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Decisiones Financieras 2
Profesor: Dr. Pasco
Presentacin
1. El valor de un activo.
2. Valoracin financiera. 3. Valoracin de empresas. 4. El proceso de valoracin. 5. Caso Empresas Iansa S.A.
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El valor de un activo
Para determinar el valor justo de algo, es siempre necesario estimar qu beneficios nos deportar en el futuro. Las cosas, en general, no valen per se, sino por su capacidad de mejorar la condicin de quien las posee en el futuro.
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Valoracin financiera
Permite determinar el valor justo de un : 1. 2. 3. 4. Bien o Activo. Proyecto Privado. Proyecto Social. Empresa.
La tcnica es siempre la misma, slo cambia la forma en que se determinan los beneficios futuros (que se espera genere el activo) y el criterio que se utiliza para tomar la decisin final.
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Valoracin financiera
Una vez que se domina la tcnica, la diferencia entre un buen o mal evaluador radica en la capacidad para proyectar el futuro y para definir las variables que determinarn los beneficios futuros: cmo ellas se comportan, se interrelacionan, se potencian y determinan los beneficios futuros que se espera obtener con la propiedad de un bien o con la realizacin de un proyecto.
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Valoracin de empresas
Puede ser necesario determinar un valor de la empresa para :
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Valoracin de empresas
En sta tarea, la contabilidad no es vlida para determinar el verdadero valor de una empresa, por cuanto su criterio de valorizacin de activos muchas veces difiere del valor econmico del recurso disponible y, en general, no contempla en forma explcita la capacidad de generacin de beneficios futuros.
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Valoracin de empresas
En forma ms especfica, la contabilidad no incorpora en los estados financieros aspectos esenciales en la agregacin de valor para el accionista, tales como: 1. 2. 3. 4. La capacidad de gestin del equipo gerencial. La experiencia de la fuerza laboral. El posicionamiento de la empresa en el mercado. La sinerga desarrolada por el negocio.
5.
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1. Ejemplo: Si una empresa tiene un Valor actual de US 100 Millones En manos de un comprador esta compaa puede alcanzar un valor de US 170 Millones. Si el precio pagado es inferior a US 170 Millones la operacin crear valor para los accionistas de la empresa que la adquiera finalmente.
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Tambin:
Vna = SINERGIA (P + G)
Lo que demuestra que para crear valor con las fusiones y adquisiciones, no slo se debe esperar generar una sinergia positiva, sino que sta debe superar a la prima pagada ms los costos de llevar a cabo la operacin
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A BPA(beneficios por accin) Precio por accin PER ( Precio- Beneficio Beneficios ( US $) Valor de mercado BPA/Precio 10 100 10 $1,000,000 $100,000,000 10.0%
B 10 60 6 $2,500,000
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1. Determinar la tasa de descuento. Esta deber reflejar el valor del dinero en el tiempo y el riesgo asumido en las operaciones de la empresa. 2. Utilizar el costo de oportunidad del capital para descontar los flujos futuros esperados de la empresa. 4. Calcular el Valor Actual de los flujos futuros esperados. VA = ( FCi / (1 + r)I)
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Valoracin de empresas
Concluimos entonces que, para determinar el valor de una empresa, es necesario obtener el valor de los beneficios futuros que el negocio es capaz de proporcionar, considerando el producto de las sinergias y potencialidades que se derivan de la combinacin ptima de activos, recursos y habilidades humanas. Cabe sealar que no existe un nico valor para una empresa, ya que ste depende de las expectativas y percepciones de quienes hacen la proyeccin y la evaluacin.
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El proceso de valoracin
Podemos condensar el proceso de valoracin en slo dos etapas: 1. Proyectar el flujo de efectivo. 2. Valorar el proyecto o la empresa. A continuacin presentamos dos esquemas de anlisis que permiten considerar tanto variables cualitativas como cuantitativas.
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Total de oportunidades para la compaa Oportunidades de adquisicin y/o De inversin Fuente: Finanzas Avanzadas.
"Valuation"
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2.
1. El mtodo del valor actual ajustado (VAA): El valor de un proyecto para una empresa apalancada (VAA) equivale al valor del proyecto para una empresa no apalancada (VAN), ms el valor actual neto de los efectos financieros secundarios (VANF). As: VAA = VAN + VANF
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2. El mtodo del flujo de capital (FAC): Requiere descontar el flujo de caja del proyecto destinado a los accionistas de la empresa apalancada con el costo de capital de participacin. As, este mtodo implica tres pasos: i) El clculo del flujo de caja apalancado destinado a los tenedores de acciones. ii) Calculo de la rentabilidad exigida sobre el patrimonio, Rs. iii) Determinar el VAN del proyecto.
3. El mtodo del promedio ponderado del costo de capital: Esto implica el descuento del flujo de caja no apalancado del proyecto (UCF) con el costo del capital promedio ponderado. As:
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3. Finalmente se seleccion un benchmark, Empresas Carozzi S.A., con el cual comparar la gestin de Empresas Iansa S.A. durante el perodo 1996-1999.
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Iansa Carozzi Sterling Sugar Sopraval Imperial Sugar 0,40 0,60 Jucosa
0,20
0,80
1,00
Lucchetti
Betas
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Indicadores financieros
El siguiente cuadro contiene indicadores de rentabilidad, riesgo y endeudamiento de las empresas consideradas en el anlisis.
Empresas
Iansa Jucosa Carozzi Lucchetti Mainstream Sopraval Imperial Sugar Sterling Sugar Sector USA Industria Sugar
Rentabilidad Rentabilidad Beta Patrimonio Activos 9.99% 5.17% 0.53 -2.70% 5.74% 0.57 9.76% 8.03% 0.79 -8.94% -8.55% 0.76 28.45% 42.08% 0.49 1.83% 3.50% 0.50 -1.67% -0.48% 0.36 8.46% 3.68% 0.58 31.04% 9.61% 0.78 31.12% 8.86% 0.67
Deuda LP/ Patrimonio 0.26 0.36 0.96 0.90 0.17 0.19 1.45 0.40 0.94 1.68
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Paso 2: Construccin del flujo de efectivo disponible para los inversionistas (bonistas y accionistas).
Para construir el flujo de efectivo se calcularon los siguientes tems:
Utilidad operacional antes de intereses e impuestos (EBIT): Corresponde a los ingresos de explotacin menos los costos de explotacin, los gastos generales y administrativos y la depreciacin del perodo. Flujo de efectivo bruto: Corresponde a la utilidad operacional neta ms la depreciacin del perodo.
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Inversin bruta: Corresponde a la suma de los siguientes tems: incremento del capital de trabajo, gastos de capital, incremento en otros activos netos de pasivos. Flujo de efectivo antes del goodwill: Corresponde al flujo de efectivo bruto ms la inversin bruta. Flujo de efectivo: Corresponde al flujo de efectivo antes del goodwill menos la inversin en goodwill. Es el flujo de efectivo total despus de impuestos generado por la compaa y disponible para todos los proveedores de capital de la empresa: accionistas y bonistas. Flujo de efectivo disponible para los inversores: Corresponde al flujo de efectivo ms el flujo de efectivo no operacional, considerando el efecto del traslado de moneda extranjera.
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Clculo de la rentabilidad exigida por los accionistas de la empresa: Se emple el modelo de valoracin de activos financieros (CAPM). Los clculos se presentan a continuacin: IANSA = 0.53; rF = 6.66%; RM = 18%
Luego:RS = rF + (RM rF)j = 6.66% + (18% - 6.66%)*0.53 De esta forma, se concluy que la rentabilidad mnima que deban exigir los accionistas de Empresas Iansa era de un 12.67% anual.
Nota: rF corresponde a la rentabilidad de los PRC a 20 aos del mes de enero de 1999.
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Clculo del costo de capital promedio ponderado: Para esto se emple el modelo de M&M. Las relaciones (S/V) y (B/V) se obtuvieron a partir de la razn deuda de largo plazo/patrimonio de la empresa, correspondiente al mes de diciembre de 1998. Los clculos se presentan a continuacin:
RB = 7.8%; B/S = 0.26; B/V = 20.63%; S/V = 79.37%;
t = 15%
Luego: RWACC = RS*(S/V) + RB*(1-t)*(B/V) = 11.42% En consecuencia, se determin un costo de capital promedio ponderado para la compaa (RWACC) de un 11.42% real anual.
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Depreciacin: Se asumi que la depreciacin crecer a una tasa promedio real de 10% anual.
Inversin Bruta: Se ha supuesto que la inversin estimada para el perodo de evaluacin ser equivalente a la inversin promedio realizada durante los aos 1994 a 1999. Flujo de efectivo no operacional: Se asumi que crecer a una tasa promedio real de 3% anual.
Clculo de un flujo perpetuo: Se asumi que Iansa seguira operando por un tiempo indefinido, por lo cual el ltimo flujo de la proyeccin (correspondiente al 2006) se calcul como el valor actual de un flujo perpetuo, el cual equivale al ingreso de explotacin del ao 2005 multiplicado por la razn price/sales de la empresa.
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2000
307,272,814 -250,288,585 -44,114,655 -7,810,971 5,058,603 4,299,812 12,110,783 29,127,202 -17,016,419 796,328 -16,220,091
2001
323,865,546 -260,300,128 -55,143,319 -8,592,068 -169,969 -144,474 8,447,594 29,127,202 -20,679,608 820,217 -19,859,391
2002
341,354,285 -270,712,134 -68,929,148 -9,451,275 -7,738,272 -6,577,531 2,873,744 29,127,202 -26,253,458 844,824 -25,408,634
2003
359,787,417 -281,540,619 -86,161,436 -10,396,403 -18,311,040 -15,564,384 -5,167,982 29,127,202 -34,295,184 870,169 -33,425,015
2004
379,215,937 -292,802,244 -107,701,794 -11,436,043 -32,724,144 -27,815,522 -16,379,479 29,127,202 -45,506,681 896,274 -44,610,408
2005
399,693,598 -304,514,333 -134,627,243 -12,579,647 -52,027,626 -44,223,482 -31,643,835 29,127,202 -60,771,037 923,162 -59,847,875
2006
955,267,699
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La figura muestra la distribucin de probabilidad para el precio de la accin de la compaa, la cual ha sido generada a travs del proceso de simulacin:
Forecast: Precio Esperado de la Accin 10.000 Trials
,020
Frequency Chart
45 Outliers
197
,015
147,7
,010
98,5
,005
49,25
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Conclusin
Como resultado del anlisis se espera que, con un 60% de probabilidad, el precio de las acciones de Empresas Iansa S.A. se site, en el mes de enero de 1999, en un rango que va desde $43 a $64. Cabe sealar que el precio de cierre del da 30 de diciembre de 1998 fue de $34.50. El anlisis toma relevancia dado que, en el mes de marzo de 1999, se realizar una OPA por el control directo de la Sociedad de Inversiones Campos Chilenos S.A. Y por el control indirecto de Empresas Iansa S.A.
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