Finanzas Corporativas

Finanzas Corporativas
Profesor:
Alejandro Soto Ramrez

Ingeniero Comercial
Master en Finanzas UAI
Recursos: Empleo y Origen
ACTIVO PASIVO
PROVEEDORES
RECURSOS
Circulante
ESPONTNEOS
IMPUESTOS
Circulante
BANCO CP
ACTIVO BANCOS LP
NETO
EDIFICIOS
= Largo
PATRIMONIO
Plazo
Fijo INVERSIONISTAS NETO
MAQUINARIAS
Costo de los Recursos
PASIVO
PROVEEDORES Contable: a Corto Plazo A largo plazo
IMPUESTOS
BANCOS CP
i=Int . Kd
Deuda
BANCOS LP
ROA = Utilidad WACC
AN
PATRIMONIO
NETO ROE = Utilidad Ke
P
WACC: Weighed Average Cost of capital
WACC: Costo Promedio Ponderado del Capital
WACC = D *Kd (1 - t) + PN *Ke

AN AN
Cundo gana plata realmente la empresa?

Cuando ROA>WACC
Cundo gana plata realmente el accionista?
Cuando ROE > Ke
Capital de Trabajo
ACTIVO PASIVO
PROVEEDORES
CAJA Y BCOS IMPUESTOS
CLIENTES BANCOS CP
Capital
MERCADERIAS de
Trabajo BANCOS LP
EDIFICIOS PATRIMONIO
NETO
MAQUINARIAS
Modelo NOF-FM
ACTIVO PASIVO
PROVEEDORES
RECURSOS
Corto
ESPONTANEOS
IMPUESTOS Plazo
Corriente CAJA Y BCOS DEFICIT
NECESIDAD BANCO CP
CLIENTESDE FINANCIERO
OPERATIVA
MERCADERIAS
FONDOS Capital de Trabajo
BANCOS LP
EDIFICIOS RECURSOS Largo
PATRIMONIO
PERMANENTES Plazo
Fijo INMOVILIZADO NETO
MAQUINARIAS
Indices: Para qu?
Mostrar tendencia.
Relaciona distintos elementos
financieros.
Relacionar con otros ndices.
Entender el modelo de negocio
Proyectar: estados de resultados,
balances, flujos de efectivo
Ratios Financieros
1. Liquidez o solvencia corto plazo

2. Apalancamiento o solvencia largo plazo
3. Operativos
4. Rentabilidad
5. Valor de mercado
Liquidez o solvencia corto plazo
Capacidad de la empresa para pagar sus

cuentas en el corto plazo sin presiones
excesivas
Estos ratios se centran en los activos y pasivos
circulantes
Valores a fair value
Liquidez o solvencia corto plazo
Razn circulante Activo circulante
Pasivo Circulante
Prueba acida
Activo circulante - Inventario
Pasivo Circulante
Razn de efectivo
Efectivo
Pasivo Circulante
RT Balances al 31 de Diciembre
(En miles de dlares constantes)
Activo
Caja y Bancos 99 $
Cuentas por Cobrar 1.402 $
Stocks 555 $
Activo Circulante 2.056 $
Activo Fijo 615 $
Total Activo 2.671 $
Pasivo
Proveedores 564 $
Impuestos y Cargas Sociales a Pagar (1) 9$
Pasivo Circulante 574 $
Liquidez
Razon circulante 3,58
Prueba Acida 2,62
Razon de efectivo 0,17
Apalancamiento o solvencia largo plazo
Tienen la finalidad de determinar la
capacidad de la empresa para satisfacer sus
obligaciones a largo plazo
Apalancamiento financiero
Cobertura
Apalancamiento o solvencia largo plazo
Leverage Deuda Financiera

Patrimonio
Cobertura gastos financiero EBITDA

Gastos Financieros
Cobertura deuda Deuda Financiera

EBITDA
Operativos
Indican el nivel de eficiencia con que la

empresa utiliza sus activos
Se conocen como medidas de rotacin
Pretenden describir la capacidad intensidad
con que la empresa administra sus activos
para generar ventas
Operativos
Rotacin de inventario
Costo de bienes vendidos
Inventarios
Das inventario
365
Rotacion inventarios
Rotacin Cuentas por cobrar
Ventas
Cuentas por cobrar
Operativos
Das cuentas por cobrar 365

Rotacion cuentas por cobrar
Rotacin cuentas por pagar Costo bienes vendidos

Cuentas por pagar
Das cuentas por pagar 365

Rotacion cuentas por pagar
Rentabilidad
ROE Utilidad
Patrimonio
ROA Utilidad
Activos
Margen Bruto
Margen Bruto Ventas
Margen EBITDA EBITDA

Ventas
Margen Neto Utilidad
Ventas
Rentabilidad
ROE Utilidad
Patrimonio
ROA Utilidad
Activos
Margen Bruto
Margen Bruto Ventas
Margen EBITDA EBITDA

Ventas
Margen Neto Utilidad
Ventas
Rotacin Vs. Margen
Alta
ROTACIN
Baja
Bajo Alto
MARGEN
Valor de mercado
Se basa , en parte, en informacin que no

necesariamente contienen los estados
financieros.
Se calculan de manera directa, solo en el
caso que esta abiertas en bolsa
Valor de mercado
Capitalizacin de Mercado ( Market Cap): Es igual
al precio de mercado de la accin por el numero de
acciones en circulacin.
Precio accion X acciones = 88 X 33 millones =
2.904 millones
Valor Empresa ( Enterprise Value):
Mide el valor de las acciones en circulacin mas el
valor de la deuda que devenga intereses
Capitalizacin de mercado + Valor de Mercado de la
deuda= 2.904 millones+(196+157)= 3.459 millones
Valor de mercado
Precio/ Utilidad Precio por Accion

Utilidad
Valor Empresa/EBITDA
Precio/ Valor Libro Precio por Accion

Patrimonio Contable
Matemtica Financiera
VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO

Un peso hoy vale ms que un peso maana.
Esto se debe a
$100.000
que $1 hoy puede
0 1 invertirse para
Hoy En un ao
comenzar a ganar
versus
intereses
$100.000
inmediatamente.
0 1 t: tiempo
Hoy En un ao
COSTO DE OPORTUNIDAD
Se definir r como la tasa que representa el

.
costo de oportunidad o tasa de descuento, que
corresponde a la rentabilidad del mejor
proyecto alternativo.
INTERS SIMPLE
Es aquel pagado sobre un capital que

permanece invariable en el tiempo.
.
i =1% mensual = 12% anual
C0 = 1,000 C12 = 1,120
4 8 12
n=12 meses
De esta forma:
C1 = C0 + C0 * r
.
C2 = C0 + C0 * r + C0 * r = C0 + 2 * C0 * r
Cn = C0 + n * C0 * r
Cn = C0 (1 + n * r )
INTERS COMPUESTO
El inters ganado sobre el capital invertido se aade al

principal. Se gana inters sobre el inters:
C1 = C0 + r * C0 = C0 (1+r) .
C2 = C1 + r * C1
C2 = C0 (1+r) + r*(C0 (1+r) )
C2 = C0 (1+r) (1+r) = C0 (1+r)2
Para n perodos:
Cn = Cn-1 + r * Cn-1 => Cn = C0 * (1 + r)n

INTERS SIMPLE VS INTERS COMPUESTO
Anlisis:
Co = 100, r = 5% y n = 40 aos:
Inters Simple ==> Cn = $ 300 .
Inters Compuesto ==> Cn = $ 704 (2,35 veces)
Co = 100, r = 10% y n = 40 aos:

Inters Simple ==> Cn = $ 500
Inters Compuesto ==> Cn = $ 4.526 (9,05 veces)
Co = 100, r = 15% y n = 40 aos:

Inters Simple ==> Cn = $ 700
Inters Compuesto ==> Cn = $ 26.786 (28,27 veces)
INTERS SIMPLE VS INTERS COMPUESTO
Ejemplo:
En el caso especifico de un prstamo en el que la tasa es de
9%, el primer ao el deudor le debe al acreedor:
$ 1 X (1+R) = $1 X . 1.09 = $ 1,09
Sin embargo, al final del ao, el acreedor tiene dos opciones:

Puede optar por retirar del mercado financiero $1.09
Puede dejar $1.09 en el mercado financiero y prestarlo una
vez mas por el segundo ao. Este proceso se llama
capitalizacin.
El prestamista gano : $1.881
$1 X (1+R) X (1+R) = $1 X (1+R)2 = $1 + 2r + R2
$1 X (1+09 X (1+09) = $1 X (1+09)2 = $1 + 0,18 + 0,0081

.
El monto que recibe el prestamista no es solo el peso que presto mas el valor de
dos aos de inters que gano, sino que el acreedor tambin obtuvo inters sobre
inters
El termino 2 X R representa el inters simple por dos aos
El termino R2 se denomina inters sobre inters.

Ejercicio
S&M Inversiones invirti 1000 pesos en acciones en RT. Esta empresa paga
un dividendo actual de 2 pesos, suma que se espera crezca 20% anual durante
dos aos siguientes : Estime el dividendo en dos aos.
.
H&S ha depositado 500 pesos en una cuenta de ahorro en el banco. La cuenta
gana 7% capitalizable al ao . Estime la cantidad que tendr H&S al tercer ao.
Solucin
$2 X (1,20)2 = $ 2,88
$ 500 X 1,07 X 1,07 X 1,07 = $ 612,52

TEMPORALIDAD DE LAS TASAS
Hasta el momento hemos visto que las

capitalizaciones se producen en
. un ao.
Sin embargo, las capitalizaciones se dan con

mayor frecuencia que solo una vez al ao
Normalmente, se requiere convertir tasas

compuestas segn su temporalidad.
.
(1 + rM)12 = 1 + rA rA :Tasa
anual
(1 + rS)2 = 1 + rA rM :Tasa
mensual
(1 + r )6 = 1 + r r :Tasa
Un banco ofrece un inters 10% capitalizable

semestralmente.
.
Esto significa que un deposito de $1000 pesos en el
banco tendra un valor de $1050 el primer semestre
( $1000 x 1.05).
Al finalizar el ao el valor ser de $ 1102.5 ($1050 x
1.05)
Observe que el valor del deposito de $1000 es mayor
con capitalizaciones semestrales que anuales
En trminos generales la formula de capitalizacin de
n veces en el ao es la siguiente:
M
C X 1 + R
M
Aplicando la formula a nuestro ejemplo anterior:

2
1000 X 1 + 10%
2
Capitalizacin de varios aos
m t
Cx 1 + R
m
A&S invierte 5000 pesos a una tasa de interesa anual de 12% , compuesta
trimestralmente durante 5 aos cual es el valor final de la riqueza en 5
aos?
4 5
5000 x 1 + 12% = 9030,5

4
De esta manera determnanos que la formula de la
tasa efectiva anual es la siguiente:
1 + R - 1
m
TASA DE INTERS NOMINAL
Una tasa de inters nominal es aquella que denota un

crecimiento en el monto de dinero, sin ajustar por
.
inflacin. As la tasa de inters nominal no
necesariamente significa un incremento en el poder
adquisitivo
Ejemplo: depsitos a 30 das de los bancos o los

crditos en pesos.
TASA DE INTERS REAL
Una tasa de inters real es aquella que denota un

aumento del poder adquisitivo. Esto es, conservando
.
el poder adquisitivo del dinero, existe un incremento en
el monto a pagar (o cobrar).
Ejemplo: crditos hipotecarios con tasas en UF + X%

TASA DE INTERS NOMINAL Y REAL
El banco debiera ser indiferente entre prestar a tasas

reales o nominales, siempre y cuando las tasas
. de inflacin:
nominales incluyan las expectativas
(1 + i) = (1 + r) * (1 + Inflacin)
donde: i = tasa de inters nominal

r = tasa de inters real
Inflacin y Presupuesto de Capital
Tasa de inters V/S Inflacin

Ejemplo:
Banco ofrece tasa inters anual del 10%, por lo tanto,
si invierto $1000 obtendr $1100 a final de ao.
Sin embargo, la tasa de inflacin durante el ao es del
6%.
Por ejemplo, un restauran que cobra 1 dlar por una
hamburguesa, cobrara $1.06 al final del ao.
A final de ao se pueden comprar con el deposito
$1038 hamburguesas ($1100/$1.06).

Ejemplo:
Por lo tanto, el inters incremento solo un 3.8%
el consumo de hamburguesas.
En conclusin, el inters nominal ganado en el
deposito fue de un 10%, pero el inters real tan
solo de un 3.8%.
(1 + i nominal) = (1 + i real ) * (1 + Inflacin)

Ejemplo:
Cuba tiene una tasa de inters nominal del
300% y una inflacin del 280%. Estime la tasa
real para ese pas.

Ejemplo:
(1+300%)/(1+280%)-1 = 5.26%
Por lo tanto , tan solo el inters creci un 5.26%
Flujo de efectivo e Inflacin
FE nominal, se refiere a los dlares que se

recibirn.
FE Real, se refiere al poder adquisitivo del FE.


Ejemplo:
Se estima una inflacin del 6% anual en los
cuatro aos siguientes. RT asume que sus
ventas crecern 2% mas que la inflacin
anualmente. Sus ventas hoy son de $10.
Estimar el flujo nominal y real de la empresa al
cuarto ao.

Ejemplo:
Tasa Real= (1+8%)/(1+6%)-1= 1.89%
Flujo Nominal
$10* (1+8%)^4 =$13.6
Flujo Real
$10* (1+1.89%)^4=$10.8
Los flujos de efectivo nominales se deben

descontar a la tasa nominal
Los flujos reales se deben descontar a la tasa

real
Perpetuidad
Es una serie de flujos constantes de efectivo sin fin

.
Formula: .
Perpetuidad = C
R
Perpetuidad = C
Creciente R-G
Perpetuidad
Considera una empresa x que genera flujos anuales

de 100 pesos. La tasa de inters relevante es del 8%.
Cul es el valor de la empresa? .
Perpetuidad
Valor empresa = $1250
.
El proceso de valorizacin
El proceso de valoracin: Anlisis Top down o Bottom Up

Modelos de Valoracin
Modelos de Descuento
Flujos de Caja (CFO, EBIT, EBITDA, FCFF y FCFE)
Valor Empresa y Valor Patrimonio
Dividendos (DDM, GGM, MSDMM)
Proyeccin dividendos
Valor Patrimonio
Estimar Tasa de descuento apropiada
Cul es la Tasa Libre de Riesgo
El Beta como medida de riesgo
Premio por riesgo
WACC
Tasa requerida por accionistas
54

Valor Patrimonio
Premio por riesgo
WACC
55
La evaluacin financiera tiene que llegar a una

recomendacin de inversin.
En el proceso de evaluacin se estima si el activo financiero
est bien valorado, subvaluado o sobrevalorado en el
mercado de capitales.
Los modelos de valorizacin son herramientas que nos
permiten llegar a una recomendacin de inversin.
56
Revisin Cul es el desempeo de la economa local?

1 Macroeconmica Cules son las expectativas de la economa?
Mercados de
2 Capitales
Para donde van los mercados accionarios?
Cul es el pronstico de las tasas de inters?
La competencia est aumentando?

Crecimiento esperado de la industria?
Anlisis de la
3 Industria
Entender el negocio de la Empresa:
- Estructura de la industria
- Participacin de mercado
- Competividad
Cules son las expectativas de crecimiento en las

Anlisis de la
4 Empresa
ventas y resultados de la compaa?
Estrategia corporativa: costos, diferenciacin o
segmentacin
57
Proyectar desempeo
5 de la empresa
Proyecciones de ventas, costos, mrgenes, EBITDA,
flujos de caja, utilidades, etc
Seleccionar modelo
6
Descuento Flujos
de evaluacin Mltiplos Comparables
Convertir
7 estimaciones a valor
Comprar
Recomendacin de
8 Inversin
Mantener
Vender
58
Recomendacin de Comprar, Vender, Mantener

8 Inversin
Un buen informe:
o Informacin actualizada
o Escrito en lenguaje simple y claro
o Visualmente atractivo y ordenado
o Imparcial y objetivo
o Anlisis, proyecciones, evaluaciones y
recomendacin final consistentes entre s
o Especifica los riesgos de la compaa e industria
o Menciona potenciales conflictos de inters
59

Valor Patrimonio
Premio por riesgo
WACC
60
Metodologas de Evaluacin
Mltiplos de Mltiplos de
Flujo Caja Descontado Transacciones
Comparables Cotizaciones en Bolsa
Racionalidad Racionalidad Racionalidad

Estimar el valor de la compaa Estimar el valor de la compaa Estimar el valor de la compaa
basado en su flujo de caja. basado en las transacciones basado en el desempeo de
histricas realizadas en la industria. empresas comparables que cotizan
Ventajas en bolsa.
Captura en su totalidad el potencial Ventajas
de crecimiento de los flujos. Provee informacin de cun Ventajas
Captura adecuadamente las estratgica los inversionistas Destaca las tendencias en el
mejoras, oportunidades del negocio perciben la industria. mercado de empresas similares
y ajustes de los flujos. Informacin Objetiva.
Refleja adecuadamente las Usualmente el valor generado
rentabilidades basadas en los considera el premio por el control. Desventajas
riesgos asociados al negocio y pas. Empresas similares que cotizan en
bolsa pueden tener diferentes
Desventajas proyecciones.
Sujeto a diferencias en la percepcin Desventajas Tendencias son afectadas por
del desempeo de la empresa Genera distorsiones basados en eventos exgenos.
(ej.:ajuste de tarifas). diferentes proyecciones de flujos, Puede requerir ajustes para
Requiere un proceso de due regulaciones y casos especficos. diferentes riesgos en pases y cargas
dilligence exhaustivo. Dificultad de Puede requerir ajustes para tributarias.
estimar LP. diferentes riesgos en pases y cargas Puede no haber suficientes
tributarias. compaas para hacer una
comparacin efectiva.
61
Mltiplos de Mltiplos de
Flujo Caja Descontado Transacciones
Comparables Cotizaciones en Bolsa
Issues
Cambios dinmicos en la No todas las transacciones son Son pocas las verdaderas
industria y economa afectas los comparables. empresas e industrias que se
supuestos. pueden comparar, todas las
El rango de valores es enorme.
empresas son distintas.
Supuestos en el riesgo pas y
Sirve para una primera
clculo del beta tienen un Sirve para una primera
aproximacin.
impacto enorme en el valor. aproximacin.
Al final, se proyecta con la mejor
informacin disponible.
62
Flujo Caja Descontado
Racionalidad: Estimar el valor de la compaa basado en su flujo de caja.
Ventajas
Captura en su totalidad el potencial de crecimiento de los flujos.
Captura adecuadamente las mejoras, oportunidades del negocio y ajustes de los flujos.
Refleja adecuadamente las rentabilidades basadas en los riesgos asociados al negocio y
pas.
Desventajas
Sujeto a diferencias en la percepcin del desempeo de la empresa (ej.:ajuste de tarifas).
Requiere un proceso de due dilligence exhaustivo. Dificultad de estimar LP.
Issues
Cambios dinmicos en la industria y economa afectas los supuestos.
Supuestos en el riesgo pas y clculo del beta tienen un impacto enorme en el valor.
Al final, se proyecta con la mejor informacin disponible.
63
Mltiplos de
Transacciones
Comparables
Racionalidad: Estimar el valor de la compaa basado en las transacciones histricas

realizadas en la industria.
Ventajas
Provee informacin de cun estratgica los inversionistas perciben la industria.
Informacin Objetiva.
Usualmente el valor generado considera el premio por el control.
Desventajas
Genera distorsiones basados en diferentes proyecciones de flujos, regulaciones y casos
especficos.
Puede requerir ajustes para diferentes riesgos en pases y cargas tributarias.
Issues
No todas las transacciones son comparables.

El rango de valores es enorme.
Sirve para una primera aproximacin.
64
Mltiplos de
Cotizaciones en Bolsa
Racionalidad: Estimar el valor de la compaa basado en el desempeo de empresas

comparables que cotizan en bolsa.
Ventajas
Destaca las tendencias en el mercado de empresas similares
Desventajas
Empresas similares que cotizan en bolsa pueden tener diferentes proyecciones.
Tendencias son afectadas por eventos exgenos.
Puede requerir ajustes para diferentes riesgos en pases y cargas tributarias.
Puede no haber suficientes compaas para hacer una comparacin efectiva.
Issues
Son pocas las verdaderas empresas e industrias que se pueden comparar, todas las
empresas son distintas.
Sirve para una primera aproximacin.
65
DDM
Modelos
GGM
I Descuento de Flujos Descuento
MSDDM
Dividendos
Estima el valor del activo en funcin
de los flujos futuros del activo Modelos FCFF
descontados a una tasa relevante
Descuento FCFE
Flujos Caja
Precio/Utilidad (P/U)
Precio/Ventas
II Valoracin Relativa Precio/EBITDA
Estima el valor del activo en funcin de EV/EBITDA
relaciones de valor entre el precio de
mercado de activos similares o Precio/Flujo Caja
comparables con otras variables
contables o financieras Bolsa/Libro
66
Modelo de Descuento de Flujos
De Dividendos
Seleccin Flujos de Caja Libre (FCF)
Modelo
Supuestos de Ventas
Proyeccin Supuestos de Costos, gastos y dems
de Flujos
4 etapas
WACC para FCFF
Determinar
Tasa
CAPM para FCFE y Modelo Descuento Dividendos
Descuento
en base a FCF y tasa de descuento

Clculo de
VA
67
Modelo de Descuento de Flujos
DDM
Modelos
GGM
Descuento
MSDDM
Dividendos
I Descuento de Flujos Modelos FCFF
Estima el valor del activo en
Descuento FCFE
funcin de los flujos futuros Flujos Caja
descontados a la tasa
correspondiente.
Nota:
FCFF: Free Cash Flow to the Firm
FCFE: Free Cash Flow to Equity
68
Modelo de Flujos de Caja Libre (FCF)
FLUJO CAJA VENTAS
INVERSION CAPITAL TRABAJO FLUJO CAJA EGRESOS

(incluye pago impuestos pero
excluye pago intereses)
INVERSION CAPEX
FCFF Free Cash Flow to the Firm
FCFE PAGO INTERESES A DEUDA
Free Cash Flow to Equity ENDEUDAMIENTO NETO
69
Modelo de Flujos de Caja Libre (FCF)
Valor de la empresa = FCFF descontados a la tasa WACC
Valor de patrimonio = FCFE descontados a la tasa requerida

por accionistas (Ke)
Valor de patrimonio = Valor Empresa Valor Mercado Deuda
70
Flujo de Caja Libre de la Empresa (FCFF)
1) FCFF de Utilidad Neta = UN + CNFC + Int x (1-tax) - CAPEX - InvCT
2) FCFF de EBIT = EBIT x (1-tax) + Dep - CAPEX - InvCT
3) FCFF de EBITDA = EBITDA x (1-tax) + Dep x tax - CAPEX - InvCT
4) FCFF de CFO = CFO + Int x (1-tax) - CAPEX
71
1) Calcular FCFF de Utilidad Neta = UN + CNFC + Int x (1-tax) - CAPEX - InvCT
UN = Utilidad Neta
CNFC = Cargos que dedujeron utilidad pero no representaron egreso caja
depreciacin y amortizacin de intangibles
CAPEX = Inversiones en activos fijos no rebajan utilidad pero si representan un
egreso de caja
CAPEX = Inversiones Activos Fijos Venta de Activos Fijos
Si no hubo Venta de Activos:
CAPEX = Activos Fijos Fin Ao Activos Fijos Inicio Ao
InvCT = Inversin en capital trabajo neto es el cambio entre la diferencia de
activos circulantes y pasivos circulantes (se excluye caja y porcin
deuda de largo por vencer)
Int x (1-tax) = intereses de deuda son rebajados de utilidad, por lo tanto, hay que
sumarlos para obtener el flujo disponible de los activos. Se suma el
inters considerando el beneficio tributario ya que el uso de deuda
disminuye el egreso de caja al pagar menos impuestos.
72
2) Calcular FCFF de EBIT = EBIT x (1-tax) + Dep - CAPEX - InvCT
EBIT = Earnings before interest and taxes

Dep = Depreciacin
egreso de caja
73
3) Calcular FCFF de EBITDA = EBITDA x (1-tax) + Dep x tax - CAPEX - InvCT
EBITDA = Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization

Dep x tax = A pesar que depreciacin no representa una salida de caja, se suma
depreciacin x tax para reflejar el menor pago de impuestos
egreso de caja
74
4) Calcular FCFF de CFO = CFO + Int x (1-tax) - CAPEX
CFO = Cash Flow from Operations = UN + CNFC + - InvCT

egreso de caja
Int x (1-tax) = intereses de deuda son rebajados de utilidad, por lo tanto, hay que
sumarlos para obtener el flujo disponible de los activos. Se suma el
inters considerando el beneficio tributario ya que el uso de deuda
disminuye el egreso de caja al pagar menos impuestos.
75
Flujo de Caja Libre del Accionista (FCFE)
1) FCFE de FCFF = FCFF - Int x (1-tax) + Endeudamiento Neto
2) FCFE de Utilidad Neta = UN + CNFC - CAPEX - InvCT + Endeudamiento

Neto
3) FCFE de CFO = CFO - CAPEX + Endeudamiento Neto
76
Flujo de Caja Libre (FCF): Ejercicio
Ejercicio: Calcular FCFF y FCFE para ao 2010.

Balance 2010 (E) 2009
Caja $ 10 $5
Cuentas x Cobrar $ 30 $ 15
Inventario $ 40 $ 30
Activos Lquidos $ 80 $ 50
Activos Fijos $ 400 $ 300
Depreciacin acumulada -$ 190 -$ 140
Total Activos $ 290 $ 210
Cuentas x Pagar $ 20 $ 20
Deuda Corto Plazo $ 20 $ 10
Pasivos Lquidos $ 40 $ 30
Deuda Largo Plazo $ 114 $ 100
Patrimonio $ 50 $ 50
Utilidades retenidas $ 86 $ 30
Total Pasivos y Patrimonio $ 290 $ 210
Nota: no hubo venta de activos fijos en 2010.
77
Ejercicio: Calcular FCFF y FCFE
Estado Resultados 2010 (E) 2009

Ventas $ 300 $ 250
Costo de venta $ 120 $ 100
Margen bruto $ 180 $ 150
Gastos Adm&Vta $ 35 $ 30
Depreciacin $ 50 $ 40
EBIT $ 95 $ 80
Intereses $ 15 $ 10
Utilidad antes tax $ 80 $ 70
Tax (30%) $ 24 $ 21
Utilidad Neta $ 56 $ 49
Estado de Flujo de Efectivo 2010E

Utilidad Neta $ 56
+ depreciacin $ 50
- InvCT 25
CFO $ 81
78
FCFF de Utilidad Neta = UN + CNFC + Int x (1-tax) - CAPEX - InvCT

CAPEX = $400 $300 = $100
InvCT = (CxC10 + Inv10 CxP10) (CxC09 + Inv09 CxP09)

= ($30 + $40 $20) ($15 + $30 $20) = $50 - $25 = $25
CNFC = depreciacin es el nico cargo que no represent egreso de caja

= $50
FCFF = UN + CNFC + Int x (1-tax) - CAPEX InvCT

= $56 + $50 + $15 x (1-30%) - $100 - $25
FCFF = -$8,5
79
FCFE de FCFF = FCFF - Int x (1-tax) + Endeudamiento Neto
Endeudamiento neto = Deuda Largo y Corto Deuda Largo y Corto

Plazo Fin Ao Plazo Inicio Ao
= ($114 + $20) - ($100 + $10)
Endeudamiento neto = $24
FCFE = FCFF + Int x (1-tax) + Endeudamiento Neto

= -$8,5 + $15 x (1-30%) + $24
FCFE = $5
80
2) FCFF de EBIT = EBIT x (1-tax) + Dep - CAPEX InvCT

= $95 x (1-30%) + $50 - $100 - $25
FCFF = -$8,5
3) FCFF de EBITDA = EBITDA x (1-tax) + Dep x tax - CAPEX InvCT

= $145 x (1-30%) + $50 x 30% - $100 - $25
FCFF = -$8,5
4) FCFF de CFO = CFO + Int x (1-tax) CAPEX

CFO = NI + CNFC InvCT = $56 + $50 - $25 = $81
= $81 + $15 x (1-30%) - $100
FCFF = -$8,5
81
Calcular FCFE partiendo de Utilidad Neta y CFO
2) FCFE de Utilidad Neta = UN + CNFC - CAPEX - InvCT + Endeudamiento

Neto
= $56 + $50 - $ 100 - $25 + $24
FCFE = $5
3) FCFE de CFO = CFO - CAPEX + Endeudamiento Neto

= $81 - $100 + $24
FCFE = $5
82
Calcular FCFF y FCFE utilizando el Estado de Flujo Efectivo 2010E
Estado de Flujo de Efectivo

Utilidad Neta $ 56
+ CNFC $ 50
- InvCT -$ 25
CFO $ 81
83

Utilidad Neta $ 56
+ CNFC $ 50
- InvCT -$ 25
CFO $ 81
FCFF de CFO = CFO + Int x (1-tax) - CAPEX
FCFE de CFO = CFO - CAPEX + Endeudamiento Neto
84

FCFF de CFO = CFO + Int x (1-tax) - CAPEX

Utilidad Neta $ 56
+ CNFC $ 50
- InvCT -$ 25
CFO $ 81
+ Int x (1-tax) $ 10,5
- CAPEX -$ 100
FCFF -$ 8,5
85
FCFE de CFO = CFO - CAPEX + Endeudamiento Neto
Estado de Flujo de Efectivo 2010E

Utilidad Neta $ 56
+ CNFC $ 50
- InvCT -$ 25
CFO $ 81
- CAPEX -$ 100
+ endeudamiento neto $ 24
FCFE $5
86
FLUJO CAJA VENTAS +$300
FLUJO CAJA EGRESOS

INVERSION CAPITAL TRABAJO
(incluye pago impuestos pero
-$25 excluye pago intereses)
Costo Venta -$120
INVERSION CAPEX
Gastos Adm&Vta -$35
-$100
Tax sobre EBIT -$28,8
Total -$183,8
+$300 - $25 - $100 - $183,8 = -$8,5 FCFF
FCFE PAGO INTERESES A DEUDA

$15 x (1-30%) = -$10,5
-$8,5 - $10,5 + $24 = +$5 ENDEUDAMIENTO NETO +$24
87
Ejercicio: Calcular Valor Empresa y Valor Patrimonio (Equity) con un

modelo FCFF con dos etapas de crecimiento.
Datos de empresa:
Compaa Alamo tiene un margen neto de 20%
Ventas ao actual $ 20 millones
CAPEX ao actual $ 2 millones
Depreciacin $ 3 millones
InvCT equivale a un 7,5% del nivel de ventas de cada ao
Se estima que la utilidad, Capex, depreciacin, intereses y ventas crecern a un 10%
anual durante los primeros 5 aos. A partir del 6to ao, la utilidad, ventas,
depreciacin e intereses crecern al 5% anual. El Capex y depreciacin sern
iguales, por lo tanto, sus valores se anularn.
Tasa de impuesto es de 40%
Compaa tiene emitidas 1.000.000 de acciones
Deuda de largo plazo se transa a su valor par de $ 32 millones y paga un inters
anual de 12,75%.
WACC durante primeros 5 aos es de 17% y de 15% a partir del 6to ao.
88
Lo que debemos hacer:
1. Calcular FCFF para cada ao
2. Calcular valor terminal a partir de un perodo determinado

(aqu suponemos desde el ao 6)
3. Se calcula el valor de la empresa
4. Valor de la empresa menos valor de mercado deuda

dividido por el nmero de acciones da el valor por accin.
89
Clculo de FCFF para cada ao

Estimaciones
Supuestos claves Ao actual Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 6
Crecimiento Ventas 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 5,0%
Crecimiento Utilidad 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 5,0%
Crecimiento Intereses 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 5,0%
Crecimiento Depreciacin 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 5,0%
Crecimiento CAPEX 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0%
Capital Trabajo / Ventas 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5%
Tasa de impuestos 40% 40% 40% 40% 40% 40% 40%
WACC 17% 17% 17% 17% 17% 15%
Cifras en millones Ao actual Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 6

Ventas $ 20,00 $ 22,00 $ 24,20 $ 26,62 $ 29,28 $ 32,21 $ 33,82
Utilidad Neta $ 4,00 $ 4,40 $ 4,84 $ 5,32 $ 5,86 $ 6,44 $ 6,76
Intereses x (1 - tax) $ 2,40 $ 2,64 $ 2,90 $ 3,19 $ 3,51 $ 3,87 $ 4,06
Depreciacin $ 3,00 $ 3,30 $ 3,63 $ 3,99 $ 4,39 $ 4,83 $ 5,07
CAPEX $ 2,00 $ 2,20 $ 2,42 $ 2,66 $ 2,93 $ 3,22 $ 5,07
InvCapitalTrabajo $ 1,50 $ 1,65 $ 1,82 $ 2,00 $ 2,20 $ 2,42 $ 2,54
FCFF $ 5,90 $ 6,49 $ 7,14 $ 7,85 $ 8,64 $ 9,50 $ 8,29
90
Clculo del valor terminal
Terminal Value = FCFF Ao 6 $ 8,29 $ 82,86

WACC - g 15% - 5%
91
Clculo del valor de la empresa
FCFF en lnea del tiempo Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5

FCFF $ 6,49 $ 7,14 $ 7,85 $ 8,64 $ 9,50
Terminal Value $ 82,86
Total Flujo de Caja $ 6,49 $ 7,14 $ 7,85 $ 8,64 $ 92,36
Tasa Descuento WACC 17% 17% 17% 17% 17%
Factor descuento 0,85 0,73 0,62 0,53 0,46
Flujos trados a presente $ 5,55 $ 5,22 $ 4,90 $ 4,61 $ 42,13
Valor empresa $ 62,40
92
4) Clculo del Valor del Patrimonio
Valor de la empresa menos valor de mercado deuda dividido por el nmero de acciones da el
valor por accin.
Valor por accin = $62,4 millones - $32 millones

1.000.000 acciones
= $30,4 por accin
93

Valor Patrimonio
Premio por riesgo
WACC
94
Poltica de Financiamiento y Tasa de Descuento
Valor de la empresa = Valor de la deuda + valor del capital propio

V=D+E
Los acreedores exigen una rentabilidad distinta a la de los accionistas. La primera
est relacionada con el monto de la deuda, y la segunda est relacionada con el
monto del capital propio.
Los activos deben generar cierta rentabilidad relacionada con el valor de la
empresa o valor de los activos.
Costo de capital de la empresa = media ponderada de la rentabilidad de la deuda
y del capital.
95
Irrelevancia en mercados perfectos.

Introduccin.
De aqu surge Estructura de Capital, razn D/K.
Hasta antes de Miller y Modigliani (58), se deca que convena
financiarse con Deuda, ya que sta es ms barata que acciones.
Segn M&M hay existen dos empresas idnticas, que slo se
diferencian en su estructura de capital:
U: (unlevered): firma sin deuda.
L: (levered): firma con deuda.
VU = SU
VL = SL + DL
donde:
VU = Valor firma sin deuda.
VL = Valor firma con deuda.
SU = Patrimonio firma sin deuda.
SL = Patrimonio firma con deuda.
D = Deuda
96

Supuestos.
No existen impuestos.
No existen costos de quiebra.
No existen costos de transaccin.
Las inversiones de las Empresas no son afectadas por Estructuras de
Capital (No existen costos agenciales).
Existe Informacin Simtrica (inversionistas saben tanto como gerentes).
Existen sustitutos cercanos para empresas puede ser creado (Mercados
completos): curvas de demanda por acciones son planas.
97

Cmo replicar una empresa el valor de una empresa?.
A) Si compramos el 10% de las acciones de U.
Inversin Retorno
0,1SU = 0,1VU 0,1NOI

Acciones
Flujo operacional X~ r D
ACTIVOS
NOI = X~
rD
Deuda
(supuesto:
deuda perpetua)
98

Cmo replicar una empresa el valor de una empresa?.
B) Compramos el 10% de las acciones de L y el 10% de la deuda de L.
Inversin Retorno
0,1 x SL 0,1(NOI (r x DL))
0,1 x DL 0,1 x (r x DL)
0,1 x (SL + DL ) = 0,1 x VL 0,1 x NOI

En ambos casos (A y B), el retorno es el mismo (y tienen el mismo
riesgo operacional), por lo que en un mercado eficiente la inversin
en ambas empresas es la misma. Es decir, necesariamente:
0,1 VL = 0,1 SU = 0,1 VU VL = VU
99
Proposicin I de M&M:
El valor de una empresa es independiente de su estructura de

capital.
Los activos producen un flujo, NOI, que no depende de la
estructura de capital, sino que de los activos.
La estructura de capital incide sobre los derechos que se tienen
sobre los activos. El flujo es independiente de cunto va a los
accionistas y cunto a la deuda, ya que el flujo es el mismo.
VP A + B = VP A + VPB
El VP del flujo es el valor de la empresa, y al cambiar los valores
presentes que van a las acciones y a la deuda no cambia el VP del
flujo.
100

Proposicin I de M&M:
En un mercado perfecto, los inversionistas pueden crear el leverage para la
empresa que ellos deseen. Consecuentemente, si existe una estructura de
capital ptimo, ellos se pueden crear por s mismos.
Dado que este proceso es muy competitivo, cualquier arbitrador, tendr
que pagar el precio total de la estructura de capital ptima.
La conclusin es que: la eleccin de los gerentes sobre la estructura de
capital es irrelevante para el valor de la empresa, dado que los
inversionistas pueden crear un leverage hecho en casa.
Se puede replicar una empresa sin leverage usando una empresa con
leverage, y se puede replicar una empresa con leverage usando una
empresa sin leverage.
101

Proposicin II de M&M:
El retorno esperado de las acciones de una empresa con deuda crece
linealmente en forma directa con la razn D/P.
Tasa de
Retorno
ke
K k0 Independiente
del leverage de
rD la empresa
Deuda sin Deuda

riesgo riesgosa
102

Para que aumente el ke el riesgo de las acciones debe aumentar. El NOI tiene
un cierto riesgo, al aumentar el flujo que va hacia la deuda, que no tiene
riesgo, tiene que aumentar el riesgo de las acciones para que se mantenga
riesgo de los NOI.
El riesgo de los activos debe ser igual al Beta de las acciones de una empresa
sin deuda => Acciones = Activos .
activos =
D P

D + S
P+ D P+ D
S = activos + activos Deuda
D
S
activos = U (de las acciones de una empresa sin deuda)
L = U 1 +
D D
D = 0 (sin deuda) A mayor mayor L
S S
103

Tasa de
Retorno
2 Si aumenta D/S se est
ke' traspasando el riesgo a
ke 1
las acciones y como
K aumenta L => aumenta
rD Cul es mejor 1 2 ?

A = U L L
'
D
Para que aumente de una accin:

Debe cambiar estructura de capital (aumentar D/S).
Debe aumentar el riesgo de los activos (de los NOI)
104
Estructura de Capital Mundo Real.

Introduccin:
- Mercados Completos
Aspectos Menores - Costos de Quiebra
- Costos de Transaccin
Estructura de Capital
Mundo Real
Aspectos Importantes
- Impuestos
- Problemas Agenciales
- Problemas Informacionales
105
Evidencia Emprica Estructura de Capital Mundo Real.

Resumen Estructura de Capital Mundo Real :
Aumetar el Leverage implica:
Efecto Razn
+ Beneficio tributario
- Costos de crisis financieras
+ Disminucin del problema de flujo de caja
libre (salvo cuando la empresa tiene
buenos proyectos)
+ Aumento propiedad de gerentes
+ Efecto seal
Esto implica que VL = VU + VP(Ahorro de impuestos) + Beneficios

corporativos (Deuda) E[costos de crisis financieras]
106
Estructura de Capital ptima.

La estructura de capital ptima es la que minimiza la suma de impuestos,
costos agenciales y costos informacionales.
Caracterstica Efecto sobre Explicacin

leverage
Ingreso voltil Bajo Impuestos, C.C.F.
Altos activos tangibles Alto C.C.F. (Costo Crisis
Financiera)
nica Bajo C.C.F. (externalidades)
Alto R&D, crecimiento operaciones Bajo C.C.F. (Debt Overhang)
Flexibilidad en cambiar activos Bajo C.C.F. (cambiando riesgo)
Madurez, crecimiento lento Alto Flujo de caja libre
Empresa pequea y nueva Alto Prop. de gerentes, info.
Inversionistas poco informados Alto Efecto seal
Alta rentabilidad Bajo Efectos dinmicos
107
Valor de la
empresa
VP(Beneficio impuestos)
VP(C.C.F.)
VU
D* Leverage
(ptimo Terico)
Importante: dejo fuera los costos agenciales
108

Estructura de capital elegida.
Importante: si introduzco
los costos agenciales, aqu
Valor de la la curva de indiferencia es
empresa Curva de indiferencia la del gerente y destruye
de gerente riqueza, ya que toma
proyectos buenos para l.
V
K
Leverage
D
109
Costo de Capital.
Tasa de descuento a utilizar en decisiones de inversin de una empresa
Cul es el Costo del Capital?

Debe incluir el costo del dinero en el tiempo
Adems debe incorporar premio por riesgo
Equivale a lo que el mercado exigira por invertir en un proyecto con
un riesgo similar
110
Costo de Capital.
La tasa es la tasa a la cual el mercado descuenta los flujos operacionales
NOI.
NOI 1 c
VL =
+ c B

El se compara con la TIR del proyecto: TIR > => elijo tomo el
proyecto.
Proposicin III de M&M.

Para que un proyecto convenga en la empresa, su tasa de retorno debe ser
mayor que su costo de capital, cualquiera sea su forma de financiamiento
111
Financiamiento Costo de Capital

Acciones k
Deuda k x (1 - c )
No se puede comparar la tasa de retorno con la tasa de la deuda, ya que

el retorno depende del riesgo.
TIR Costo de capital = k 1 c L *
B - Lo de inversin
B+S financiado con deuda.
- Capacidad de deuda
del proyecto.
112
B
CCPP = k 1 c
B + S
Sin Impuestos Con Impuestos
Retorno B Retorno
ke = k + k rD ke = 1 c k rD
B
S S
k0 = k 1 c L *
K k0 K
K 1 c
rD rD
B B
S B S
ptimo
S
113
El costo de capital tiende a caer, porque se est ocupando el beneficio

tributario de la deuda.
Cuando comparamos un nuevo proyecto se dice que son escalares, ya
que se asume que tienen el mismo riesgo.
Tasa de
Retorno LMI Se usa el CAPM, ya que
se comparan 2 proyectos
con distintos riesgos, por
B lo tanto corresponde
K elegir el proyecto A.
A
rD

A Empresa B
114
El costo alternativo de uso de fondos y la tasa de descuento en la

valoracin de empresa
Concepto de costo alternativo de uso de fondos o costo de oportunidad
Recibir $10.000 hoy no es equivalente a recibirlos en un ao ms (no solamente
debido a la existencia de inflacin).
Cuando dispongo de fondos, el costo alternativo corresponde al valor de
los recursos que dejo de recibir durante un perodo por invertir en un
determinado proyecto (empresa), dejando por lo tanto de lado la
posibilidad de invertir en un proyecto alternativo.
El costo alternativo relevante, es el de la mejor alternativa disponible.
Pero, la alternativa debe ser de igual riesgo.
Normalmente lo expresamos en la forma de una tasa (%). Tambin lo podemos
expresar en $.
115

valoracin de empresa (cont.)
Cuando no dispongo de fondos, el costo alternativo o costo de uso de
fondos, corresponde al costo que debo pagar durante un perodo, por el
derecho a usar los fondos de terceras personas.
En este caso, podemos pensar que la alternativa es no pedir los

fondos.
El costo alternativo si no dispongo de fondos, corresponde
entonces a la tasa de retorno que me exigen quienes me han
prestado los fondos.
116

Dado que todos los activos (recursos) que tiene una empresa han sido
financiado con recursos prestados, cuando valoremos una empresa no
debemos olvidar considerar el costo de los fondos, como uno mas de los
costos que deben ser cubiertos por ella.
Costo alternativo de la deuda:

Tasa de inters de esa deuda (es el precio del arriendo del
dinero)
Costo alternativo del patrimonio:

Tasa de retorno mnima exigida por los aportes de dicho
patrimonio, a los recursos que ellos han invertido en la
empresa. (dado los riesgos que ellos asumen)
117

Costo de oportunidad y tasa de descuento de un flujo de caja futuro
El costo de oportunidad que debemos considerar en la valoracin de un
flujo de caja futuro, se incorpora en la forma de una tasa de descuento (o
de actualizacin) de dicho flujo.
Definicin:
C.C.P.P. = Costo de Capital Promedio Ponderado
C.C.P.P. = Costo de Oportunidad de la Empresa como un todo
Costo de Oportunidad Deuda Costo de Oportunidad Pat .

C.C.P.P. = +
de la deuda Deuda + Pat . del Patrimonio Deuda + Pat .
118

Conclusiones:
El uso de la tasa de actualizacin o de descuento de un flujo de
caja futuro, es el mecanismo para incorporar el costo alternativo
o de oportunidad en la valoracin de esos flujos futuros.
El problema tcnico de valorar una empresa o en general

evaluar una decisin de inversin, consiste finalmente en
determinar cuales son los flujos de caja que generar la
inversin en cuestin, y cual es la tasa de costo alternativo de
uso de fondos pertinentes para actualizar dichos flujos.
119

(1) k = R f + U E RM R f
U = Beta de los activos o Beta de las acciones de empresa sin deuda
(2) k e = R f + L E RM R f
L U L = Beta de las acciones de la empresa con deuda
Si D = 0 :
B
L = U 1 + 1 c relaciona activos con acciones
S
Si D 0 y C 0
D 1 C P
U = D + L
D 1 C + P D 1 C + P
Las acciones de una empresa con deuda retornan ms que las acciones
de una empresa sin deuda, ya que asumen ms riesgo.
120
Retornos Esperados versus Clasificacin de Bonos

jun-99
Libre de riesgo AAA AA A BBB BB B
3 meses 4,90% 5,18% 5,21% 5,32% 5,70% 6,18% 7,39%
6 meses 5,00% 5,53% 5,56% 5,70% 6,04% 6,64% 7,78%
1 ao 5,34% 5,74% 5,78% 5,90% 6,30% 6,86% 7,99%
2 aos 5,67% 6,03% 6,06% 6,18% 6,66% 7,47% 8,43%
5 aos 5,92% 6,39% 6,43% 6,61% 7,03% 8,00% 8,83%
10 aos 6,19% 6,64% 6,73% 6,82% 7,33% 8,74% 9,86%
15 aos 6,36% 6,92% 6,97% 7,12% 7,65% 8,87% 10,07%
20 aos 6,37% 6,99% 7,05% 7,29% 7,73% 8,88% 10,30%
25 aos 6,26% 7,03% 7,09% 7,34% 7,81% 9,02% 10,39%
30 aos 6,22% 6,96% 7,07% 7,31% 7,80% 9,01% 10,28%
Fuente: Bloomberg Business News.
Premio por Riesgo de Mercado Promedio
1926-1998 1974-1998 1964-1998

Premio por riesgo basado en:
Retornos Aritmticos Promedio 7,5% 5,5% 4,1%
Retornos Geomtricos Promedio 5,9% 4,9% 3,6%
121
Qu determina el de los Activos.

Las empresas cuyos flujos de caja dependen de los ciclos de la economa
tienen betas altos
Las empresas con altos costos fijos como proporcin de los costos totales
tienen en general altos betas (leverage operacional)
Qu determina el del Patrimonio.

Depende del de los Activos
Aumenta al aumentar el Leverage
Depende de los Impuestos
El aumento en rentabilidad esperada est asociado a un aumento del riesgo
El costo de capital puede variar en el tiempo
122
A continuacin, se presenta la Estructura de Capital de Heineken. A partir de

esta informacin, estimaremos el costo de capital promedio ponderado (WACC),
relevante para los activos de la compaa.
Estructura de Capital, Heineken
12/31/98 ($ Millones) Valor Valor estimado % de la

Fuente de Financiamiento Libro de Mercado capitalizacin
Deuda Corto plazo 474 474 1,2%
Deuda Largo plazo 1.151 1.186 3,0%
Obligaciones (pensiones) 103 100 0,3%
Deuda Total 1.728 1.760 4,5%
Patrimonio 9.012 35.435 89,9%

Intereses minoritarios 564 2.218 5,6%
Total Patrimonio 9.576 37.652 95,5%
Capitalizacin Total 11.304 39.412 100,0%
123
Ejemplo de clculo de WACC: Heineken
Se asume un costo de capital de largo plazo para la deuda de corto plazo ya

que se asume que esta deuda se mantiene en el tiempo.
La tasa de impuesto aplicable a esta compaa es 35%, por lo que despus

de impuesto, el costo de capital asociado a la deuda es 2.8%.
Clculo del Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC) Heineken
12/31/98 (%) % del total Costo de Costo de Capital Contribucin

Fuente de Financiamiento Capital despus de impuesto al WACC
Deuda corto plazo 1,20% 4,3% 2,8% 0,0%
Deruda Largo plazo 3,00% 4,3% 2,8% 0,1%
Obligaciones (ensiones) 0,30% 4,3% 2,8% 0,0%
Deuda Total 4,50% 0,1%
Valor de Ercado del Patrimonio 89,90% 6,9% 6,9% 6,2%
Intereses minoritarios 5,60% 6,9% 6,9% 0,4%
Total Patrimonio 95,50% 6,6%
Total Activos 100,00% WACC 6,7%
124
El precio de la accin de Alant es $91, tiene 21 millones de

acciones en circulacin, una deuda por $1.440 millones. Antes
de expandirse en la industria de automatizacin dos aos atrs,
Alant tena un Beta del patrimonio de 1,04 (en ese momento
tena el mismo nivel de deuda, pero el precio de la accin era de
$75). Alant tiene planes para adquirir Trans World Airlines (TWA,
empresa que no se transa en bolsa y que est en insolvencia
financiera) en $1.000 millones usando su caja disponible. Alant
busca operar TWA indefinidamente. Alant haba estado
pensando en repartir el exceso de caja a sus accionistas va un
dividendo extraordinario, pero ha decidido que la adquisicin es
el mejor uso que le puede dar a la caja. Alant anticipa que TWA
generar un flujo perpetuo de $100 millones anualmente (ste se
genera a fin del ao y comenzarn en un ao ms). A
continuacin se presenta informacin til para el anlisis:
125
Empresa Beta Beta Deuda Total V.burstil

Patrimonio Deuda (millones) Patrimonio
(millones)
American 1,35 0,00 4.090 4.360
Airlines
Continental 3,21 0,60 2.900 120
Airlines
Delta 1,05 0,00 1.570 3.120
Airlines
126
Tasa libre de riesgo de corto plazo actual: 4,0%

Tasa libre de riesgo de largo plazo actual: 6,9%
Premio por riesgo de mercado: 8,5%
Alant opera cuatro divisiones con los siguientes Betas de
activos y tamaos relativos: electrnica: 1,2 y 45%; construccin
de buques: 0,9 y 15%; automatizacin: 0,83 y 20%; y servicios
petroleras: 0,74 y 20%.
127
a) Como accionista de Alant que vive del ingreso de los pagos de

dividendos, qu opina usted de la conveniencia de llevar a cabo la
adquisicin?, por qu?.
Costo de Capital Industria Area : necesitamo s obtener Betas de activos
1,35
American Airlines : U = = 0 ,70
4 ,09
1 +
4 ,36
2 . 900 120
Continenta lAirlines : U = 0 , 6 + 3 , 21 = 0 , 70
( 2 . 900 + 120 ) ( 2 . 900 + 120 )
1, 05
Delta Airlines : U = = 0 , 70
1,57
1 +
3,12
Luego Costo de Capital = 6,9% + (0,70 8,5%) = 12,85%
100
Luego VAN Proyecto = - 1.000 + = 222
0,1285
Por lo tanto, como accionista de Alant debera rechazar la realizaci n del proyecto, ya que destruye
riqueza (VAN = 0)
128
b) Suponga que Alant realiza la adquisicin, cul ser el nuevo beta del
patrimonio de la compaa?.
El actual Beta de activos de Alant es el promedio ponderado de los Betas de activos de las 4 divisones :
= 1,2 0,45 + 0 ,9 0 ,15 + 0 ,83 0 , 20 + 0 , 74 0 , 20 = 0 ,99
D 1, 44
El Beta del patrimonio es L = U 1 + = 0 ,99 1 + = 1, 75
P 1,91
El nuevo Beta de activos es el promedio ponderado de su antiguo Beta activos (0,99) y el Beta de activos
(0,99) y el Beta de activos de la industria area (0,70).
100
El valor presente de TWA es $778 millones (no es $1.000 millones lo que pag por la empresa).
0,1285
El valor de Alant antes de la adquisici n es $3.351 millones 1.440 + 1.911 ($91 21 millones acciones)
Al hacer el proyecto el valor de Alant cae en $222 millones (VPN del proyecto)
Luego el nuevo valor de la empresa es $3.129 millones, por lo tanto el nuevo Beta de activos es :
3 . 129 778 778

0 ,99 + 0 , 70 = 0 ,92
3 . 129 3 . 129
1 . 440
nuevo Beta del patrimonio = 0 ,92 1 + = 1, 704
1 . 911 222
El Beta del patrimonio cae levemente. Hay 2 efectos contrapues tos :
- Alant entra a un negocio menos riesgoso

- El VPN 0 del proyecto hace caer el patrimonio y, por lo tanto, sube el leverage.
129
Sobre los activos de la empresa actan dos tenedores:
Los Bancos/Acreedores: Dueos de la deuda de la

PASIVOS (D)
empresa. Los Bancos perciben una tasa fija Rd sobre la
deuda que la empresa haya contrado.
ACTIVOS (A)
Los Accionistas: Dueos del Patrimonio de la
empresa. Perciben los beneficios despus del pago de
Patrimonio (E) las
obligaciones de la deuda, recibiendo una rentabilidad
sobreel patrimonio Re.
Nos interesa como accionistas valorar el patrimonio de

la empresa. Existen distintas metodologas para llevar a
cabo esto.
Valor de la Empresa
Activos (A) = Pasivos (D) + Patrimonio (E)
para los accionistas
Patrimonio (E) = Activos (A) - Deuda (D)
Podemos calcular el valor de los activos y descontar la

deuda o valorar el patrimonio directamente.
130
Estimacin de Tasa de Descuento
Acreedores : D x r deuda ; Accionistas : E x r capital
Re ntaTotal
r=
ValordelaI nversin
r = D x kd + E x ke
V V
Al tener la deuda y el capital, distintos niveles de riesgo, tienen distintas
exigencias para una tasa comn.
131
r de los activos = r exigido por los inversionistas para los activos y operaciones
de la empresa. Es por eso que debe estar basado en el precio de mercado de
las acciones.
El costo de capital de la empresa mide lo que los inversionistas esperan de ella,
y de cmo ellos valoran los ttulos de la empresa. Depende de los beneficios
futuros y de los flujos de caja; y no de la historia contable.
132
Los impuestos producen un ahorro en la rentabilidad de los activos, ya que las
obligaciones financieras generan un gasto por inters; el cual es deducible de
impuestos. Es as como parte de la tasa de la deuda es pagada por el Fisco.el
costo de la deuda despus de impuesto es igual a r deuda x (1-t)
Por lo tanto, el costo del capital medio ponderado:
WACC = ( ( D/V ) x ( 1-t ) x r deuda) + ( ( E/V ) x r capital)
133
El flujo de caja relevante para este mtodo ser:
NOPAT ( = EBIT * (1-T) )
+ Ajustes No Caja EE.RR. (Normalmente Dep.)
- Inc. NWC
- Capex
+ TV
= FCF
No se incluyen los intereses en los flujos.
El beneficio tributario de la deuda se incluye en el costo de capital (WACC)
El valor terminal considera el descuento de los flujos futuros usando la tasa

correspondiente a los activos (WACC).
134
Este mtodo es muy limpio ya que permite separar las decisiones de inversin
de las decisiones de financiamiento.
La decisin de inversin esta implcita en los flujos de caja de la empresa y las
decisiones de financiamiento se encuentran incluidas en el costo de capital
(WACC).
En este mtodo, la estructura de capital de la empresa se asume como
constante para todos los periodos.
Una de las falencias de este mtodo es que no considera los cambios en la
estructura de capital. Tampoco considera el efecto de menor pago de impuestos
producto de perdidas acumuladas u otros factores.
135
WACC = deuda x tasa deuda x (1-tax) + patrimonio x retorno requerido accionistas

activos activos
Se utiliza modelo CAPM:
E(Ke) = tasa libre de riesgo + Beta x [ E(RMkt)- tasa libre riesgo ]
El retorno esperado de un activo, es la tasa libre de riesgo ms un

premio por riesgo igual a su beta multiplicado por el premio por
riesgo de mercado.
Si usamos el CAPM necesitamos determinar :
1. Tasa libre de riesgo a utilizar
2. Beta activo
3. Premio por riesgo de mercado
136
E(Ke) = tasa libre de riesgo + Beta x [ E(RMkt)- tasa libre riesgo ]
Tasa libre de riesgo es ms difcil estimar la tasa libre de riesgo de un pas

emergente ya que la deuda soberana:
a) no es libre de riesgo, generalmente estn bajo grado inversin
b) se transa en mercados ilquidos
c) generalmente es denominada en US$ o Euro, no en moneda local
Debido a estas restricciones, una metodologa de clculo es:
Tasa Libre Riesgo = Tasa 10 aos Bono del tesoro USA x diferencial de inflacin
entre pas y USA
137
Ejercicio: Calcular tasa de descuento (WACC) para una empresa

emergente
E(Ke) = Tasa Libre Riesgo +
Beta x [ E(RMkt) - TLR ]
Beta = Covarianza accin, ipsa

Varianza ipsa
Covarianza accin, ipsa= sumatoria [ (accin X accin ) x (IPSA X

ipsa) ]
nmero de registros
Varianza ipsa= sumatoria [ (IPSA X Ipsa) x (IPSA X ipsa) ]

nmero de registros
138
E(Ke) = Tasa Libre Riesgo + Beta x [ E(RMkt) TLR ]
Historical Equity risk Premiums : 1900-2000(%)

Based on long bond rate (geometric mean)
Australia 5.9
Canada 4.6
Denmark 2.5
France 5.0
Germany 6.9 En promedio, el premio por
Italy 5.0 riesgo de mercado ha estado
Japan 6.4 entre 4% y 6%.
Netherlands 4.8
Sweden 5.8
Switzerland 2.8
UK 5.3
USA 4.6
Average 5.0
Source: Dimson, Marsch, and Staunton (2000)
139
WACC = deuda x tasa deuda x (1-tax) + patrimonio x retorno requerido accionistas Ke

activos activos
E(Ke) = Tasa Libre Riesgo (1) + Beta x [ E(RMkt) TLR ]
2009 2010 2011 2012 2013 2014

USA
Inflacin 0% 1% 1,5% 1,5% 2,0% 2,0%
Tasa libre de riesgo 2,6% 2,5% 3,0% 4,0% 4,5% 4,5%
Pas emergente
Inflacin 6,0% 6,0% 5,0% 4,0% 4,0% 4,0%
Tasa libre de riesgo (1) 8,8% 7,6% 6,6% 6,6% 6,5% 6,5%
Beta 1,05 1,05 1,05 1,05 1,05 1,05

Market Risk Premium 6,0% 6,0% 5,0% 4,5% 4,5% 4,5%
Cost of Equity (Ke) 15,1% 13,9% 11,8% 11,3% 11,3% 11,3%
140
WACC = deuda x tasa deuda x (1-tax) + patrimonio x retorno requerido accionistas Ke

activos activos
2009 2010 2011 2012 2013 2014

Tasa impuestos 20% 20% 20% 20% 20% 20%
Deuda / Activos 25% 25% 25% 25% 25% 25%
Patrimonio / Activos 75% 75% 75% 75% 75% 75%
Tasa intereses 12% 12% 12% 12% 12% 12%
Costo deuda x (1-tax) 9,6% 9,6% 9,6% 9,6% 9,6% 9,6%
Cost of Equity (Ke) 15,1% 13,9% 11,8% 11,3% 11,3% 11,3%
WACC ca emergente 13,7% 12,8% 11,3% 10,9% 10,9% 10,9%
141
Modelos de Descuento de Dividendos
6 Modelos de evaluacin Modelos

DDM
GGM
Descuento
MSDDM
Dividendos
I Descuento de Flujos Modelos FCFF
Descuento FCFE
Estimar valor del activo en
funcin de los flujos futuros del Flujos Caja
activo.
142
Si la empresa transa en bolsa y entrega dividendos, tenemos herramientas

para su valoracin
Si la quisiramos comprar por slo un perodo
E D1 + P1 (1) (asumimos que E(P1)=P1)

V0 =
1+ k
En el segundo perodo:
E D2 + P2 (2)
V1 =
1+ k
reemplazando (2) en (1), asumiendo que V1=P1:
D1 D + P2
V0 = + 2 VP de dividendos + venta del activo en un perodo de 2 aos
1 + k 1 + k 2
143
Si generalizamos el resultado anterior para un perodo de T aos:
D1 D2 D3 DT + PT
V0 = + + + + (3)
1 + k 1 + k 2 1 + k 3 1 + k T
Notar que:
Flujo de dividendos (Di) es incierto
Precio final al que se vender la accin (PT) es incierto
Momento en el tiempo en que se vender la accin (T) no es conocido
Dado que T no es conocido podemos continuar sustituyendo en (3) y obtenemos
D1 D2 D3
V0 = + + +
1 + k 1 + k 1 + k
2 3 (4)
Este es el valor presente de una perpetuidad de los dividendos de una empresa, y se le

denomina modelo de dividendos descontados (DDM) del precio de la accin
144
Significa esto que el DDM se focaliza slo en los dividendos e ignora el precio al que se
vender la accin?................discutir!!
En realidad la ecuacin (4) nos dice que los dividendos esperados (D1, D2)
determinarn las posibles ganancias de capital (y, por ende, el precio al que so podr
vender la accin)
esto significa que el precio de una accin est determinado por el flujo esperado de
dividendos futuros
En la ecuacin (3) incluimos PT al final del perodo de mantencin T debido a que PT

incorpora todos los dividendos futuros a ser ganados por un inversionista a partir del
perodo T+1
Entonces concluimos que el DDM asume que los precios de las acciones est
determinado en ltima instancia por los flujos de caja que recibirn los accionistas (los
dividendos)
Pregunta: qu ocurre si los accionistas no esperan dividendos? Cmo reconciliamos
el DDM con el hecho que acciones que no entregan dividendos tienen precio de
mercado positivo? Analice los casos de las acciones tecnolgicas antes de explosin de
la burbuja en 2000
145
El DDM de la ecuacin (4) resulta poco prctico debido, por ejemplo, a las
incertidumbres respecto de los dividendos futuros
Simplificaremos un poco el modelo para hacerlo aplicable
debemos buscar la forma de modelar cmo evolucionarn los dividendos en el futuro
Normalmente se asume una tasa de crecimiento de los dividendos g

Utilizando este supuesto la ecuacin (4) se transforma en:
D0 1 + g D1 1 + g D2 1 + g
V0 = + + +
1 + k 1 + k 2
1 + k 3
es decir
D 1 + g D0 1 + g D0 1 + g
2 3
V0 = 0 + + +
1 + k 1 + k 2
1 + k 3
146
esta ecuacin se puede simplificar a
D0 1 + g D
V0 = = 1 (5)
kg kg
Si asumimos que la tasa de capitalizacin de mercado k es 12%, entonces para una tasa
de crecimiento de dividendos de 5%:
D1 4
V0 = = = $57,14
k g 0,12 0,05
El precio intrnseco de la accin de XYZ ser $57,14

La ecuacin (5) se denomina DDM de crecimiento constante o modelo de Gordon
Es equivalente al VP de una perpetuidad
si se asume que los dividendos son constantes (g = 0), se convierte en la clsica frmula de
una perpetuidad
147
Notar que:
Si g aumenta, el precio de la accin aumenta
Si k aumenta, el precio de la accin disminuye
Si g es mayor que k, el valor de la accin es infinito?
en este caso el crecimiento de los dividendos es insostenible en el largo plazo
se debe utilizar un modelo DDM multiperodo para analizar un caso como ste
Implicancias del DDM de crecimiento constante:

A mayor dividendo por accin, mayor ser el precio de la accin
A menor tasa de capitalizacin de mercado, mayor ser el precio de la accin
A mayor crecimiento de los dividendos, mayor ser el precio de la accin
El precio de la accin crecer a la misma tasa de crecimiento de los

dividendos (relacin directamente proporcional entre V0 y D1)
la apreciacin del precio de mercado de la accin ser exactamente g
148
Si la empresa tiene oportunidades de inversin que retornen ms que la tasa de

capitalizacin de mercado
debera invertir recursos en generar esos proyectos de inversin y restringir el pago de
dividendos
En este caso la empresa mantendr una tasa de retencin de utilidades

repartir a los accionistas slo una fraccin de las utilidades totales como dividendos
Qu ocurrir con el precio de la accin hoy?

segn el modelo de dividendos descontados debera disminuir
sin embargo, hay que considerar las oportunidades de crecimiento que representa esta
inversin
El precio de la accin debera incrementarse dado que las oportunidades de inversin

futuras se traducirn en mayores dividendos futuros
Este efecto deber estar incorporado en el precio de la accin hoy en el
mercadoesto nos conduce a la discusin de mercados perfectos!!
149
Por ejemplo, si comparamos dos empresas de similares caractersticas, tamao, etc.

que presentan la nica diferencia de que mantiene una tasa de reinversin mayor que
la otra:
tasa de reinversin de empresa A > tasa de reinversin de empresa B
grficamente tendremos lo siguiente:
Dividendo
por Empresa A
accin
Empresa B
Aos
150
Clculo del Crecimiento (g)
Cunto crecimiento se genera?

donde,
ROE = retorno sobre la inversin (o el
g = ROE b capital)
b = la tasa de retencin de
dividendos
g es la tasa de crecimiento de la compaa

g = tasa retencin utilidades (b) x ROE
ROE = Utilidad Neta / Patrimonio

b = (1-poltica dividendo)
151
Clculo del Crecimiento (g)
Por ejemplo, si el retorno sobre una inversin (ROE) es de 15% y la empresa

decide reinvertir el 60% de las utilidades:
g = 15% 60% = 9%
Entonces, si asumimos que una empresa reparte un dividendo de $4 y existe

una tasa de capitalizacin de mercado de 12,5%:
D1 4
P0 = = = $114,3
k g 0,125 .09
152
Modelos Multiperodos
Dijimos que si la tasa de crecimiento es superior a la tasa de
capitalizacin de mercado, no podemos seguir la metodologa de
DDM
Debemos pensar en un modelo de valorizacin multiperodo
Esta es una versin del DDM en que hay dos fases:
Fase de crecimiento de la compaa:
Se hace una proyeccin de los dividendos en los perodos iniciales
Se combina el valor presente de los dividendos totales
Fase de steady-state de la compaa

Se utiliza el DDM tradicional
153
Ejemplo:
Suponemos dividendos que crecen a tasas no constantes entre 2013-2017:
D2012 = $0,50
g2013 = 47%
g2014 = 38%
g2015 = 55%
g2016 = 16%
g2017 en adelante= 5%
Luego, para el perodo 2009-2013 el valor intrnseco
0,50 0,735 1,0143 1,572 1,823 + P2017

V0 = + + + + (*)
1 + k 1 + k 2 1 + k 3 1 + k 4 1 + k 5
Debemos obtener ahora el precio de la accin en 2017. Asumimos que es el momento
en que comienza el steady-state. Suponemos que el crecimiento de dividendos de largo
plazo ser: g = 5%
154
Y podemos calcular el precio en 2017 como
D0 1 + g 1,823
P2017 = = (5)
kg kg
Si asumimos que la tasa de capitalizacin de mercado k es 7%, entonces para una tasa
de crecimiento de dividendos de 5%:
D1 1,823
P2017 = = = 66,98
k g 0,07 0,05
Lo que resultr en un precio total de la accin de $71,45
155
Si asumimos que la yield (k) es 7%, tenemos
Clculo deValor de la Empresa con crecimientos no constantes
Momento Ca s h Fl ows Ca s h Fl ows

(t) en VP
1 0,50 0,46728972
2 0,735 0,641977465
3 1,0143 0,827970937
4 1,572165 1,199397151
5 1,8237114 1,300281024
Mayor a 6 1,91489697 66,98877703
Total 7,56007337 71,42569333 = Valor de la accin
Dividendo inicial 0,50

Crecimiento Dividendos:
ao 2 47%
ao 3 38%
ao 4 55%
ao 5 16%
> ao 6 5%
Yield 7%
156
GGM (Gordon Growth Model)
El modelo asume que los dividendos crecern a una tasa constante > g
V o = D0x(1+g)1/(1+r)1 + D0x(1+g)2/(1+r)2 ++ D0
x(1+g)n/(1+r)n
r = Ke, retorno requerido por
accionistas
donde r > g
V o = D0 (1+g)/(r-g) = D1/(r-g)
Mejor metodologa de valorizacin cuando: Limitaciones:

Compaa est pagando dividendos y Extrema sensibilidad a tasa de crecimiento.
crecimiento es estable. A medida que tasa de crecimiento se acerca a tasa
Poltica de dividendos es consistente con de descuento el valor de la accin llega a infinito.
rentabilidad de la compaa.
No existe control por parte del inversionista.
157
DDM de 2 etapas: ocupa una tasa de

MSDDM (Multi Stage Dividend crecimiento extraordinaria durante un perodo
Discount Model) de tiempo, seguido por crecimiento ms estable
a perpetuidad.
V o = VP Dividendos en fase extraordinaria + VP Dividendos fase normal
V o = Sumatoria Div0 x (1+ge)t / (1+r)t + D0 x (1+ge)n x (1+gs) / (1+r)n x

(r+gs)
donde:
r = tasa de retorno exigida por accionistas
ge = tasa de crecimiento extraordinario por n aos
gs = tasa de crecimiento despus de ao n, en fase normal
n = perodo de tiempo de alto crecimiento
158
Modelos de Descuento de Dividendos: Ejercicio
Ejercicio: Calcular valor por accin utilizando un MSDDM de 2 Etapas

Datos:
Dividendo actual de $1,00
Crecimiento extraordinario 10% durante 3 aos
Crecimiento normal a perpetuidad 4%
Retorno requerido por accionistas 12%
Tasa de crecimiento (g) 3 aos
10%
4%
Tiempo
Etapa 1: Crecimiento Etapa 2: Crecimiento
Extraordinario normal
159
Datos:
Respuesta:
1) Se calculan dividendos durante primeros 3 aos de crecimiento
extraordinario
Estimaciones
Supuestos claves Ao actual Ao 1 Ao 2 Ao 3
Crecimiento Div extraordinario 10,0% 10,0% 10,0%
Crecimiento Div normal
Diviendo $ 1,00 $ 1,10 $ 1,21 $ 1,33
Tasa retorno exigida 12% 12% 12%
160
Datos:
Respuesta:
2) Se calcula dividendos durante perodo normal, el cual se mantendr a
perpetuidad
Div ao 4 = D3 x (1+ 4%)1
V 3 = D3 (1+g)/(r-g) = D4/(r-g)
Div ao 5 = D3 x (1+ 4%)2
Div ao 6 = D3 x (1+ 4%)3
VP Fase Normal Div Ao 4 $ 1,38 $ 17,30

Ke - gs 12% - 4%
161
Datos:
Respuesta:
3) Se calcula valor de la accin
Dividendos en lnea tiempo Ao 1 Ao 2 Ao 3

Dividendos fase extraordinaria $ 1,10 $ 1,21 $ 1,33
Valor Presente fase normal $ 17,30
Total Flujo Dividendos $ 1,10 $ 1,21 $ 18,63
Factor descuento 0,89 0,80 0,71
Flujos trados a presente $ 0,98 $ 0,96 $ 13,26
Valor accin $ 15,21
162

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Alejandro Soto Ramrez

WACC = D *Kd (1 - t) + PN *Ke

Cundo gana plata realmente la empresa?

CAJA Y BCOS IMPUESTOS

1. Liquidez o solvencia corto plazo

Capacidad de la empresa para pagar sus

Leverage Deuda Financiera

Cobertura gastos financiero EBITDA

Cobertura deuda Deuda Financiera

Indican el nivel de eficiencia con que la

Das cuentas por cobrar 365

Rotacin cuentas por pagar Costo bienes vendidos

Das cuentas por pagar 365

Margen EBITDA EBITDA

Margen EBITDA EBITDA

Se basa , en parte, en informacin que no

Precio/ Utilidad Precio por Accion

Precio/ Valor Libro Precio por Accion

VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO

Se definir r como la tasa que representa el

Es aquel pagado sobre un capital que

i =1% mensual = 12% anual

C0 = 1,000 C12 = 1,120

El inters ganado sobre el capital invertido se aade al

Cn = Cn-1 + r * Cn-1 => Cn = C0 * (1 + r)n

Co = 100, r = 10% y n = 40 aos:

Co = 100, r = 15% y n = 40 aos:

Sin embargo, al final del ao, el acreedor tiene dos opciones:

$1 X (1+R) X (1+R) = $1 X (1+R)2 = $1 + 2r + R2

$1 X (1+09 X (1+09) = $1 X (1+09)2 = $1 + 0,18 + 0,0081

El termino 2 X R representa el inters simple por dos aos

El termino R2 se denomina inters sobre inters.

$ 500 X 1,07 X 1,07 X 1,07 = $ 612,52

Hasta el momento hemos visto que las

Sin embargo, las capitalizaciones se dan con

Normalmente, se requiere convertir tasas

Un banco ofrece un inters 10% capitalizable

Aplicando la formula a nuestro ejemplo anterior:

5000 x 1 + 12% = 9030,5

TASA DE INTERS NOMINAL

Una tasa de inters nominal es aquella que denota un

Ejemplo: depsitos a 30 das de los bancos o los

TASA DE INTERS REAL

Una tasa de inters real es aquella que denota un

Ejemplo: crditos hipotecarios con tasas en UF + X%

TASA DE INTERS NOMINAL Y REAL

El banco debiera ser indiferente entre prestar a tasas

donde: i = tasa de inters nominal

Tasa de inters V/S Inflacin

Tasa de inters V/S Inflacin

Tasa de inters V/S Inflacin

Tasa de inters V/S Inflacin

Flujo de efectivo e Inflacin

FE nominal, se refiere a los dlares que se

FE Real, se refiere al poder adquisitivo del FE.

Flujo de efectivo e Inflacin

Flujo de efectivo e Inflacin

Los flujos de efectivo nominales se deben

Los flujos reales se deben descontar a la tasa

Es una serie de flujos constantes de efectivo sin fin

Considera una empresa x que genera flujos anuales

Valor empresa = $1250

WACC = D Kd (1 - t) + PN Ke