendimiento a
perpetuidad.
No toma en
cuenta diferencias
en riesgos como
lo hace VPN
efectivo
oportunidad
perpetuidad.

VALUACION DE BONOS Y
TASAS DE RETORNOS
Insumos para la Decisin de Inversin

Costo de
Financiacin
para la
empresa
Valuacin
Tasa de
Retorno
requerida
por el
inversionista
Valor
del $ en
el
Tiempo
Anlisis de
proyectos
basados en el
costo de
financiacin de
la empresa
Valuacin de una Inversin

Valor
del $ en
el
Tiempo
La valuacin de un activo
financiero es equivalente a
la suma del valor presente
de todos los flujos futuros.


Valuacin
Tasa de
Retorno
requerida
por el
inversionista
Para descontar los flujos a Valor
Presente, se utiliza la Tasa % de
Retorno Requerida por el
inversionista.
1. Esta tasa se basa en el riesgo
involucrado en la inversin.
Ejemplos:
Bajo Riesgo = 8% Anual
Alto Riesgo = 25% Anual
2. Adems, se rige por las
opciones presentes en el
mercado.

Costo de
Financiacin
para la
empresa
Al conocer el rendimiento que
exigen los inversionistas en el
mercado, entonces se decide
la tasa que debe pagarles la
corporacin para atraerlos
(bancos y accionistas).
Esta tasa (ponderada)
constituye el costo de
financiacin para la empresa.

Costo de
Financiacin
para la
empresa
Anlisis de
proyectos
basados en el
costo de
financiacin de
la empresa
Esa tasa se
utiliza para el
anlisis de las
prximas
opciones de
inversin que
enfrenta la
empresa.
Incidencia del Desempeo Gerencial

Las decisiones de presupuesto de capital
pasadas influyen en la manera como el
mercado cataloga a un gerente financiero.

Una empresa con personal que ha cometido
varios fracasos tendr que ofrecer al mercado
de capitales una mayor tasa de retorno por la
utilizacin de su dinero en la financiacin de
los proyectos de la empresa.

Un banco exige la presentacin de los ltimos
tres informes auditados de estados financieros
de una empresa (historia).
Calificacin Crediticia

El slo hecho de haber incumplido en la puntualidad
de pagos de un prstamo al banco hace a una
empresa merecedora de una degradacin en su
calificacin crediticia segn la superintendencia del
sistema financiero. Esa mala ejecutoria en su
planeamiento de capital resulta en reservas
obligatorias para el banco. Para un prstamo de
$100,000:

Calificacin Reserva Prdida
A 0% $ 0
B 1% $ 1,000
C 10% $ 10,000
D 50% $ 50,000
E 100% $100,000
No
prestar
Qu es un Bono?

Tcnicamente hablando un bono es un
prstamo y nosotros somos los prestamistas!
Quien es el prestatario? Usualmente, el
gobierno de los Estados Unidos o de El
Salvador o de algn pas, una municipalidad o
una compaa grande como General Motors.
Todas estas instituciones necesitan fondos
para operar- para financiar el dficit fiscal,
contruir carreteras, la construccin de nuevas
plantas de produccin as que toman
prestado capital del publico a travs de una
emisin de bonos.
Qu es un Bono?

Cuando un bono se emite, el monto nominal de
la inversin se conoce como
Valor Facial o Par (face value).

Al adquirirlo, el emisor (issuer) promete
repagar los fondos a una fecha especfica de
Vencimiento o madurez (maturity date)

A una tasa predeterminada de inters llamada
Tasa del Cupn (coupon)

Qu es un Bono?

Ejemplo:
Compramos el siguiente bono:

Valor Facial : $1,000 face value
Cupn: 5%
Madurez: 10 aos

Recibiramos pagos de inters por un total de
$50 cada uno de esos 10 aos. Al trmino de
la dcada, recibiramos la devolucin de los
$1,000 invertidos y finaliza la operacin.
Qu es un Bono?

A diferencia de los bonos, las acciones no
incluyen promesa alguna sobre dividendos o
retornos futuros.
Sin embargo, cuando GE emite un bono, la
compaa garantiza pagar el principal ms
intereses. Al comprarlo y mantenerlo hasta el
vencimiento, sabemos exactamente cuanto
vamos a obtener (existen excepciones).
Por esta razn, los bonos se conocen como
Inversiones de Renta Fija
Aunque existen riesgos, el flujo regular de
ingresos hace que los bonos sean menos
voltiles que las acciones en el mercado.
Tasa de Rendimiento al Vencimiento

En toda inversin existe una tasa de
rendimiento requerida por el accionista que
se utiliza para descontar los flujos futuros y
obtener el Valor Actual Neto.

Al valuar un bono, esa tasa exigida recibe el
nombre de:

Tasa de Rendimiento al Vencimiento (Y).

Normalmente esa tasa es fijada por el
mercado burstil en base a la oferta y la
demanda que tiene el bono estrechamente
relacionado a su calificacin de riesgo.
Valuacin de un Bono

Aplicamos la valuacin a un bono que
proporciona un flujo anual de pago de
intereses y un pago de principal al
vencimiento. Entonces, descontamos los
flujos futuros a la tasa de rendimiento al
vencimiento (Y):
El precio de un bono equivale a la suma de:
a. Intereses: los flujos de intereses
descontados a valor presente.
b. Principal: el monto de principal descontado
a valor presente.

La tasa de descuento utilizada no es la tasa
de inters nominal del cupn del bono.
Valuacin de un Bono

La relacin se expresa matemticamente de
la siguiente manera siendo Pb el precio del
bono:
n
n
n
1 t
t
t
b
Y) (1
P
Y) (1
I
P
+
+
+
=
=
Valor Presente
del Principal

Valor Presente
del flujo de
intereses

Valuacin de un Bono: Ejemplo

Pb(pago principal) = $1,000 al vencimiento
It (pago intereses) = 10% tasa nominal
Plazo = 20 aos
Y = 10%
20
20
1 t
t
b
) 10 (1
$1,000
) 10 (1
$100
P
% % +
+
+
=
=
Valor Presente
del Principal

Valor Presente
del flujo de
intereses

a. Valor Presente de los Intereses

Ya que el flujo de intereses es constante
durante 20 aos, se puede utilizar la frmula
de valor presente de una anualidad:
20
20
1 t
t
b
) 10 (1
$1,000
) 10 (1
$100
P
% % +
+
+
=
=
FIA A VP A VP =
$851.36 8.5136 $100 VPA = =
b. Valor Presente del Principal

Ya que el flujo del principal es un pago nico,
se puede utilizar la frmula de valor presente
de un pago nico:
20
20
1 t
t
b
) 10 (1
$1,000
) 10 (1
$100
P
% % +
+
+
=
=
FI VP VF VP =
$148.64 0.14864 $1,000 VP = =
Precio del Bono= Valor Presente Total

Pb = $851.34 + $148.64

Pb = $1,000.00
20
20
1 t
t
b
) 10 (1
$1,000
) 10 (1
$100
P
% % +
+
+
=
=
Concepto de Rendimiento al Vencimiento

En el ejemplo se utiliz un valor hipottico Y
de 10%. Este valor de rendimiento al
vencimiento es la tasa requerida por los
inversionistas en bonos.
Tres factores influyen en esta tasa exigida:

1. La tasa de retorno real requerida: el
retorno exigido por renunciar al uso
corriente de los fondos en una base
descontada de la inflacin.
2. Prima de inflacin: compensacin por el
efecto corrosivo de la inflacin sobre el
valor del dinero. (Racional vs. Irracional)

Al sumar estos primeros dos factores (1 y 2)
obtenemos la denominada tasa de retorno
libre de riesgos.


3. Prima de riesgo: Prima asociada con
riesgos especiales o especficos de una
inversin dada. Aqu se pueden observar
dos tipos de riesgos: riesgo de negocios y
riesgo financiero.

Riesgo de negocios: Incapacidad de sostener
posicin competitiva y estabilidad/
crecimiento de utilidades.
Riesgo financiero: Incapacidad de la empresa
de cancelar obligaciones cuando vencen.


Ejemplo de valor Y:

+ Tasa de Retorno Real 3%
+ Prima de inflacin 4%
= Tasa Libre de Riesgo 7%
+ Prima de riesgo 3%
= Tasa de Retorno requerida 10%

Determinacin de Y a partir del Precio

Utilizar proceso de ensayo y error:

Ejemplo:
Bono de Valor Facial $1,000
Cupn de 11% = $110
Plazo = 15 aos
Precio Corriente = $932.21

Se debe determinar el valor Y o tasa de
descuento que iguale los flujos
futuros al precio corriente.


Ensayo y error con tasa = 13%

Valor Presente de Flujo de Intereses
VPa = A x VPfia (n=15, i=13%)
VPa = $110 x 6.462 = $710.82

Valor Presente de Pago de Principal
VP = VF x VPfi (n=15, i=13%)
VP = $1,000 x 0.160 = $160.00

Valor Presente Total = $870.82

Ensayo y error con tasa = 12%

Valor Presente de Flujo de Intereses
VPa = A x VPfia (n=15, i=12%)
VPa = $110 x 6.811 = $749.21

Valor Presente de Pago de Principal
VP = VF x VPfi (n=15, i=12%)
VP = $1,000 x 0.183 = $183.00

Valor Presente Total = $932.21
Frmula para el rendimiento aproximado (Y)

pital) 0.4(PagoCa Bono) 0.6(Precio
o Vencimient Plazohasta
PrecioBono l PagoCapita
sAnual PagoInter
+
+
=
) 0.4($1,000 1) 0.6($932.2
15
$932.21 $1,000
$110
+
+
=
11.94%
$959.33
$4.52 $110
=
+
=
Inters semestral y precios del bono

En el anlisis se ha considerado que el
inters se paga anualmente. En la
prctica, la mayora de los bonos pagan
intereses semestralmente.
Para hacer la conversin del anlisis anual al
semestral se hace en 3 pasos:

1. Dividir la tasa de inters anual entre dos.
10% / 2 = 5%
2. Multiplicar el nmero de aos por dos. 20
aos x 2 = 40 perodos
3. Dividir el rendimiento anual al
vencimiento entre dos. 12%/2 = 6%
VALUACION DE ACCIONES
En esta parte continuaremos presentando
algunos temas principales que sern de
utilidad en el momento de construir flujos
de inversin y tomar decisiones acertadas.

Datos adicionales de Bonos:
1. Mercado Primario vs. Mercado Secundario
2. Reportos como opcin ante necesidad de
liquidez

Fundamentos

Federal Funds Rate: Tasa de prstamos interbancarios
durante la noche. Por tanto, es una tasa de mercado.
Sin embargo, la Fed fija una tasa de referencia, y la
mantiene realizando operaciones de libre mercado por
medio de las que regula la liquidez al comprar o vender
activos de deuda o Treasuries. De esta manera los
bancos perciben un incremento o reduccin en la
liquidez. La tasa la fija el Federal Open Market
Comittee, que preside la poltica monetaria. Y siendo la
tasa referencia de corto para los EUA, influencia el
mercado de tasas de inters de todo el mundo.

Tasas de inters Clave

www.bloomberg.com
Tasas de inters Clave

http://www.federalreserve.gov/fomc/#calendars

Historical Federal Funds Rate
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
20%
J
u
l
-
5
4
J
u
l
-
5
6
J
u
l
-
5
8
J
u
l
-
6
0
J
u
l
-
6
2
J
u
l
-
6
4
J
u
l
-
6
6
J
u
l
-
6
8
J
u
l
-
7
0
J
u
l
-
7
2
J
u
l
-
7
4
J
u
l
-
7
6
J
u
l
-
7
8
J
u
l
-
8
0
J
u
l
-
8
2
J
u
l
-
8
4
J
u
l
-
8
6
J
u
l
-
8
8
J
u
l
-
9
0
J
u
l
-
9
2
J
u
l
-
9
4
J
u
l
-
9
6
J
u
l
-
9
8
J
u
l
-
0
0
J
u
l
-
0
2
Tasa de inters Federal Funds
0.00%
0.50%
1.00%
1.50%
2.00%
2.50%
3.00%
3.50%
4.00%
4.50%
E
n
e
-
0
4
M
a
r
-
0
4
M
a
y
-
0
4
J
u
l
-
0
4
S
e
p
-
0
4
N
o
v
-
0
4
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5

Tasa de inters Federal Funds
+3.25% en Dos Aos
13 reuniones consecutivas
De la FED con incremento

Tasa de inters Prime Rate
Prime Rate: Tasa cobrada por los bancos a sus clientes de mejor
Calificacin crediticia (los negocios ms prominentes y estables).
Esta tasa es casi siempre comn a todos los ms grandes bancos.
No se ajuste en base a un calendario peridico pero se anuncia
cada mes.
Effective Rate Enero, 2006. 7.25% desde 13 Dic 2005
Fed Funds Rate: Tasa Lder

Ganancias de Capital

Una ganancia de capital es la diferencia entre el
precio de venta y el precio original de compra de un
activo financiero de capital.
Un activo de capital puede referirse a un bono,
accin, bien raz o una pieza de arte.
Si se compra una accin en $100 y luego se vende a
$200, se logra una ganancia de capital de $100.
Ganancias en activos de Corto Plazo vs. Largo Plazo
tienen diferentes tasas impositivas. Es relevante
tomar en cuenta el tiempo de tenencia de un activo
para decidir liquidarlo o no.
Ejemplo: En El Salvador, las ganancias de capital por
la venta de bienes races no pagan impuestos si se
ha sido dueo del inmueble por un perodo mayor a
seis aos.
Yield (Y) vs. Retorno en Perodo Inversin

No debemos nunca confundir Y (rendimiento al
vencimiento) con el retorno de la inversin en un bono
durante un lapso de tiempo.

(Y) Yield to Maturity se define como la tasa de descuento
con la cual el valor presente de todos los pagos de
inters y capital del bono se hacen equivalentes al precio
pagado hoy por ste. Adems, representa el retorno que
se obtendra de el bono si se mantuviera hasta su
vencimiento.

Por el contrario, el retorno durante un perodo de
inversin se calcula en base al ingreso generado durante
ese lapso.
Yield (Y) vs. Retorno en Perodo Inversin

Por ejemplo:
Un bono a 30 aos que paga un cupn del 8%=$80 se
compra a un precio de $1000 en mercado primario. Al
final del primer ao se vende por un valor de $1,050.

El comprador obtendr un rendimiento menor al 8%,
pero el que liquid su inversin obtiene:

Holding period Return = $80 +($1,050-$1,000) = 13%
$1,000
Acciones y Ciclo Econmico

Las acciones representan el patrimonio en las
compaas, y el nivel de actividad de las compaas
determinan el ciclo de negocios. Entonces el ciclo de
negocios tiene un profundo impacto en el mercado
de acciones.
Cuando la demanda del mercado sube y las ventas
crecen, los negocios prosperan y crecen. Entonces
el valor y los dividendos de las acciones comunes
crecen. Esto produce condiciones de bull market y a
un comercio ms activo y los precios suben.
Las acciones de crecimiento agresivo tienen ndices
de crecimiento muy fuertes en tiempos de expansin
de la economa. Adems, los tenedores de bonos
convertibles ejercitan durante una expansin la
opcin de convertirlos a acciones para tener una
participacin ms directa en las ganancias.

Acciones y Ciclo Econmico

Por el contrario, en perodos de contraccin, cuando
la demanda y la produccin se reducen, las
compaas comienzan a sufrir. La rentabilidad
decae, el crecimiento se detiene y algunas empresas
incluso se ven forzadas a una reduccin en las
operaciones. Esto resulta en la cada de precios de
las acciones provocando el infame Bear Market
durante el cual los inversionistas se limitan en sus
compras de acciones, se concentran mayormente en
compaas estables a largo plazo. Adems, en
muchos casos incluso trasladan grandes porciones de
sus inversiones a instrumentos ms estables y
menos voltiles como bonos.
Valuacin de Acciones Preferenciales

Las acciones preferenciales representan un
ttulo a perpetuidad puesto que no tienen
fecha de vencimiento. Se valoran en el
mercado sin hacer ningn pago de capital
puesto que no tienen trmino.
Si las acciones preferenciales tuvieran una
fecha de vencimiento, el anlisis sera
parecido al de los bonos.
Las acciones preferenciales tienen un pago de
dividendos fijo (Dp) que cuenta con un orden
de precedencia ms alto que los dividendos
para acciones comunes, pero menor a la
obligacin contractual de intereses sobre la
deuda.

No tienen el privilegio de propiedad de las
acciones comunes ni las disposiciones de
obligatoriedad de la deuda.
Para calcular el valor (Pp) un ttulo a
perpetuidad como las acciones preferenciales
utilizamos la frmula:
+
+ +
+
+
+
+
+
=
) K (1
D
) K (1
D
) K (1
D
) K (1
D
P
p
p
3
p
p
2
p
p
1
p
p
p ...
La frmula calcula el valor presente de un
flujo infinito de pagos de dividendos
constantes con una tasa de descuento igual a
Kp.

Debido a que se trata de una corriente infinita
de pagos, la frmula se puede reducir a otra
ms til como sigue:
p
p
p
K
D
P =
Por ejemplo, si el dividendo anual es $10 y el
accionista exigiera una tasa de retorno de
10%, el precio de la accin sera:
$100
10%
$10
Pp = =
Impacto de cambio en Kp

Como en el anlisis de los bonos, si la tasa
requerida por los tenedores de acciones
preferenciales, el valor de este activo cambia.
La magnitud del cambio depende siempre del
plazo de la inversin.
Ante un cambio en Y, el precio de un bono a
10 aos reacciona mucho ms que el precio
de un bono a un ao plazo.
Con las acciones preferenciales, se tiene un
ttulo de plazo perpetuo, de modo que el
impacto en su precio es mximo.

En el ejemplo anterior, que debido a una
inflacin ms alta o a un incremento en el
riesgo del negocio, Kp (la tasa de retorno
exigida) aumenta a 12%. El nuevo valor para
las acciones preferenciales es:
$83.33
12%
$10
K
D
P
p
p
p = = =
Esto representa una reduccin de 16.66% en
el precio o valor de la accin en el mercado.

Si la tasa Kp se reduce a 8%, entonces
obtenemos el efecto contrario:
$125.00
8%
$10
K
D
P
p
p
p = = =
Esto representa un apreciacin del ttulo en
25% con respecto a su precio original.
Nuevamente observamos que los efectos en el
precio son mayores cuando las tasas se
reducen que cuando las tasas se inflan.
Determinacin de la tasa requerida (Kp)

En el caso que conocemos el valor del
dividendo anual (Dp) y el precio (Pp) al cual
se est transando una accin preferencial, se
reescribe la frmula para obtener el retorno
requerido (Kp):
p
p
p
K
D
P =
p
p
p
P
D
K =
Determinacin de la tasa requerida (Kp)

Ejemplo: Si el dividendo preferencial es de
$14, y el precio por accin es de $126,
entonces encontramos que Kp es:
11.1%
$126
$14
P
D
K
p
p
p = = =
9.3%
$150
$14
P
D
K
p
p
p = = =
Si el precio sube a $150 entonces Kp se
reduce:
Valuacin de Acciones Comunes

El valor de las acciones comunes (Po) es el
valor presente de un flujo esperado de
dividendos futuros.

El valor definitivo de cualquier posesin reside
en: la distribucin de utilidades en la forma de
dividendos.

Por supuesto que hay beneficio en retener y
reinvertir las utilidades, pero en algn
momento, esas utilidades deben convertirse
en flujo de efectivo para el accionista.
Valuacin de Acciones Comunes

La siguiente frmula presenta el modelo de
valuacin de dividendos basados en
dividendos que se espera obtener en el futuro:
+
+ +
+
+
+
+
+
=
) K (1
D
) K (1
D
) K (1
D
) K (1
D
P
e
3
e
3
2
e
2
1
e
1
o ...
Po = precio de la accin hoy
Dn = Dividendo para cada ao
Ke = Tasa de retorno requerida para las
acciones comunes (tasa de descuento)
Crecimiento nulo de los dividendos

Si los dividendos de las acciones comunes
nunca crecen, pagaran un dividendo
constante cada ao.
Entonces, para valorar su precio, utilizaramos
la frmula que utilizamos en las preferentes.
Si Do=$1.86 y Ke=12% , el precio sera:
$15.50
12%
$1.86
K
D
P
e
o
o = = =
Una poltica de crecimiento nulo de los
dividendos no es muy atractiva para los
inversionistas en acciones comunes.
Crecimiento constante de los dividendos

Una empresa que aumenta los dividendos a
una tasa constante es una situacin ms
probable. El mtodo de valuacin general
sera el siguiente:
+
+
+ +
+
+
+
+
+
+
+
+
=
) K (1
g) (1 D
) K (1
g) (1 D
) K (1
g) (1 D
) K (1
g) (1 D
P
e
o
3
e
3
o
2
e
2
o
1
e
1
o
o ..
2
o 2 Ao
1
o 1 Ao
g) (1 D D
g) (1 D D
+ =
+ =
Siendo g la tasa de crecimiento constante de
los dividendos:

Ejemplo:

Do= Dividendos de los ltimos 12 meses
$1.87
D1= 1er ao, $2.00 (tasa crecimiento 7%)
D2= 2do ao, $2.14 (tasa crecimiento 7%)
D3= 3er ao, $2.29 (tasa crecimiento 7%)
Ke = Tasa de Retorno requerida = 12%
+ + + + =
(1.12)
D
..
(1.12)
$2.29
(1.12)
$2.14
(1.12)
$2.00
P
3 2 1
o

Buenas noticias: esta frmula se puede
resumir si se cumple que:

1.La empresa tiene una tasa de crecimiento
constante de los dividendos (g)
2.La tasa de descuento (Ke) excede a g.


Ecuacin bsica para encontrar el valor de las
acciones comunes (modelo de valuacin de
crecimiento constante de los dividendos):
g - K
D
P
e
1
o =
D1 = el dividendo al final del primer ao.
Ke = tasas retorno requerida
G = tasa de crecimiento constante

Entonces, con base en el ejemplo:
$40
5%
$2.00
7% - 12%
$2.00
g - K
D
P
e
1
o = = = =
Cul es el efecto en el precio de estas
acciones por variaciones en cada una de las
variables que intervienen?

Si Ke aumenta de 12% a 14%, el precio de la
accin comn ser de :
$28.57
7%
$2.00
7% - 14%
$2.00
g - K
D
P
e
1
o = = = =
Esto es considerablemente menor que su valor
anterior de $40. Hubo una reduccin de -29%
en el precio.

Si todas las variables originales permanecen
pero g aumenta de 7% a 9%:
$66.67
3%
$2.00
9% - 12%
$2.00
g - K
D
P
e
1
o = = = =
Esto es considerablemente mayor el valor
original de $40. Hubo un aumento de +67%
en el precio.

Por otro lado, para determinar la tasa de
retorno requerida a partir del precio de
mercado podemos ajustar nuestra ecuacin:
g - K
D
P
e
1
o =
g
P
D
K
o
1
e + =

El primer trmino (1)
representa el rendimiento
del dividendo que el
accionista recibir, y el
segundo trmino (2)
representa el crecimiento
anticipado de dividendos,
utilidades y precios de
acciones.
Y estos dos valores estn
ntimamente relacionados.
Si uno es bajo el otro debe
ser alto y viceversa.
g
P
D
K
o
1
e + =
1 2

Segn nuestro ejemplo inicial, si quisieramos
encontrar Ke a partir de las dems variables:
12% 7% 5% 7%
$40
$2.00
Ke = + = + =
El valor de una empresa pequea

Cuando se debe calcular?
Cuando se pone a la venta
Cuando es parte de un pleito de separacin
de los socios o se realiza un divorcio.
Cuando se debe repartir su valor despus de
la muerte de un socio.

Los mismo principios bsicos aplican a la
valuacin de las empresas pequeas.
PERO...|

Los ttulos valores (acciones) no son pblicos
(pblicamente transados) por lo cual no hay
mercado disponible para una tienda de ropa
local o una clnica de un mdico. Por lo tanto,
despus de determinar el valor estndar,
usualmente se reduce por falta de liquidez.
A una empresa valorada en $100,000 con
basa en flujo caja futuro, se le puede asignar
un valor de $70,000 con fines de valuacin
testamentaria.

Otros factores clave en la valuacin:

Que tan importante es la persona clave
para la operacin de la empresa? Ante la
ausencia de ste, la compaa no tiene
valor.

La naturaleza de las utilidades de la
compaa. Hay gastos personales
mezclados en el negocio? Viajes, autos,
seguros se cargan en un intento por
achicar las utilidades declaradas al fisco.

Entonces, las ganancias reflejadas por una
empresa pblica de igual rubro, suele ser
ms altas puesto que solamente se
incluyen los gastos necesarios para la
operacin del negocio. La meta es que el
reporte de utilidades a la bolsa de valores
siempre se muestre con una tendencia
creciente.

Valor estimado para la empresa pequea:
Promedio utilidades de los ltimos 3 aos
ajustadas a gastos necesarios de operacin
Multiplicar por un factor entre 5 a 10.

Parte I Agosto2013

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Parte I Agosto2013

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

ADMINISTRACION FINANCIERA II

Como calcular cada uno de estos trminos.

You might also like