壹、 2010 年選股策略

日盛投顧
日　期： 98 年 12 月 9 日

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 2010 年全球產業大趨勢

中國連結 景氣回升
電動車 , 太
陽能 ,LED,
智能電網

家電下鄉

WIN7

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資料來源：日盛投顧彙整製圖
 2010 年第一季產業挑選標準
　 新應用 成長性 寡占性 景氣位置 題材實質貢獻 評價
鋼鐵 ○ 成長 買進
中概通路 ○ 成長 高 買進
生技 ○ 成長 高 買進
汽車電子 ○ ○ ○ 成長 高 買進
LED ○ ○ 成長 高 買進
智能電網 ○ ○ ○ 成長 少 買進
金融 ○ 高峰 少 中立
資產 好轉 少 中立
電子書 ○ ○ 成長 高 中立
雲端 ○ ○ ○ 成長 少 中立
藍光 ○ ○ 成長 少 中立
觸控 ○ ○ 成長 高 買進

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金融 熱點 : ECFA
兩岸金融政策持續開放乃大勢所趨
• ECFA 可望涉及金融業市場准入議題，海西特
區可望成為政策先行試點區域
• 淨利差反彈可望持續到 1Q10 年
• 兩岸簽署 ECFA 有助於國外直接投資及證券
投資的成長

金管會對於陸資參股仍持保留態度
• 兩岸簽署 MOU 之後，題材利多已足額反應，
台資金融業能否透過 ECFA 取得優於外資的
市場准入條件仍待確認，江丙坤指出五次江
陳會時間點落在 2Q10 年 評價已偏高
• 金管會目前對於開放陸資來台參股態度保留
• 銀行淨利差嚴重縮小，獲利能力大不如前，
對照金融股 ROE 及其評價來看，目前金融股
評價已至合理評價區間上緣，因此維持金融
股中立的投資建議

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營建資產 熱點 : 陸資來台
房市景氣好轉，陸資題材加持
• 利率維持在低檔、台幣趨勢走升、經濟景氣復甦，總
體環境支撐房市景氣向上翻揚。
• ECFA 若簽定，陸資對台灣房地產需求增加，加上內
資及外資競相投入房市，三資匯流下，未來 2-5 年將
有大筆資金進入國內房市，房價將續創新高。
• 陸企來台設點，保守以 300 家，每家 300-500 坪計
算，市場將出現上萬坪的需求，將帶動台北商用不動
產市場的蓬勃發展。

目前尚未看見陸資來台購置不動產
MOU 以及 ECFA 議題上半年已先行醱酵，若無實質的陸資或外資在台投資購屋，短期
內房價即缺乏上升動力。
房市景氣對策燈號連續 7 個月出現代表”衰退注意”的黃藍燈燈號，顯示房市仍未走出盤整打底的
既有格局。
政府抑制房價訊息頻繁，加上房價過高，購屋者呈現觀望態度，第四季房市交易價平量縮，不如
市場預期。
營建個股股價普遍達到合理評價中上緣，在無新題材刺激下，股價維持盤整格局。

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 熱點 : 虛擬化技術可
雲端運算 有效降低企業成本
三螢一雲已經成為 IT 顯學之ㄧ
• IDC 預估 2008 年到 2012 年企業花費在雲端費用將為其
它 IT 花費的 6 倍 , 佔企業總 IT 花費比率由 4.2% 提高到
8.5%, 未來五年雲端服務年平均成長率可達 26%
• 顧能預估 2009 年運端運算相關產值成長 21%, 達到
563 億美元 ,2012 年全球前 1000 大企業將有 80% 利
用雲端服務
• 廣達投入 3.2 億台幣取得美商 Tilera 特別股 , 投入雲端運
算晶片
• NVIDIA 繪圖晶片缺貨 , 擴大對台積電 40 奈米投片量 受惠程 度
短期 長期
伺服器 HP,IBM… 中 高
目前國內概念股仍未有實質貢獻 基礎 建設 磁碟陣列
資料 庫
普安 ,喬鼎 …
Amazon…
低
中
高
高
• 三螢一雲仍處於概念階段 , 尚未有明確的營運模式 作業 系統 GOOGLE, 微軟 … 低 高
系統平 台 電信 中華電信 … 低 高
• 短期內運端運算對相關產業貢獻度仍然偏低
網路 設備 合勤,友訊 … 低 中
• 上游伺服器與資料庫受惠較高 , 但皆非國內廠商所能切入 軟體應用 軟體應用 趨勢 科技… 低 中

• 普安磁碟陣列全球市佔率有 15%, 但目前仍未接到有關雲

端的相關訂單 , 股價卻已領先反應 , 大幅超越歷史本益比
2 0 0 9 E P S (F2 )0 1 0 E P S (F )Y O Y P E R /P B R 歷 史區 間
區間上緣
2 4 9普
5 安 2.37 2.85 20.20% 18.38 6 X - 1 1 X
• 喬鼎雖有接到訂單但金額佔營收比率不到 5%, 本淨比也
3 0 5喬
7 鼎 1.12 1.45 29.40% 1.97 1 X - 2 .3 X
逼近歷史區間上緣
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 藍光商機 熱點 : 未來 影音播放
藍光光碟機為光碟片廠新動力

主流
TSR 預估 2009 年 ~2012 年 BD-R 與藍光播放機的 CAGR 均超過 +130% ，藍光未來將爆發成長，錸德
•
為全球第三大 BD-R 供應商， BD-R/RE 系列產品線齊全（全球市佔近 20% ）將直接受惠 , 但藍光效益在
2H 才發酵。
錸德 BD-R 及 BD-RE 規格支援目前市面上主要的 Blu-ray 燒錄機如 SONY BWU-100A 、 Panasonic
•
LF-MB121 以及 LITE-ON LH-2B1S 等， 2010 年 BD player ASP 跌破 150 美元時， BD player 出
貨量將突破千萬台 (YOY+120% ）。 120 BD player 售價跌破 150 美 800
百萬台 元，出貨量破千萬台 USD
600
產業進入淡季 股價未適度修正 80
美國已經出現一台 150 美元 BD 播放器 , 但預估降到 99 美元才能大幅提高市場滲透率 , 已建興電來說 , 藍
• 400
光光碟機營收貢獻今年僅 4%
產業出貨高峰為於每年第三季 , 當前已經進入淡季
• 40
股價多已領先反應題材 , 但未適度反應淡季效應 ( 廣明 20→70 錸德 3.45→10.1) 。 200
•

0 0
Year1 Year2 Year3 Year4 Year5 Year6 Year7
97/06 年 98/07 年 99/08 年 00/09 年 01/10 年 02/11 年 03/12 年

DVD player(L) BD player(L)年度

DVD player(R) BD player(R)

百萬片
600

400

200

2 0 0 9 EP S (F ) 2 0 1 0 E P S (F ) YO Y P ER /P B R 歷 史區 間 0
618廣
8 明 5.9 6.8 15.30% 8.5 6X-12X

2007

2008

2010(F)
2009(F)

2011(F)

2012(F)
200
234錸
9 德 -1.6 -0.34 (Q 3轉盈 全, 年 仍
虧 ) 0.78 0 .2 X - 1 X

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 熱點 : 省電、閱讀性、攜
電子書 帶性、無線下載更新
電子紙的優勢與應用
• 　　電子紙 ((e-paper) ，是一種能在視覺上表現出近似於實體紙張印刷的電子顯示技術。
攜帶方便、容量大、更新快速點優點，將取代實體閱讀。
• 2009 年出貨 80 萬台、產值 2.29 億美元。
• 2010 年預估出貨 210 萬台 (YoY+160%) 、產值 5.71 億 (YoY+149%)
• 2018 年預估台數達 5,270 萬台、產值 100 億美元。
電子紙的產業鏈

電子紙技術 驅動 IC 組裝 Amazon
與顯示模組 Epson 鴻海 Sony
Eink( 元太 ) 飛思卡爾 佳世達 華碩
SiPix( 友達 ) 類比科 振曜 明碁
石橋 ( 台達電 ) 晶門 英業達 漢王 ( 中國 )
富士通 晶宏 凱立國際 ( 中國 )
產業進入淡季 , 評價過高
• (1) 電子書仍面臨幾項問題待解：閱讀畫面受限、電子書檔案標準格式未統一、文字智慧財產權問題、暫時
• 限制電子書的普及化。
• (2) 聖誕節旺季即將結束，明年第一季開始進入淡季。
• (3) 個股目前評價已達 P/E 高峰，惟趨勢短空長多，可於淡季股價拉回再逢低承接。

2009EPS(F) 2010EPS(F) YOY PER/PBR 歷史 區間

6143 振曜 4.27 12 181.00% 10.46 6X-11X
8069 元太 -1.31 3.43 轉虧為盈 22.15 7X-22X

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 2010 年第一季潛力產業

傳產 電子

中 智 觸 汽
概 生 鋼 T L
能 控 車
通 技 鐵 F E
電 面 電
路 T D
網 板 子

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 貳、 2010 年推薦產業
一、觸控面板
二、 LED
三、 TFT
四、汽車電子
五、智能電網
六、鋼鐵
七、生技醫療
八、中概通路

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 一、觸控面板

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 PC 搭載觸控功能的滲透率將迅速攀升

• Windows 7 支援觸控功能，預期將帶動 PC 相關產品觸控介面滲透率的大幅

提升。預期 2010 年滲透率為 5% ，至 2013 年可望超過 20% 。
• 使用於 PC 的觸控面板於 2009 - 2013 年產值複和成長率可達 72% 。

資料來源： Gartner, DisplaySearch

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 觸控面板主要受惠廠商 : 達虹 (8056) ; 觸控 IC
廠商 : 矽統 (2363) 、禾瑞亞 (3556) 及原相
(3227)
 觸控面板廠
技術 尺寸 客戶 2009 年觸 2009 觸控 2010 年觸 2010 觸控
控營收 營收比重 控營收 營收比重

達虹 投射式電 3.2”~15.6”Acer 4.43 億元 12% 35.8 億元 50%

8056 容
 觸控 IC 廠商
技術 尺寸 客戶 2009 年觸 2009 觸控 2010 年觸 2010 觸控
控營收 營收比重 控營收 營收比重

矽統 投射式電 11”~17.3ASUS 、 Le 1 億元 2.5% 2.5 億元 >5%

2363 容 ”novo
禾瑞亞 投射式電 10.4”~15”ASUS 2.4 億元 50% 4.6 億元 64%
3556 容
原相 光學影像 21”~25”HP 、 Acer <1,800 萬元 0.5% 4.2 億元 8%
3227
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 推薦個股 - 禾瑞亞 (3556)
• 禾瑞亞是國內少數自行開發觸控 IC 晶片的廠商之一 ，主攻中大尺寸的觸控 IC 晶片
，第 3 季觸控 IC 產品佔營 收比重約 50% ，近期觸控 IC 產品的比重有機會在第
4 季末以前超越一半以上。
• 禾瑞亞共拿下 6 項 Windows 7 認證標章，涵蓋面板尺寸從 10.1 吋到 15 吋都有
，堪稱目前產品線最齊全的公司。目前已經能提供 32 吋面板。
• 近期也獲韓國客戶推出的 32 吋博弈觸控機台使用，中尺寸的電容 IC 也有出給 國內
筆電廠商採用。近期亦打入大陸白牌手機市場；禾瑞亞囊括自小、中到大各尺寸齊
全，建議買進，目標價 108 元（以 2010 年 EPS4.5 元以及 PER24X 評價）。

06-10 年5 年 稅後
EPS 變化

5
4
3
2
稅後EPS
1
0
2006 2007 2008 2009( 估) 2010( 估)

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 觸控面板族群評價表

代碼 公司 名稱
20
15
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 二、 LED

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 LED 應用於大尺寸背光已是未來趨勢
各式大尺吋 LED 背光滲透率預估 LED 背光市場產值預估

資料來源： LEDInside ，日盛整理預估

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 側光式可節省 40% 成本，將提升 LED TV 滲
透率
Direct-lit type Edge-lit type Advanced Side Light

Light bar 用量縮

為 4 支！

2008 2009F 2010F

LED cost=960*$0.17=$163 LED cost=588*$0.11=$65 LED cost=392*$0.11=$43
TTL BLU cost=$322 USD TTL BLU cost=$220 USD TTL BLU cost=$198 USD

LED TV V.S LCD TV 2009 2010F

2008 終端價格比： 2.2X 終端價格比： 1.8X 終端價格比： 1.4X
LED TV 滲透率： 0.3% LED TV 滲透率： 3.8% LED TV 滲透率： 12%
資料來源： Display Search ，日盛整理預估 側光式光源較直下式便宜三成， LEDTV
與 LCDTV 終端價差已收斂至 1.4X ！
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 LED 背光將於 2012 年正式取代 CCFL 成為
市場主流！ 100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
FFLBacklight 0.2% 0.02% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
LEDBacklight 0.5% 0.8% 5.4% 17.8% 32.0% 43.5% 50.2% 57.0% 64.8% 75.5%
CCFL/EEFL/HCFL Backlight 99% 99% 94.6% 82% 68% 57% 50% 43% 35% 25%

LED 背光將於 2012

年正式取代 CCFL 成
為市場主流！
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MOCVD 機台到位與晶粒認證至少耗時 4 季
，故 2010 年晶粒仍然供不應求
MOCVDBooking
200

150

100

50

0
3Q09 1Q10F 3Q10F 1Q11F 3Q11F

MOCVD 量產
200

150 機台到位 + 晶
粒認證至少要
100
4 季時間！
50

0
3Q09 1Q10F 3Q10F 1Q11F 3Q11F

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 高亮度藍光晶粒供需依舊吃緊，晶粒
ASP 將持穩

各應用新
資料來源：日盛投顧預估

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 LED 晶粒供需吃緊，價格跌幅有限

資料來源： LEDInside ，日盛整理預估

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 推薦個股 - 璨圓 (3061)
• 璨圓自 10 月起每月將新增 1~2 套的 MOCVD 機台量產，估璨圓 4Q09 年營收 7.2 億元
（ QoQ+11% ， YoY+270.9% ），營運將呈淡季不淡，累計璨圓 2H09 年之 EPS 達 0.68 元，獲利能
力明顯超越 1H09 年損平狀態。
• LED 產業受惠於三星力拱 LED TV 與輕薄省電之 NB 趨勢，估璨圓 2010 年 LED TV 營收佔比將達
60% ，全年總營收將成長 62% 至 33.2 億元，毛利率 31.4% ，稅前淨利將倍增至 7.3 億元
（ YoY+207% ）， EPS1.97 元，是 LED 族群中成長幅度最大者 ; 預估 2010 年其 LED TV 營收佔比
將高達 60% ，建議買進，目標價 63 元（以 2010 年 EPS1.97 元以及 PER 32X 評價）。

千元 %
900,000 240

720,000 190

140
540,000
90
360,000
40

180,000
-10

0 -60
1Q03 4Q03 3Q04 2Q05 1Q06 4Q06 3Q07 2Q08 1Q09 4Q09F 3Q10F
璨圓 營收淨 L
額 （） 營收YoY
（）R

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 推薦個股 - 億光 (2393)
• LED 背光電視熱賣，億光營收增溫，累計前三季稅後純益為 11.97 億元， EPS 為 3.28 元
，是 LED 獲利王。日盛投顧估億光 4Q09 單季 EPS 可達 1.5 元，呈現淡季不淡。
• 億光著眼明年大尺寸背光市場，卡位晶電、廣鎵和泰谷等磊晶廠，料源掌握度強，且產業
地位亦高於同業。輔以評價角度觀之，億光目前 PER 僅 17X ，位於合理 PER 區間
14X~22X 區間下緣，股價具吸引力。
• 億光近 8 季的毛利率仍維持在 26~30% 左右的高水平，且近五年獲利穩健，其股東權益
報酬率（ ROE ）均維持在 20% 上下，仍持續推薦 2010 年封裝廠中的料源掌握、擴產規
模與財務結構最佳之億光，建議買進，目標價 123 元（以 2010 年 EPS5.61 元以及
22XPER 評價）。
4
,00
0 7
0
百萬 元

3
,00
0 4
5

2
,00
0 2
0

1
,00
0 -5

0 -3
0
3
Q 0
0 3
Q 0
1 3
Q 0
2 3
Q 0
3 3
Q 0
4 3
Q 0
5 3
Q 0
6 3
Q 0
7 3
Q 0
8 3
Q 0
9F 3
Q 1
0F
億光營 收淨 L
額 （） 營收Yo
Y）
（ R

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 LED 族群評價表

代碼 公 司名 稱
20
25
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 三、 LCD

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 各式大尺寸面板需求逐年攀升！

A p p lica tio
N o teb o o k 面板需求回溫！
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 出貨面積供需比將於 1Q10 達到高峰
119% ， 2Q10 供需將轉吃緊

A p p lic a t
M o n it o r D e m a n
U n it( m ) 2Q10 年面板供
需吃緊！
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 出貨面積供需比將於 1Q10 達到高峰
119% ， 2Q10 供需將轉吃緊

40 KK sq m 130%
全球 面板出貨面積 供需比
125%
30
120%

20 115%

110%
10
105%

0 100%
1Q09 2Q09 3Q09F 4Q09F 1Q10F 2Q10F 3Q10F 4Q10F
Area supply total(KK sq m) Area demand total(KK sq m) S/D Ratio

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 面板報價 2Q10 年回升
25,000 220
面板 ASP 將緩 F US
U S$
步下滑至 2Q10 200
20,000
年，友達營運
高峰已過！ 180
15,000
160
10,000
140
5,000 120

0 100
1Q 05 4Q05 3Q 06 2Q 07 1Q08 4Q08 3Q09 2Q10(f)
Shipment V alu e (U S$M illion) A SP (U S$)

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 新奇美半成品業務開放競爭，背光模組廠將受惠

未來中光電與瑞儀之客戶將
擴及系統廠與品牌廠！
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 新奇美之 LED 背光業務中，以穎台、
瑞儀 & 中光電等受惠最大！

背光模組：瑞儀

新奇美

LED 晶粒：璨圓 & 晶電 驅動 IC ：聯詠

晶粒代工：光磊（日亞化） LGP ： DBEF ： 3M
下游封裝：東貝、億光 穎台、瑞儀 Prism ：迎輝、嘉威
Light bar ：台表科 & 中光電 Diffuser ：華宏
導線架：一詮 & 健策 鋁基板：敬鵬

資料來源：日盛整理預估
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 推薦個股 - 瑞儀 (6176)
• 中國有 6 億台 CRT TV 待汰換，估 2010 年 LCD TV 出貨量達 1.6 億台
（ YoY+19% ）； NB 2010 年出貨量達 1.8 億台（ YoY+21% ）， Monitor
2010 年出貨量達 2 億台（ YoY+15% ）。景氣復甦，面板需求回溫，瑞儀營運同步
升溫。
• 展望 2010 年， LED 應用於大尺寸面板背光源的成長態勢明確，估 2010 年 LED TV
數量將大幅提升至 2,000 萬台，瑞儀 NB 、 TV 與 MNT 等 LED 背光業務布局完整，因
LED 背光模組的 ASP 約略是傳統背光模組的兩倍，將帶動瑞儀營收與獲利之成長，估
瑞儀 2010 年合併營收 400.5 億元（ YoY+8.2% ）， EPS 成長至 3.76 元，維持買
進評等，目標價
15
,00
0,0
00 53 元。 瑞儀 營收與 營收Yo
Y 6
0%

1
2,0
00,0
00 4
0%

9
,00
0,0
00 2
0%

6
,00
0,0
00 0
%

3
,00
0,0
00 -2
0%

0 -4
0%
1
Q 0
8 3
Q 0
8 1
Q 0
9 3
Q 0
9 1
Q 1
0F 3
Q 1
0F
營業 收入淨額 (千) Yo
Y

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 推薦個股 - 中光電 (5371)
• 中國有 6 億台 CRT TV 待汰換，估 2010 年 LCD TV 出貨量達 1.6 億台
（ YoY+19% ）； NB 2010 年出貨量達 1.8 億台（ YoY+21% ）， Monitor 2010
年出貨量達 2 億台（ YoY+15% ）。景氣復甦，面板需求回溫，中光電背光業務同步升
溫。
• 2010 年 LED TV/Monitor 滲透率將快速提升，估中光電 2010 年 LED Monitor 背光滲
透率將達 25% ，因 LED 背光模組 ASP 是 CCFL 的 2 倍以上，將有助中光電提升獲利
水準，估中光電 2010 年合併營收 871.6 億元（ YoY+16.5% ）， EPS 3.88 元，維持
買進評等，目標價 54 元。
3
0,0
00,0
00 中光電營 收與 營收Yo
Y 4
0%

2
4,0
00,0
00
2
0%
1
8,0
00,0
00
0
%
1
2,0
00,0
00
-2
0%
6
,00
0,0
00

0 -4
0%
1
Q 0
8 3
Q 0
8 1
Q 0
9 3
Q 0
9 1
Q 1
0F 3
Q 1
0F
營業 收入淨額 (千
) Yo
Y

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 34
 推薦個股 - 台表科 (6278)
• 台表科是友達與新奇美最大 Light-bar 供應商， 將直接受惠 LED 背光商機。
• 台表科 2010 年 LED Light-Bar 出貨以 NB 背光為大宗，將達 6,400 萬
台， Monitor 次之，約 500 萬台， TV 150 萬台最少，惟 LED TV 應用趨勢確立，
未來出貨將逐季攀升。
• 估台表科 2010 年營收 401 億元（ YoY+36% ）， EPS 為 9.1 元，因台表科是全
球 Light-bar 主要供應商， LED Light-bar 未來 5 年成長性高，台表科未來營運成
長性驚人，建議買進，目標價 109 元。

1
6,0
00,0
00 台表科 營收與 營收Yo
Y 160
%
140
%
120
%
1
2,0
00,0
00 100
%
80%
60%
8
,00
0,0
00
40%
20%
4
,00
0,0
00 0%
-2
0%
-4
0%
0 -6
0%
1
Q 0
7 3
Q 0
7 1
Q 0
8 3
Q 0
8 1
Q 0
9 3
Q 0
9 1
Q 1
0F 3
Q 1
0F
營業 收入淨額 (千
) Yo
Y

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 35
 LCD 族群評價表

代碼 公 司名 稱
20
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 36
 四、汽車電子

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 37
 2010— 鋰電池電動車元年
2010 年開始，鋰電池電動車將進入高倍速成長期。
成長動能：
哥本哈根會議各國明確減碳目標
全球投入合計高達 150 億美元的研發補助經費 ( 中國 30 億美元居冠 )
高油價趨勢
2
000 6
00%

1
800
5
00%
1
600

1
400 4
00%

1
200
3
00%
1
000
2
00%
8
00

6
00 1
00%

4
00
0
%
2
00

0 -
100%
2
009 2
0 1
0 2
011 201
2
鋰電池電動車 (千)
輛 1
7 1
00 4
10 1
250
鎳氫 電池H
EV( ) 輛
千 1
000 140
0 1
900 1
550
Y
oY( )鋰 488
% 3
10% 2
05%
Y
oY( )氫
鎳 4
0% 3
6% -
18%

資料來源： IIT 2009 ，日盛整理推估

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 38
 台廠雙虎各踞山頭，逐鹿中原

「十 ( 三 ) 城千輛」計畫過半示範城市
集中在華中地區，地緣關係給予台廠發 ● 長春
揮空間。 ● 大連
● 北京
上海世博會提供了電動車一個絕佳的 ● 濟南

示範舞台。 ● 金龍精密銅管
● 上海
● 武漢 ● 合肥
● 重慶 ● 杭州 ● 上海汽車
● 長沙 ● 南昌
● 昆明
吉利汽車● ● 深圳
東風汽車●

2201 裕隆● 1729 必翔●

資本額 157 億 勝 18.2 億
關鍵材料掌握 無 ( 策略夥伴提供 ) 有 ( 磷酸鐵鋰粉末與電池芯 )勝
關鍵技術掌握 有 ( 透過工研院技轉 ) 平 有 (BMS 系統專利 DOSBAS)
整車量產能力 有 勝 無，以提供關鍵模組為主
產品上市時程 概念車 1H10 年上市 2009 年底正式上市銷售
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證
勝 39
 電池與動力系統台廠有望切入大陸車廠供應鏈

金屬資源
　　 4721 美琪瑪
正極材料 電力驅動系統
　　 8078 長園 　　 2360 致茂
　　 4738 尚化 　　 2308 台達電
　　 3616 宏瀨
合佔成本 20%
負極材料
　　 1723 中碳 馬達
電池芯 　　 3178 公準
　　 3127 能元
電池模組 +BMS 佔成本 50%
　　 1729 必翔
　　 6170 統振 兩岸搭橋會議建立電動車研發合作共識，關鍵零組件廠
　　 6121 新普
商有望順利切入大陸整車廠供應鏈。其中又以電池模
　　 3211 順達科
組與動力系統廠商受惠最大。
註：紅字廠商表示電動車相關產品佔營收比重不到 10%

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 40
 2010 年電動車族群早期收穫名單
公司 專利 / 產品 量產 客戶 市場 1Q10 重點提示
名稱 技術 標準化 規模 結構 驗證
QoQ YoY

金屬 4721 ○ ◎ ◎ ◎ ◎ ↓ ↑ 上游原料產品硫酸鈷受惠日廠三元相動力
資源 美琪瑪 電池市佔率提高，需求倍增

正極 8078 ◎ ○ ○ ◎ △ ↓ ↑ 技術具成本優勢，已接獲大陸電池廠比克、
材料 長園 萬象試單

4738 ◎ ○ △ △ △ ↓ ↑ 濕式奈米技術，材料粉體粒徑最小，均勻度
尚化 最高

3616 ○ ○ ○ △ △ 2010 年擴廠後產能領先同業

↓ ↑
宏瀨
電池芯 3127 ○ ◎ ◎ ◎ ◎ 全球第十大電池芯廠 ( 鋰錳系 ) ，與多家
↑ ↑ 車廠客戶建立合作開發關係
能元
電池芯 1729 ◎ ◎ ○ ◎ ◎ Phostech 獨家專利正極粉體授權，與上
↓ ↑ 汽策略合作提供電池與動力模組
+ 模組 必翔
電池 6170 ◎ ◎ ○ ◎ ◎ ↑ ↑ 引入工研院團隊，輕型電動車電池模組技
模組 統振 術領先，歐美市場斬獲豐碩。

動力驅 2360 ◎ ◎ ○ ◎ ◎ ↓ ↑ 電控驅動系統和檢測設備技術領先同業，

動系統 致茂 切入 ACP Tesla 供應鏈
註：◎優，○好，△普通， × 差
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 41
 推薦個股 - 致茂 (2360)
• 推薦理由：致茂掌握電動車關鍵的電子驅動系統 PEM 和電池管理 BMS 技術，已切入全球
電動車領導品牌 Tesla 的供應鏈系統，也是裕隆「納智捷」電動車的技術協力廠商，並具
有車用動力電池的化成檢測設備等關鍵技術優勢，將是台灣及大陸發展電動車產業重點扶
持和爭取的對象。 2010 年電動車相關檢測設備和 BMS 、 PEM 系統佔致茂營收比重合計
將達 30% 。
• 日盛預估預估致茂 2009 年營收 32.35 億元， YoY-22.18% ，稅後淨利 7.73 億
元， YoY-30.05% ， EPS2.21 元；預估 2010 年營收 47.77 億元， YoY+47.63% ，稅
後淨利 14.06 億元， YoY+81.92% ， EPS4.02 元。致茂目前景氣定位為成長，按 2010
年 EPS4.02 元， PER22X ，評等為買進，目標價 88 元。

250
000
0 250%

200
000
0 200%

150
000
0 150%

100
000
0 100%

5
000
00 50%
3Q05

4Q07

1Q10
1Q04

4Q04

2Q06

1Q07

3Q08

2Q09

4Q10
0 0%

-50
000
0 -5
0%

-1
000
000 -1
00%

-1
500
000 -1
50%

-2
000
000 -2
00%

營收 營收YoY

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 推薦個股 - 美琪瑪 (4721)
• 推薦理由： 1.2010 年正極材料出貨量倍增：美琪瑪生產鋰鈷和三元相鋰電池正極材料的原料硫酸鈷
，受惠電動車廠需求驟增， 2010 年三元相鋰電池市佔率將大幅提升至 20% ，對硫酸鈷需求大增，
日系電池大廠 Sony 持續增加對美琪瑪下單， 2010 年出貨量將倍增至 250 噸 / 月，佔營收比重提高
至 50% ； 2. PTA 氧化觸媒穩定成長：美琪瑪 PTA 氧化觸媒全球市佔率達 40% ， 2010 年在紡織
業景氣復甦趨勢下，配合沙國新增產線投產，預估仍能維持 16% 的成長率。
• 日盛預估預估美琪瑪 2009 年營收 13.14 億元， YoY-48.95% ，稅後淨利 0.78 億元， YoY-
33.11% ， EPS1.12 元；預估 2010 年營收 19.65 億元， YoY+49.6% ，稅後淨利 1.44 億
元， YoY+83.87% ， EPS2.07 元。美琪瑪目前景氣定位為成長，按 2010 年 EPS2.07
元， PER20X ，評等為買進，目標價 40 元。

9
000
00 2
50%
8
000
00 2
00%
7
000
00
1
50%
6
000
00
5
000
00 1
00%
4
000
00 5
0%
3
000
00
0
%
2
000
00
1
000
00 -5
0%

2Q09E

1Q10F

4Q10F
1Q04

2Q06

4Q07
4Q04

3Q05

1Q07

3Q08

0 -1
00%

營收 營收Yo
Y

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 推薦個股評價表

代碼 公 司名 稱
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 五、智能電網

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 45
 智能電網技術應用
智能電網的技術的應用可提供自動調控 (Self-Healing) 、需量管理 (Demand
Response Management) 、即時量測 (Real Time information) 和最佳化用電配置
(Optimization) 等功能，有助於電力部門進行電力供應整合及調度管理，也便於消費端
從事電力使用管理。其中 須先完成智能電表 (smart metering) 建置作為基礎設備，才
能收集完整、即時的能源使用資訊，以確實推動電力自動化供給調度和需求面管理措施。

資料來源：工研院 IEK 整理
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 46
 中國智能電網推動時程表

國家電網分三個階段建設智能電網 總投資預計超過 4 兆人民幣

第一階段（ 2009 年 -2010 年）發展智能電網規劃工作，制定技術和管

理標準，預計投資 5500 億元

第二階段（ 2011 年 -2015 年）為全面建設階段，加快華北、華東、華

中特高壓同步電網，形成智能電網運行控制和互動服務體系，預計投
資 2 兆，其中特高壓電網投資 3000 億元

第三階段（ 2016 年 -2020 年）智能電網互連，預計投資 1.7 兆，其中

特高壓投資 2500 億元

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 47
中國智能電網投資進入試點期，新政策明年出台
• 9 月 29 日，上海首座環保型，節能型，智慧化變電站 ---110KV 封周變電
站一次投運成功。該站受次將光纖電流互感器用於 GIS 設備的 110KV 變電
站
• 10 月 16 日，長春南 500KV 智慧化變電站試點建設工作正式啟動。該變電站
在設計上採用，符合智慧化變電站運行高效化要求的設備，儘量減少設備配
置
• 11 月下旬，國網正式啟動 2009 年第一次智能電錶招標，招標量約 394 只。
這意味智能電網招標工作正式啟動，智能電網投資進入試點期
• 11/27“ 國家 ‘十二五 ’中國智能能源網發展模式和實施方案課題組在北京成
立，中國正式開始籌備智能能源網 ( 包含新能源及替代性能源 )
• 國家電網兩項重要文件，智能電網發展規劃綱要，另一是關鍵技術研究框，
這兩個文件在明年年初將出台。

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 48
 台灣智能電網投資進入整合及試運轉期

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 台電自動讀表系統推動時程
• 第一階段 (2008~2009 年 ) ：以特高壓用戶為主，並納入
高壓和低壓用戶各 300 戶。此階段將完成含自動讀表系統
應用軟體和讀表介面單元的控制中心，已發包給大同公司。

• 第二階段 (2010~2011 年 ) ： 完成高壓用戶共約 23,000

戶之自動讀表系統建置，此階段台電將輔導並採購國內電表
廠產製具通訊模組之智慧電表，是台灣電表產業發展的關鍵
時段。

• 第三階段 (2011 年 ~ 未定 ) ：檢討評估低壓用電戶系統推

動方式，逐步推動建置。

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 推薦個股 - 亞力 (1514)
 今年前三季稅後盈餘 2,284 萬元，年增率高達 262.83 ％，每股稅後盈餘 0.12 元，預估
4QEPS 單季約 0.08 元， 09 年全年 0.2 元。
 亞力投資的玖鼎電力已獲選為台電家用型電表 (AMI) 先行方案的候選供應商，且並切
入大陸青島電力供應鏈。預估台電明年智慧型開關標案金額約 15 億，若加計 SCADA
電力監控約 20~30 億，預估亞力明年在智慧型開關與 SCADA 監控系統整體營收將由
今年 12% 成長到 21% 。
 預估 2010 年 EPS 為 0.48 元，以 2010 年底淨值 12.04 元來看， PBR 僅 1.2X ，位於歷
史 0.8X-1.4X 區間的中位區，建議買進，目標價 16.9 元

06-10 年年
5 EPS
稅後 變化

0.5
稅後
0
EPS
2006 2007 2008 2009( 估
) 2010( 估
)
-0.5

-1

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 推薦個股 - 訊舟 (3047)
• 其長期互動的日本客戶，與某大電力公司 GS 有業務往來，去年 11 月開始由其得標的日本客戶對其
境內 1200 萬用戶裝置智能電表，至 7 月已完成 9 萬戶的測試安裝，完成不到 1 ％，預計 2010 年
起進入大量裝置期， GS 採取的就是 WiFi ，而無限模組供應商就是由訊舟來提供。
• 該公司目前的產線並無法滿足日本客戶的訂單，因此取得捷超營運主導權，希望讓訊舟的主力產品
（無線部分），能與捷超主要產品（有線部分）產生互補。而且訊舟本身產能不足已作外包。在明年
接單成長下，捷超的深圳廠稼動率低，剛好可以彌補訊舟東莞廠的不足。捷超深圳廠的未來產能若可
以滿載，可望貢獻單月 2 ～ 3 億元的產值。
• 預估 2009 年 EPS 為 0.58 元， 2010 年 EPS 為 1.78 元，目前每股淨值 11.1 元，以 10 年底淨值
13.37 元來看， PBR 僅 1.5X ，建議買進，目標價 30.9 元。

0
6-1
05年年EPS
稅後 變化

4
3
2 稅後
1 EP
S

0
2
006 2
007 2
008 2
009
( )估 2
010
( )估
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 六、鋼鐵

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 53
 2010 年鋼鐵產業，多方勝出

景氣復甦，需求回溫
庫存水位偏高

產能利用率提升
產能供過於求

鐵礦砂合約價調漲

中國淘汰產能政策

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 2010 年全球鋼廠產能利用率將回升至
73% ，鋼廠享有正常利潤
• 產能供過於求仍嚴重，產能利用率仍能拉升至 73% ，仍低於歷史均值 78% 。今明年景氣將複製
1999-2000 年模式，鋼廠雖無法超額轉嫁，但仍有正常利潤。
百萬 噸
2,0
00 9
0%
1,8
00 7
3% 8
0%
1,6
00 7
7%
7
3% 7
0%
1,4
00 6
7%
6
0%
1,2
00 +4% 5
0%
1,0
00 +6% 4
0%
8
00
6
00 3
0%
2
0%
4
00 明

2009 E

2010 F
1
0%
2
00 年
1996

1999

2000

2003

2004

2008
1997

1998

2001

2002

2005

2006

2007
- 0
%
毛
利
全球 粗鋼產 量 全球 粗鋼產能 產能利用率
率
回
8
0,0
00 4
0% 到
7
0,0
00 3
5%
正
常
6
0,0
00 3
0%
利
5
0,0
00 2
6% 2
5% 潤
4
0,0
00 2
1% 1
8% 2
0% 值

20%
3
0,0
00 1
5%
2
0,0
00 1
0%
1
0,0
00 6
% 5
%

2009 E

2010 E
1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008
0 0
%

鋼 毛利(L, 百)
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證
中 萬元 中鋼 毛利率 (右軸，
R) 55
 預期鐵礦砂原料上漲，鋼廠搶運，第四季至
隔年第一季，鋼價與股價必漲
年
度 20
06 20
07 20
08 20
10E
鐵礦砂 合約價 ↑ ↑ ↑ ↑
期
間 4
Q05
-1
Q06 4
Q06
-1
Q07 4
Q07
-1
Q08 4
Q09
-1
Q10
上
海熱 軋價格 ↑ ↑ ↑
中
國鐵 礦
砂 進口量 ↑ ↑ ↑
中
鋼股價 ↑ ↑ →
東鋼股價 ↑ ↑ ↑

元人民幣/ 噸；噸 元
7
000 7
0

6
000 6
0

5
000 5
0

4
000 4
0

3
000 3
0

2
000 2
0

1
000 1
0
2004/5/31

2005/5/31

2005/9/30

2006/1/31

2006/5/31

2006/9/29

2007/1/31

2007/5/31

2007/9/28

2008/1/31

2009/5/29

2010/1/30
2004/1/30

2004/9/30

2005/1/31

2008/5/30

2008/9/30

2009/1/30

2009/9/30
0 0

中國鐵 礦砂 進口量(左軸
) 上海熱 軋流通價 (左軸
) 中鋼股價 (右軸
) 東鋼股價 (右軸
)
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中國淘汰落後產能，有利鋼價穩定

淘汰前：供過於求

中 淘汰後：供需平衝
國
鋼 宏觀調控：至 2011 年，中國預計淘汰煉鐵產能 7,200
鐵 萬噸、煉鋼產能 2,500 萬噸，淘汰總噸數 9,700 萬噸。
產 目前產能：中國目前鋼廠年產能 6.6 億噸，年產量 5.6
能 億噸，因此約有 1 億噸的剩餘產能。
影響：產能供需結構改善，價格穩定，國內上下游廠
商同步受惠。

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 推薦個股 - 中鴻 (2014)
• 中鴻 4Q09 年扁鋼胚的成本約落在 420-430 美元 / 噸，比 3Q09 年 350 美元 / 噸上漲約二成；然
而若以中鴻平均備有 1-1.5 個月的庫存計算 ( 庫存包含扁鋼胚、半成品及成本 ) ，中鴻 4Q09 年仍
享有低價庫存，預估毛利率仍有 16% ， EPS 0.65 元，全年 EPS 0.12 元，順利轉虧為盈。
• 中鴻鋼價貼近市場流通價，因此在鋼價上漲時，中鴻鋼價及股價將優先反映並受惠，儘管 2010 年
中鴻依舊面臨扁鋼胚料源不足問題，不過預估鋼價逐季上向前提之下，扁鋼胚成本一定比當季鋼價
低，並享有一定利差，預估中鴻 2010 年毛利率 8% ，較 2009 年增加 7.2 個百分點。
• 日盛預估中鴻 2009 年營收 361 億元， YoY-26.4% ，稅前淨利 2 億元，與去年同期相比轉虧為
盈， EPS 0.12 元；預估中鴻 2010 年營收 425 億元， YoY+17.6% ，稅前淨利 23.2 億
元， YoY+1046.1% ， EPS 1.38 元，目前中鴻景氣定位為成長， PBR 1.3X ，位於合理 PBR
1.2~1.8X 區間下緣，維持中鴻買進評等，目標價 16.8 元 ( 以 2010 年底每股淨值 9.3 元及 PBR
1.8X 評價 ) 。

百萬 元
1
8,
000 F 100
%
1
6,
000 80%
1
4,
000 60%
1
2,
000 40%
1
0,
000 20%
8,0
00 0%
6,0
00 -
20%
Mar-00

Mar-02

Mar-03

Mar-04

Mar-05
Mar-01

Mar-06

Mar-07

Mar-08

Mar-09

Mar-10
4,0
00 -
40%
2,0
00 -
60%
0 -
80%

2
01
4 業(L)
營 收入淨
額 2
01
4 Y
oY(R
營收 )

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證
資料來源：日盛投顧整理預估 58
 鋼鐵族群評價表

營收(百萬元) YoY EPS( 元) YoY

代碼 公司 名稱 目前 PBR 合理區間 投資建議 目標價
2009(E) 2010(F) 2009(E) 2010(F) 2009(E) 2010(F) 2009(E) 2010(F)

2002 中鋼 161,221 204,020 -37.1% 26.5% 0.90 2.45 -55.7% 172.2% PBR=1.5X 1.2- 1.8X 買進 36

2006 東鋼 23,647 32,529 -52.4% 37.6% 1.26 2.22 -32.3% 76.2% PBR=1.4X 1.0- 1.8X 買進 39

2014 中鴻 36,201 42,572 -26.4% 17.6% 0.12 1.38 虧轉盈 1050.0% PBR=1.4X 1.2- 1.8X 強力買進 16.8

2015 豐興 22,381 28,727 -40.7% 28.4% 2.56 3.38 -24.5% 32.0% PBR=1.9X 1.0- 2.2X 買進 60

2034 允強 13,407 18,245 -44.9% 36.1% 1.07 2.34 970.0% 118.7% PBR=1.3X 0.6- 1.8X 買進 33
資料來源：日盛投顧整理預估

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 七、 生技醫療

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 60
 中國、美國醫改有助學名藥發展
政策要點 解讀
一、擴大納保範圍：增加醫保補助，讓基本醫療保障涵蓋範圍深入城鄉。 中美醫改重點：
中國醫改
(3年， 8500 億人民幣) 二、 控制藥價：中央政府統一制定和發佈國家基本藥物目錄，由國家制定基 1. 擴大納保範圍
本藥物零售指導價格並進行公開招標採購。 2. 降低醫療成本
一、擴大納保範圍：1. 擴大低收入戶健保補助，個人須強制納保。
美國醫改 2. 規定保險業者不可依保險人的健康狀況調整保費。 影響：
(10年， 8450 億美元 ) 二、控制醫療成本：透過 降低行政成本 與藥價控制，使每年醫療費用上漲速 1. 整體藥品市場規模擴大
度降低1.5 個百分點，10 年預估共節省約
2 兆美元。 2. 物美價廉的學名藥直接受惠

全球 藥品產值 全球 學名藥產值 學名藥佔比

10,000 8,417 13%
8,001
9,000 12.3%
12%
8,000 11.5%
7,000 11.0% 10.9% 11%
6,000 10.4%
10%
5,000 9.6%
4,000 9%
7,730
8.4% 8.5%
3,000 8.3%
7.9% 8%
2,000 7.5%
7%
1,000
0 6%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008E 2009F 2010F

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 學名藥廠切入國際市場必須取得 PIC/S 或 FDA 認證

國際大廠
委外代工
PIC/S 認證
學名藥廠 ( 歐盟 26 國 )

FDA 認證
專利到期
( 美國 )

自行取得
國外藥證

資料來源 : 日盛投顧整理
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 國內學名藥廠受惠程度整理

受惠國際委外代工趨勢 受惠 PIC/S廠 資本支出之 租稅優惠

受惠 PICs
通過 PIC/S PIC/S廠資 平均年度抵稅
是否已有 PIC/S廠外銷收入比重 租稅抵減 租稅抵減 認證之程
認證時點 本支出 (億 額佔2008年稅
外銷收入 金額 (億元) 期間 度
2009E 2010F 元) 前淨利比重
東洋(4105) 2008 ○ 7.1% 11.8% 10.5 0.84 2007-2009 6.80% 高
南光(1752 2009 ○ 7.8% 11.4% 5 0.4 2006-2010 14.30% 高
永信(1716) 2009 ╳ 0% 0% 9.2 0.74 2007-2011 2.10% 中
晟德(4123) 2009 ╳ 0% 0% 1.2 0.1 2008-2011 4.80% 中
健喬(4114) 2009 ╳ 0% 0% 2.7 0.22 2010~ N/A 低
中化(1701) 2011(F) ╳ 0% 0% 6 0.48 2009~ N/A 低
杏輝(1734) 2011(F) ╳ 0% 0% 4.5 0.36 2009~ N/A 低

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 生技製藥族群個股篩選
受惠 項目與受惠程 度

公司 名稱 (代號) 生技 藥物佈 局受惠

PICs 認證 大陸 佈局展 望
程度

東洋(4105) 高 高 高
南光(1752) 高 -- --
永信(1716) 中 -- 中
化學學 名藥 晟德(4123) 中 高 中
健喬(4114) 低 中 低
中化(1701) 低 -- 低
杏輝(1734) 低 -- 低
*亞諾法 (4133) -- 高 --
生技 學名藥
*永昕(4726) -- 高 --

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 推薦個股：東洋 (4105)
• 東洋為治療重症的類新藥研發與銷售為主，且是國內目前上市櫃唯一有能力製造癌症針劑
的藥廠，技術層次高於同業，可避免同業激烈競爭。
• 東洋 2009 年 9 月起受到健保藥價調整， 4Q09 年平均跌幅在 10~15% ，然而東洋重症
用藥通過 PICs 認證，在 2010 年 1 月完成藥價申覆後可回復至調整前水準。此外，東洋
計畫將多發性骨髓瘤用藥 Thado 推廣至肝癌的治療，為市面上唯一口服的肝癌用藥。預
估東洋 2010 年內銷藥品營收 26.3 億， YoY+32.9% 。
• 東洋重症用藥新廠於 2008 年 6 月通過 PICs 認證，其外銷收入是東洋 2010 年營收成長
動能之一，在東南亞市場大幅成長與新款學名藥紫杉醇 2H10 年在歐洲上市的帶動下，預
估東洋 2010 年外銷營收為 3.4 億， YoY+117.6% 。
• 東洋目前景氣定位在好轉 ，以 2010 年 EPS 4.36 元，及 PER 30X 評價，投資建議為買
進，目標價 131 元。

250 50%
稅前淨利 (百萬元) YoY(%) F
200 40%

150 30%

100 20%

50 10%

0 0%
0

0
0

1
-50 -10% 65
Q

Q
Q

Q
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證
1

3
 推薦個股：亞諾法 ( 興櫃 4133)
• 亞諾法以銷售單株抗體為主， 2005 年全球單株抗體市場規模 150 億美元，推估 2008 年達到
330 億美元，由於亞諾法已建置出全球最完整的人類抗體資料庫，生產抗體速度快且具有規模經
濟，在全球數十萬個新藥研發團隊自行生產抗體不具效益下，預估亞諾法未來之營收與獲利將高
度成長。
• 亞諾法特殊的營運模式，確保長期獲利之成長趨勢：由於同種抗體由不同的方式培育，會產生不
同的結構，一旦向亞諾法採購某種抗體，在未來 10 多年的藥物研發過程中，只能持續使用亞諾
法之抗體，該機制確保亞諾法之營收與獲利逐年攀升。
• 預估亞諾法 2009 年營收 4.12 億元 (YoY+52.4%) ，稅前淨利 1.07 億元
(YoY+241.9%) ， EPS 2.30 元，預估 2010 年營收 6.64 億元 (YoY+61.2%) ，稅前淨利
2.69 億元 (YoY+151.9%) ， EPS 4.46 元。亞諾法具有全球最完整之人類抗體資料庫，其未來
之獲利成長強勁，對亞諾法之投資建議為買進，以其 2010 年之 EPS 4.46 元，及 PER40X 評價
，目標價 178 元。

單位： 千元
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 生技製藥產業評價表

代碼 公司名稱
2008
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 八、中概通路

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 1
1
1
2
2

2
5
8
1
4

0
3
6
9
00Q1

1
1
1

0
2
4

2
4
6
8
0
0
0
00Q2

0
0
0

0
0
0
0

0
0
0
0

0
00Q3

00Q4
93年1月

01Q1

01Q2 93年5月

01Q3

01Q4
93年9月

中
02Q1

國
02Q2
94年1月
02Q3

02Q4

城鎮平
均
03Q1 94年5月

實
質
03Q2

03Q3
94年9月

收入
03Q4

成
社會消費

長
品

率
04Q1
95年1月
04Q2

( ,
04Q3

% L )
04Q4
95年5月

05Q1
零售銷售金

05Q2
額

95年9月
05Q3

05Q4
中

96年1月
國實

06Q1
質

06Q2
96年5月
06Q3

06Q4
社會消費
品

07Q1 96年9月

07Q2
零售銷售成
長

07Q3
97年1月
率

07Q4
( ,

08Q1
% R )

97年5月
08Q2
1
2

3
4

.0
.2

08Q3
零售銷售年增率

08Q4 97年9月

09Q1

09Q2
98年1月
09Q3
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98年5月
0
5
1
1
2
2
3

0
5
0
5
0

98年9月
0
5
1
1
2
2

0
5
0
5

預估零售銷售成長率將持續向上增溫，將帶動消費通路獲利成長
所得增長帶動中國零售銷售成長率維持兩位數

69
 第一季為通路傳統旺季，在所得回升與政
策帶動下，預估 2010 年旺季更旺

1,400,000 200.0%

1,200,000 100.0%
1,000,000
0.0%
800,000
-100.0%
600,000
-200.0%
400,000
-300.0%
200,000

0 -400.0%

-200,000 -500.0%
94/03

94/06

94/09

94/12

95/03

95/06

95/09

95/12

96/03

96/06

96/09

96/12

97/03

97/06

97/09

97/12

98/03

98/06

98/09

98/12
通路稅前淨利總合 YoY

週年慶檔期與農曆春節檔期為通路股最大促銷檔期
本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 70
 中概通路近期題材列表

農 曆春
題材發酵不見得有大幅獲利挹注，但能激勵股價表現

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 訴求不同的消費通路
受惠於不同題材程度亦有差異

農 曆春

另外中國大潤發有 IPO 掛牌題材，市場給予本夢比評價
( 目前 PER 皆高於 40X ，相同量販同業本益比介於 20~25X)

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 推薦個股 - 麗嬰房 (2911)
 台灣本業營運重心轉為成本管控， 2Q09 年降低營運成本上已見成效，營業利益僅小
幅虧損 400~500 萬元，在第三季更已轉虧為盈，日盛投顧預估麗嬰房 2009 年營業利
益小幅獲利 2600 萬元，預估明年度仍能維持此獲利水準。
 觀察麗嬰房成長動能焦點在於上海麗嬰房的展店速度與其獲利表現：麗嬰房於 15 年
前即進入大陸市場佈局，在品牌效益顯現下，最近三年營業額每年以平均 30% 的成長
率增加，日盛投顧預估 2009 年在規劃展店 200 家下，大陸地區營收成長率將可維持
25% 的成長，全年營收將達 8.7 億元人民幣。 2010 年預估展店 220~250 家，營收成長
幅度應能與今年持平，預估全年營收達 11 億元人民幣。
 預估麗嬰房 2009 年營收為 23.1 億元， YoY-1% ，毛利率為 44.8% ，稅前淨利為 3 億
元， YoY+36.9% ， EPS1.6 元。預估麗嬰房 2010 年營收為 24.23 億元， YoY+4.8 ，
毛利率為 45.4% ，稅前淨利為 3.9 億元， YoY+25.7% ， EPS1.95 元。研究員利用合成
訂價法給予評價，將未來四季每股淨值給予 0.7 倍 PBR ，上海麗嬰房未來四季 EPS 給
予 16 倍 PER 合成定價，目前景氣定位為成長，給予買進的投資建議，目標價 41 元。
1
4
0,
000
9
0
%
1
2
0,
000
7
0
%
1
0
0,
000

5
0
%
8
0
,0
00

3
0
%
6
0
,0
00

1
0
%
4
0
,0
00

2
0
,0
00 -
10%
3

2
2

2
0

1
1

1
0 -
30%
/

/
4

9
4
9

9
-
20,
000 -
50%

稅前
淨利 (仟元
) 稅前
淨利 Y
oY

本文內容僅供參考之用，本公司恕不負任何法律責任亦不作任何保證 73
 個股評價表

代碼 公司
20
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