FINANZAS

GERENCIALES
Valentina Ciriotto
 Agenda
 Introducción al costo de capital

 Costo de capital accionario

 Costo de los valores de renta fija: costo de deuda y acciones preferentes

 Costo promedio ponderado del capital (WACC)

 Método del costo promedio ponderado del capital (WACC)

Como se financian los proyectos
o las empresas?

Capital

Financiamiento
de un proyecto

Otras
Deuda
fuentes

MEZCLA DE FINANCIAMIENTO ÓPTIMA

 Costo de capital
• Que es el costo del capital?

Es la tasa de interés que se descuentan los flujos de caja de un proyecto-

empresa y es la tasa mínima de rendimiento que debe ganar un proyecto para
incrementar el valor de una empresa.

• A que sirve el costo del capital?

Sirve para evaluar todas las oportunidades posibles de inversión y determinar

en cuales de ellas conviene invertir a nombre de los accionistas de la empresa.
 Ejemplo
• La empresa XX quiere invertir en el proyecto A que tiene un rendimiento del
10%. Su fuente de financiamiento es el banco que le presta a una tasa del 7%.
• Invierte?

• La empresa sucesivamente piensa que sería bueno invertir también en el

proyecto B que tiene un rendimiento esperado del 15%. En este caso piensa
financiarlo con capital patrimonial que tiene un costo del 16%.
• Invierte?

• Que pasaría si mezclara las dos fuentes de financiamiento, es decir utilizara el

50% de capital del banco (deuda) y el 50% capital patrimonial?
• Cual proyecto aceptaría y cual rechazaría? (Concepto de capital promedio
ponderado)
 Costo de Capital Patrimonial
Costo del capital Capital Asset Pricing
accionario Model (CAPM)
Costo del patrimonio

Modelo de Descuento
de Dividendos
?

Costo de la deuda
 1) CAPM
SI LA EMPRESA ESTÁ FINANCIADA 100% CON PATRIMONIO,
EL RETORNO ESPERADO ES EL COSTO DEL CAPITAL

𝐸 𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 [𝐸 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ]

Para estimar el costo patrimonial de una firma, necesitamos conocer

tres cosas:
1. La tasa libre de riesgo, 𝑅𝑓
2. El premio por riesgo de mercado
3. El beta de la compañía (sensibilidad del retorno de una acción al retorno del portafolio de
mercado).
 Costo del patrimonio con CAPM
• El rendimiento esperado/exigido puede considerarse como el costo del capital
accionario/patrimonial de la empresa donde:

𝑘𝑝 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 [𝐸 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ]

• Donde 𝑘𝑝 es el costo del patrimonio.

 2) Modelo de valuación de
crecimiento constante (Gordon)
• El valor de una acción (P) es igual al valor presente de todos los dividendos
futuros que, se supone, crecerán a una tasa constante anual durante un
tiempo infinito.

• Se acuerdan?
 Repaso: Crecimiento constante
(Modelo de Gordon)
• Asume que los dividendos crecen a una tasa constante g

• Desde que los flujos de caja son crecientes, el valor de una acción con crecimiento constante es el valor presente :

𝐷1
𝑃0 =
𝑘𝑠 −𝑔

• Div1 es el dividendo esperado para el próximo periodo o año

• g es la tasa esperada de crecimiento de los dividendos

• r es la tasa de retorno exigido de acuerdo al riesgo de la empresa

• f es la tasa de retención de las utilidades

 2) Modelo de valuación de
crecimiento constante (Modelo de
Gordon)
𝐷1
𝑃0 =
𝑘𝑠 −𝑔

• Entonces:

𝐷1
𝑘𝑠 = +𝑔
𝑃0

El costo del capital de las acciones comunes se calcula dividendo el dividendo

esperado por el valor de la acción y sumando el crecimiento esperado.
 Costo de la deuda (largo plazo)

• El costo de la deuda es el costo del financiamiento asociados con lo nuevos

fondos recaudados con prestamos a largo plazo (bonos corporativos).
• Lo único a considerar es que los gastos por intereses son deducibles de
impuestos ya que al emitir deuda se puede aprovechar el beneficio
tributario de esta (ahorro de impuesto).

¿Que significa que son deducibles de impuesto?

• ..\Construccion de flujos.xlsx
 Costo de la deuda después de
impuesto
Si la empresa está financiada 100% con deuda, cual seria el costo del capital?

𝑘𝑖 = 𝑘𝑑 ∗ (1 − 𝑇)

Donde:
𝑘𝑑 : costo de la deuda
T es la tasa impositiva
 Costo promedio ponderado del
capital (CPPC)
• Hasta ahora hemos estimado la tasa de descuento cuando un proyecto se
financia con:

1. Capital patrimonial o accionario;

2. Deuda.

Ahora vamos a ver cual es la tasa cuando el proyecto se financia con deuda y
capital (mucho más frecuente).

Para hacer eso, se utiliza el Costo Promedio Ponderado del Capital, mejor
conocido como WACC (Weighted Average Cost of Capital)
 WACC
• Formula:

𝑃 𝐷
𝑘0 = ∗ 𝑘𝑝 + ∗ 𝑘𝑑 ∗ (1 − 𝑇)
𝐷+𝑃 𝐷+𝑃

• Donde:

𝑘0 es el costo promedio ponderado del capital (WACC);

𝑘𝑝 es el costo del patrimonio obtenido a través del CAPM;

𝑘𝑝 es el costo de la deuda;

𝑇 es la tasa impositiva;
𝑃
𝐷+𝑃
proporción financiada con patrimonio;
𝐷
proporción financiada con deuda
𝐷+𝑃
 Ejercicio 1
• La empresa ALFA y OMEGA son dos empresas con idéntico resultado
operacional $180 MM.

• Alfa se financia solo con patrimonio y Omega tiene una relación

deuda/capital de 1.

• La deuda se contrata a la tasa libre de riesgo que es del 6% y la tasa de

impuesto corporativa es del 50%.

• Por otro lado se sabe que el rendimiento del portafolio de mercado es del 12%
y que la varianza del portafolio de mercado es de 0,0144.

• El beta patrimonial de Alfa es 1 y el beta patrimonial de Omega es 1,5.

• 1) Calcule el costo patrimonial y el WACC para cada empresa;

• 2) Explique conceptualmente el porque del resultado obtenido

 Ejercicio 1: WACC de un
proyecto
• La empresa XXX quiere calcular el costo del capital de una inversión que
consiste en la compra de una maquinaria por 10 millones de pesos.

• La empresa piensa en utilizar 4 millones de sus fondos propios y por el resto

pedirá un crédito.

• Según el CAPM, el costo oportunidad del aporte con fondos propios es del
15%.

• El interés por el préstamo es del 7% y la tasa impositiva es del 20%.

• A) Determine el WACC del proyecto;

• B) Suponga ahora que el proyecto producirá flujos de 1 millón el primer año,

el segundo 4 millones, y el tercero y cuarto generará 3 millones cada año.
Evalúe el VAN del proyecto y justifique.
 Empresa VS Proyecto
• Cuando valoramos el proyecto de una empresa no necesariamente se utiliza
la tasa WACC de la empresa. Esto se debe al hecho que el proyecto tiene
riesgo distinto al de la empresa.

• Por otro lado, la estructura de financiamiento del proyecto es distinta al de

la empresa (deuda y patrimonio).

• Si una empresa ocupa la tasa de costo de capital (WACC) como criterio o

tasa de corte para evaluar el conjunto de proyectos podría aceptar proyectos
con VAN negativos y rechazar proyectos con VAN positivos.

• Por este motivo es necesario el nivel de riesgo y la estructura de

financiamiento de cada proyecto.
 Ejercicio
• Una empresa está analizando los siguientes proyectos de inversión:

Proyecto A B C D
Beta 0,52 0,8 1,2 1,6
Retorno 12% 13% 18% 19%
esperado

• La tasa libre de riesgo es 7%, el premio por el riesgo de mercado es de 8% y

el WACC de la empresa (Tasa de Costo de Capital Promedio) es del 15%.

• 1) Cuales proyectos debería aceptar la empresa? Grafique.

• 2) Si se emplea el WACC de la empresa como tasa de corte, ¿Cuáles

proyectos serían incorrectamente aceptados o rechazados? Grafique.
 Como calcular el costo
patrimonial?
• El dividendo más reciente que pagaron las acciones comunes de la empresa
fue de $6 y se espera que este dividendo crezca a razón de 4% anual.

• El precio al que están transando estas acciones comunes actualmente es de

$54.

• El beta de la empresa es de 1,3, la tasa libre de riesgo utilizada es la del

Tesoro (1%) y el rendimiento esperado del mercado es de 13%.

• A) Calcule el costo del capital propio en base al Modelo de Gordon y el

CAPM.
 Costo patrimonial
• North Pole y South Pole Corporation tendrían un beta de 1,2 si ambas
estuvieses financiadas 100% con patrimonio. Las estructuras de capital de
las dos empresas son las que se muestran a continuación:

North Pole South Pole

Deuda $1.000.000 $1.500.000
Patrimonio $1.500.000 $1.000.000

• La tasa esperada de mercado es de 12,75% y la tasa de un instrumento

financiero libre de riesgo es de 4,25%. La tasa de impuesto es de un 34% y la
deuda es libre de riesgo.
• A) Cuales son los beta de cada firma?
• B) Cuales son las tasas de costo patrimonial de cada firma?
 Ejercicios de repaso
• Problema 1:

• Una empresa minera desea invertir en la compra de maquinaria, la que tiene un

valor total de $400 MM. Para financiar esta compra se le presentan 3 opciones:

• OPCION A: Financiar 100% con deuda.

• OPCION B: Financiar 100% con recursos propios.

• OPCION C: Financiar 50% con deuda y 50% con recursos propios.

• Adicionalmente, Ud. sabe que la tasa de interés de la deuda es de 22%, el retorno

esperado del mercado es de 26%, la tasa de los bonos del Banco Central es 4,5% y
el beta de la empresa es de 0,9. La tasa tributaria de la empresa es de 30%.

• ¿Cuál es la mejor opción de financiamiento? Fundamente su respuesta con

los cálculos correspondientes.
 Ejercicios de repaso
• Una empresa está evaluando realizar una ampliación de su línea productiva.
La inversión requerida fue calculada por el área de Estudios y tiene un valor
de $580 MM. El proyecto se financiará en un 30% con recursos propios y el
restante con deuda, la cual tiene una tasa de interés de 19% anual.

• Adicionalmente, Ud. sabe que los bonos del Banco Central tienen un
rendimiento de 4,5% anual, que el rendimiento esperado del mercado es de
22% y que el beta de la empresa es 0,8.

• La tasa de impuesto de la empresa es de 30%.

• Calcule la tasa de costo de capital promedio ponderado del proyecto.

• El área de Estudios de la empresa le informa que los flujos de caja

proyectados del proyecto son: $100 MM el 1° año, $180 MM el 2° año y $220
MM del 3° año en adelante. ¿Recomienda a la empresa realizar el proyecto?
Fundamente su respuesta, mediante una evaluación a 5 años.